Snowflake將要「融化」？

Snowflake(NYSE:SNOW)處於一個充滿挑戰的境地，因為管理層預測2025財年營收成長將放緩，同時由於營運成本上升導致利潤率下降。Snowflake也發現自己處於客戶層面的重大安全漏洞之中，導致這些公司的Snowflake資料庫出現大量資料外洩。雖然Snowflake的安全態勢沒有受到損害，但我認為與安全漏洞的關聯可能會對新客戶的獲取產生負面影響，並可能導致現有客戶重新考慮使用Snowflake的雲端儲存。

作為一家數據轉型的AI/LLM分析公司，Snowflake發現自己處境特殊。該公司的營收持續保持高成長，增幅達33%；然而，隨著公司透過CortexAI和其他新功能轉變其產品組合，管理層對25財年的預期似乎相對平淡。

除此之外，Snowflake客戶還遭遇了重大資料洩露，影響了其平台上的160名客戶，但沒有跡象表明Snowflake有任何不當行為。根據Snowflake、Mandiant和CrowdStrike提供的聯合聲明，Snowflake平台上未偵測到任何漏洞、錯誤配置或漏洞。

此漏洞是在2024年5月23日發現的，即Snowflake報告其2025年第一季收益的第二天；該公司在2024年4月初檢測到威脅活動增加。此次入侵源自於依賴單因子身份驗證的平台用戶，管理層建議客戶透過在其用戶中強制實施MFA來降低此風險。

儘管此次入侵僅影響了一小部分Snowflake客戶，但受影響的客戶並不小。例如，Ticketmaster和AdvanceAutoParts 是受此次入侵影響的兩個客戶，導致客戶資料外洩。根據TechCrunch報道，LendingTree的子公司QuoteWizard可能受到了事件的影響，無論是直接影響還是透過表現形式影響。

儘管在當今時代，大規模資料外洩事件相對常見，但與雲端資料儲存供應商Snowflake的關聯可能使此資料外洩事件有別於其他事件，最終對該公司未來的成長影響大於其他事件。儘管沒有證據表明Snowflake有任何不當行為，但此次關聯和「如果」因素可能會導致現有客戶質疑他們自己的資料在該平台上的安全性，並可能使新客戶獲取變得艱難。

雖然這不一定會影響未來的整體銷售，但可能會延長銷售週期，因為Snowflake現在必須向新客戶保證他們的資料是安全儲存的。我認為，這次資料外洩對公眾的影響可能會導致成長率甚至低於管理階層對2025財年的預測，並可能進一步影響本已很低的預測利潤率。

截至2025年第一季度，管理階層對2025財年的預期與前一年相比大幅下降，調整後的營業利潤率和自由現金流收緊。利潤率的大部分壓力將來自GPU成本的增加、該公司的AI/LLM計劃以及最近收購TruEra。

根據管理階層的指引，2025財年的產品收入預計為33億美元，調整後的營業利益率為4%。鑑於最近發生的事件，我認為可能會有一些挑戰導致收購速度放緩。新客戶將採取觀望態度，等待更多違規行為的細節。

摩根士丹利分析師KeithWeiss認為，此違規對公司的影響微乎其微，因為Snowflake並非直接對此次事件負責；然而，我認為，在考慮將Snowflake作為資料湖選項時，即使不存在傳播風險，首席資訊安全官和資訊長也會考慮到此風險。

因此，我認為營收成長將以比管理階層指引的速度略快的速度放緩，無法達到2025財年33億美元的目標。除了收入未達預期外，預計利潤率將低於管理層的預期，因為公司需要消化AI發展和收購TruEra帶來的額外營運成本。

管理层认为，利润率压力的一部分原因在于收购TruEra后引入了35名新员工。鉴于TruEra的业务性质，这些人员对于将其AILLM分析平台集成到Snowflake的产品中以确保无缝过渡至关重要。TruEra的业务与Snowflake的核心业务有显著的不同，因此非常适合进行补充性收购。鉴于管理层特意提到了通过收购保留员工，鉴于从事这项工作的数据科学家的就业市场紧张，这35名员工的薪酬可能处于相对较高的水平，从而导致未来运营成本发生重大变化。

隨著下一代NvidiaGPU上市，Snowflake未來可能還需要投入更多資本和營運成本。隨著AI工廠和資料庫服務不斷擴展，Snowflake可能需要在H200和BlackwellGPU之間進行額外投資，才能與甲骨文等超大規模競爭對手保持競爭力。鑑於甲骨文等公司為本地、混合和雲端OCI提供的可選性，Snowflake可能很快就會成為一家高成本、基於雲端的單一技術公司。我對此的核心論點是，一旦企業達到推理水平，AI應用程式可能會轉移到私有資料中心，以確保其資料的安全環境。

總體而言，儘管Snowflake有AI計劃，但分析師仍對其持負面看法。儘管核心產品可能是差異化的基於雲端的資料庫服務，一旦AI/LLM神經網路經過訓練並投入生產，注重成本的企業將不會長期利用該平台。

鑑於NvidiaH100GPU的瓶頸已經消除，企業客戶可能會有更多的購買機會來擴展其私有資料中心，使其為AI做好準備。如果情況確實如此，Snowflake可能需要在基於雲端的環境之外實現資料庫產品的多樣化。從雲端到本地的轉變部分是基於我對Oracle和英特爾(INTC)的預期。預計這種現象最快要到2025年下半年才會開始出現。

請注意，股票數量是Snowflake的非GAAP稀釋流通股數。 Snowflake的交易價格是TTM銷售額的15.34倍，相對於同類企業資料儲存競爭對手而言具有溢價。

今年迄今，資料庫儲存服務公司整體表現明顯不佳，Snowflake下跌了33%。雖然該公司提供了一款非凡的產品，但考慮到甲骨文OCI的競爭力可能不會在未來實現同樣的成長水準。

反過來，Snowflake可能會成為戴爾科技或惠普企業等公司的收購目標，以提供一體化基礎架構、儲存和人工智慧應用產品。

作者|Michael Del Monte

編譯|華爾街大事件