日本加息，对全球资金流影响几何

日本央行在12月19日的货币政策决策会议上，一如市场预期再次加息，将政策利率——无担保隔夜拆借利率的引导目标上调25个基点，至0.75%，也标志着日本政策利率回到自1995年以来30年最高水平。

在其官方声明中，该央行提到，日本人口正在收缩，因此就业形势持续偏紧，尽管受到关税影响，企业利润预计仍然强劲，并表示企业“很大可能”会在明年继续加薪，而物价将会继续温和上升。

日本央行预计，尽管政策利率有变，但实际利率仍处于负数水平，这可继续为经济活动提供坚实的支持。正是由于实际利率仍偏低，如果经济的表现符合预期，该央行将继续加息，并调整货币政策。

日本央行行长植田和男表示，会在评估加息至0.75%对经济和物价的影响后，再决定是否加息。从他的语气来看，在短期内是否加息的可能性将取决于通胀、工资和经济表现，而且从他的沟通风格来看，他会事先打好预防针。

我们留意到，日本宣布加息后，日元兑美元汇价却走低，现已下滑至156水平，接近157，触及一周低位，原因可能与植田和男没有明确提供清晰的加息路径有关，而首相可能倾向于更为宽松的政策以刺激经济，这并未缓解投资者对于日本增加债务以应对其财政开支的担忧。

见下图，日元30年期国债收益率继续维持在高位水平。

其他央行货币决策符合预期，日元优势不明显

另一方面，世界其他重要央行也于近日公布了最新的利率政策。

美联储于12月10日宣布降息25个基点，并开始扩表，为市场提供流动性。但外界更关注的是其未来的利率路径：美国最新公布的经济数据显示，11月份通胀率出乎意料降至2.7%，低于预期的3.1%，也低于9月份的3%，不考虑波动较大的食品和能源价格后核心通胀率为2.6%，低于预期的3%。

值得留意的是，由于政府停摆，美国没有公布10月份的通胀数据。经济学家们或认为，11月份的数据或无法正确反映美国的通胀现状，毕竟少了10月份的数据。另一方面，美国不久前公布的就业数据显示，11月份美国失业率小幅上升至4年高位。

单从数据来看，这些数据为美联储提供了激进加息的理据。但实际情况或仍取决于美联储有决策权的银行家对于经济前景的看法，甚至明年的美联储议息还可能会涉及到政治因素，这些都将成为变数。

在日本央行公布货币决策前一日，英国央行降息0.25个百分点，至3.75%，同时认为降息前景不明，欧洲央行则维持利率不变，但市场普遍预期欧洲央行可能反手加息。

对比于日本实际利率为负数，日本的利率相对优势并不明显，这可能是日元未见抬升的一个原因。

日股先回后涨

宣告加息后，日股先跌后反弹，见下图，日经225指数现涨505.71点，或1.03%，报49,507.21点。

我们猜测，日股上涨原因或包括加息符合市场预期，股市已提前消纳了潜在影响，软银集团大涨6.14%；银行股领涨，三井住友金融大涨2.20%，三菱日联金融涨0.84%；日元走弱，利好出口股，贸易股伊藤忠商涨0.97%，丸红涨2.45%。

日本媒体日经中文网的一份报道显示，今年以来直至12月18日，海外投资者对日本股票的净买入额突破5万亿日元，或达5.88万亿日元，全年规模有望创下自2013年安倍经济学行情启动以来的新高，一方面是美国的高关税政策促使投资者分散投资，日股成为重要的资金承接市场；另一方面，市场对日企和日本经济的变革预期，助推了高风险投资热潮。

不过该报道也提到，当前海外投资者对日股的整体净买入规模仅为2013年的三分之一，而且美股走势强劲，2014年以后流出的资金尚未回流，而且11月中以后，市场担心新首相的财政政策会引发日本大幅举债，推高长期利率，海外投资者买入日股的势头已有所放缓。

另外，我们认为，随着日本的倒行逆施不得人心之举，日本旅游业和贸易活动，甚至在东南亚的投资都很可能受到严重冲击，这些负面影响尚未反映到以上的统计中，但是却可能会打击其接下来的经济表现，日股还能不能维持高位，仍存在较大的不确定性。

外溢影响，对港股有何启示？

日本加息的外溢效应正在全球市场逐渐显现。传统上，日本市场的"日元利差交易"——即借入低成本日元投资高收益的全球资产——规模巨大，是重要的国际资本配置策略。若日元收益率上升，这一套利空间或将收窄甚至逆转，可能导致风险资产重新定价。

日元利差交易通常会买入加密货币、高增长科技股（尤其新兴市场如港股科技股），来最大化利差回报。

如今日元收益率上升，利差空间收窄甚至逆转，直接削弱了利差交易的吸引力，或迫使投资者抛售海外资产偿还日元债务，而使得风险资产的价格受压，例如港股市场的大型科技股。

我们留意到，在日本央行公布利率决策后，日元汇价未出现较大的涨幅，反而稍微向下，而新兴市场，尤其港股的整体表现仍较为稳定，似乎尚未出现利差交易的平仓潮，恒生科技指数（HSTECH.HK）收涨1.12%。

其中腾讯（00700.HK）当日收涨1.49%，阿里巴巴（09988.HK）收涨0.83%，小鹏汽车-W（09868.HK）大涨7.65%，地平线机器人-W（09660.HK）大涨7.04%。

但需要明确的是，尽管港股当前暂未受到明显冲击，但这并不意味着风险已完全消散。历史经验显示，2024年7月日本央行加息后，曾因日元快速升值引发利差交易大规模平仓，不仅导致日经暴跌，港股也出现短期连续下跌走势。

客观来看，即便后续港股因平仓潮出现短期波动，也并非趋势性下行的信号，反而可能为优质港股提供理想的买入机会。从历史规律来看，每次日元利差交易引发的港股短期调整后，优质标的往往会快速修复估值。更为关键的是，当前港股估值已处于历史低位，相较于其他新兴市场具有明显优势，且南向资金可持续为市场提供稳定的流动性支撑。同时，国内经济基本面稳中向好，政策面持续释放暖意，中美关系缓和与促内需政策加码均为港股基本面修复提供了保障。对于长期投资者而言，短期波动恰恰是筛选优质资产的契机，那些业绩确定性强、竞争力突出的龙头企业，在深度调整后更能凸显其投资价值。

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