今晚的 CPI 數據 “喜憂參半”：整體通脹率可能突破 4%，達到三年來的新高，而核心通脹率可能顯著低於預期！

今晚北京時間 8:30，美國勞工統計局將發佈 5 月份的 CPI 數據。這是美聯儲主席沃爾什下週政策利率會議前最受關注的通脹數據。

根據追風交易臺的消息，四大華爾街機構——高盛、瑞銀、德意志銀行和摩根士丹利——在數據發佈前夕密集發佈了預覽報告。雖然他們的具體預測有所不同，但方向相似：整體通脹可能較高，但核心通脹可能沒有那麼熱。 能源價格正在推高整體 CPI，而租金和汽車保險等因素則壓低了核心 CPI。

整體 CPI 可能超過 4%，創三年新高，核心 CPI 可能低於市場共識

從預測來看，四家機構對 5 月份 整體 CPI 同比的預測集中在 4.17%-4.3% 之間，均高於 4 月份的 3.81%。然而，核心 CPI 環比預測普遍低於市場共識。

整體和核心通脹的趨勢顯示出明顯的分歧。

“令人擔憂” 的部分是整體通脹。 高盛、瑞銀、德意志銀行和摩根士丹利均提供了超過 4% 的同比預測。德意志銀行的估計爲 4.27%，摩根士丹利的估計爲 4.3%，比 4 月份高出 46-49 個基點，將是自 2023 年 4 月以來的最高水平。

“積極” 的部分是核心通脹。 剔除食品和能源後，核心 CPI 環比可能僅爲 0.17%-0.22%，顯著低於主流市場預期的 0.27%-0.30%。

整體通脹可能突破 4%：能源是 “主要罪魁禍首”

能源將是此次通脹潛在飆升的核心驅動因素。

在伊朗戰爭爆發後，美國零售汽油價格急劇上漲，預計 5 月份能源商品價格環比上漲約 6%-7%，整個能源類別環比上漲近 4%。這一影響直接將整體 CPI 同比從 4 月份的 3.81% 推高至 5 月份的 4.17%-4.3%。

德意志銀行的計算顯示，能源通脹同比可能接近 24%；而在 2 月份，這一數字僅爲 0.5%。

機票上漲是最直接的傳導鏈之一。燃料成本的上升直接增加了航空公司的運營成本，預計 5 月份機票價格環比上漲 1.3%-2%。

好消息是，汽油價格在 5 月 20 日達到了峯值，此後每加侖下降了約 40 美分。瑞銀預計這將導致 6 月份整體 CPI 環比下降約 0.13%，同比率回落至約 3.81%。換句話說，5 月份可能是這一輪整體通脹的峯值。

核心通脹爲何低於預期：關鍵在於住房再次降溫

核心 CPI 剔除了食品和能源。正因爲這兩個最熱的組成部分被排除，5 月份的核心數據將顯得更加溫和。

住房在美國 CPI 中佔比很高，約爲 35%。

高盛和瑞銀均預測，業主等價租金（OER）和主要居住租金在 5 月份環比將上漲約 0.22%-0.23%，繼續放緩的趨勢。在 4 月份，這兩個組成部分的環比分別上漲了 0.53% 和 0.55%。德意志銀行還將 “住房通脹趨勢保持溫和” 列爲核心通脹疲軟的原因之一。

由於 OER 本身佔比重大，即使從約 0.5% 降至略高於 0.2%，也將顯著壓低核心 CPI 的讀數。

汽車保險是另一個降溫點。

高盛預計 5 月份汽車保險價格環比將下降 0.1%。其在線數據模型顯示，保險費的變化正在形成汽車保險 CPI 的下行信號。德意志銀行也指出，汽車保險預計將再次保持疲軟。

二手車也沒有顯著的上漲壓力。高盛預計二手車價格將保持平穩，新車價格上漲 0.1%；瑞銀預計二手車下降 0.26%，新車下降 0.10%。

這意味着近年來頻繁擾動美國核心通脹的幾個項目——住房、汽車保險和二手車——此次並沒有發出強烈的通脹信號。換句話說，5 月份核心 CPI 的低位並不僅僅是由於某一單一組成部分的突然降溫。

核心通脹並未全面降溫：機票、IT 商品和部分服務仍然承壓

核心 CPI 低於市場共識並不意味着所有核心項目都在降溫。

機票是一個上漲項目。

高盛預計 5 月份機票價格將上漲 2%。瑞銀預計上漲 1.34%。原因是航空燃料價格在 5 月份大部分時間保持高位，可能會傳導至票價。

酒店價格的判斷差異顯著。高盛預計酒店價格上漲 0.2%；瑞銀基於史密斯旅行研究的數據下調了住宿預測，預計外出住宿價格將下降 0.77%。然而，瑞銀也警告，CPI 統計反映的是預訂價格，而 STR 數據更接近實際入住價格，時間滯後可能帶來上行風險，尤其是可能提前反映世界盃相關需求。

商品也顯示出粘性。

瑞銀預計核心商品價格環比上漲 0.08%，介於 3 月份的 0.11% 和 4 月份的 0.03% 之間。其判斷是，關稅對 12 個月核心商品通脹的影響可能略微過了峯值，但殘餘傳導將使核心商品價格在今年剩餘時間內保持輕微正增長。

德意志銀行還提到，進口價格顯示 IT 商品價格仍然有強勁的勢頭，這得益於全球內存芯片價格保持在高位。 與此同時，服裝生產者價格指數（PPI）顯示服裝通脹趨勢依然強勁，但疲軟的進口價格表明消費者價格指數（CPI）的動能可能會比前幾個月減弱。

服務項目更爲複雜。

瑞銀將非租賃核心服務價格的預測從 0.17% 上調至 0.21%，因爲標普全球美國消費者服務產出價格擴散指數顯示，5 月份提高價格的消費者服務公司比例增加，達到了自 2009 年以來的第二高水平，排除異常的疫情時期。

今晚真正重要的不是僅僅超過 4% 的頭條通脹

5 月份 CPI 的表面數字可能很高，但對其進行細分更爲關鍵。

如果頭條 CPI 高，主要是由於汽油和能源，市場可能會結合 6 月份汽油價格的下降來判斷其可持續性。

如果核心 CPI 顯著低於預期，市場將繼續關注低通脹的來源：是住房趨勢放緩，還是一次性的季節性拖累？

如果機票、IT 商品和非租賃服務保持強勁，核心降溫的意義將被低估。

因此，這份 CPI 報告可能同時給市場傳遞兩個信息：

一方面，頭條通脹再次突破 4%，可能創下自 2023 年 4 月以來的新高。

另一方面，核心通脹可能僅在 0.2% 左右，顯著低於市場共識。

這是今晚交易 CPI 最困難的部分：頭條通脹看起來很熱，但核心通脹可能沒有那麼熱；油價推高頭條，而住房和汽車保險則拉低核心。

通脹掉期定價：市場押注美元上漲驚喜

利率掉期市場目前將 5 月份頭條 CPI 定價在 4.27%-4.28%，略高於彭博調查的中位數 4.2%。

摩根士丹利策略師 Molly Nickolin 的分析框架顯示，通脹掉期定價在過去 12 次 CPI 發佈中準確預測了年同比通脹的方向，達到了 9 次。當前定價意味着相對於經濟學家的預期，約有 0.48 個標準差的上行偏差。

根據歷史回測，0.48 個標準差的上行驚喜通常對應於發佈後一小時內 DXY 美元指數大約上漲 0.14%。 在所有 G10 貨幣中，瑞典克朗（SEK）在 “對美元看漲” 的 CPI 發佈日表現最弱，平均下降幅度最大。

展望未來：油價是通脹路徑中最大的變量

未來幾個月核心 CPI 的趨勢取決於油價能維持多久。

當前的基線預測是，環比核心 CPI 保持在 0.2% 左右。然而，如果中東局勢持續，油價未能如預期下跌，上行風險將更加顯著——高油價不僅直接推高能源價格，還通過機票和運輸等中間環節繼續滲透到核心通脹中。

德意志銀行的長期預測更爲悲觀：即使油價在 6 月份開始下跌，整體能源通脹年同比仍將保持在 10% 以上，直到 2027 年初纔會轉爲負值。核心服務通脹（不包括租金/租賃等價物）預計也將長期保持在 3% 以上。