AI黑天鵝降臨：甲骨文百億融資黃了？

2025年12月17日，美股科技股迎來「黑色星期三」：納斯達克指數（IXIC.US）重挫1.81%，暴跌418點，AI板塊成為重災區：甲骨文（ORCL.US）單日大跌5.40%，博通（AVGO.US）下挫4.48%，連英偉達（NVDA.US）和AMD（AMD.US）也分别下跌3.81%和5.29%。

一場由數據中心融資風波引發的恐慌席卷市場，導火索是全球最大另類資產管理公司之一Blue Owl突然退出甲骨文密歇根州價值100億美元的數據中心項目融資。儘管甲骨文緊急澄清「談判按計劃推進，已選擇其他合作夥伴」，但市場用腳投票的背後，是對AI行業投資回報失衡的集體焦慮。​

這場暴跌絕非孤立事件，我們留意到，甲骨文股價在最近五個交易日已累跌近20%，抹去了今年以來的大部分漲幅，剛剛公佈季績超預期的博通最近五個交易日跌幅也在21%以上，資金似乎正從高估值的AI股大規模轉向能源、消費等傳統價值板塊，我們留意到，在明星科技股大跌的同時，西方石油（OXY.US）、康菲石油（COP.US）、雪佛龍（CVX.US）、寶潔（PG.US）、麥當勞（MCD.US）、沃爾瑪（WMT.US）等卻逆勢上漲。

當曾經的市場引擎變成最大風險源，AI行業的資本狂歡正迎來殘酷的冷靜期。

歷史鏡像：AI狂熱與科網泡沫的驚人相似​

當前AI領域的資本狂熱，與上世紀末的互聯網泡沫有許多相似之處。在當時的科網泡沫中，美國有超過一半的風險投資流向未盈利企業，而美股當中，只要沾上互聯網就能狂飙，缺乏基本面支持的概念最終猶如鏡花水月，當最後一元風險資本都投入到海市蜃樓般的憧憬時，昂貴的估值最終會崩塌。

如今的AI多少與當時有點相似，OpenAI估值從2024年的1,500億美元飙升至最近傳聞的5,000億美元——這家獨角獸又將繼續融資以支撐其高昂的支出，其未來可能為AI基礎設施投入的資金可能超萬億美元，比其估值還高，而該公司產生的收入現金流相對於這些巨額支出而言僅杯水車薪，市場普遍預期該公司可能要到2029年才能實現盈利。

科技巨頭們也圍繞OpenAI陷入「競賽式投資」，例如最近谷歌（GOOG.US）母公司、微軟（MSFT.US）、亞馬遜（AMZN.US）、英偉達，甚至AMD，都不惜重金與OpenAI搭上邊，但與此同時，這些公司也投入巨額研發，興建基礎設施，打造、訓練大模型，以與OpenAI抗衡，如此矛盾的景象，往好的說有利於推動AI的發展，但不容忽視的是，「内卷」的下場可能是兩敗俱傷。

OpenAI主動和被動地陷入了這場風暴的核心，若OpenAI無法如樂觀預期那樣可持續地產生現金流，以及形成「飛輪效應」帶動與它利益相關的企業都能獲利，可能撼動資本市場對於AI概念的整體定價。

最薄弱環節：甲骨文的債務困局與AI風險預警​

在AI行業的風險鏈條中，甲骨文堪稱「最薄弱的一環」。

其5,230億美元的巨額剩餘履約義務（RPO），實則暗藏致命危機——這些訂單收入需在未來多年逐步確認，但兌現訂單所需的資本開支卻必須當下支付，這在短期内會令甲骨文本已較為緊绌的財務狀況百上加斤。​

甲骨文的財務數據已亮起紅燈：2026財年第2財季的自由現金淨流出高達131.81億美元，遠差於市場預期的52億美元，其中資本開支按年上升230.17%，按季擴大29.41%，達到354.77億美元。截至11月底，總負債達到1,745.27億美元，佔了總資產的85.14%。為彌補資金缺口，甲骨文頻頻發債，而最近其五年期信用違約掉期（CDS）價差大幅飙升，觸及2009年金融危機以來的最高水平，而信用衍生品市場的劇烈波動也傳導到股市，引發近日AI股的抛售潮。​

甲骨文的困境本質是AI行業的債務驅動擴張極限測試。它與OpenAI、英偉達形成的三角關繫中，甲骨文承擔了相對於其體量最重的資產投入風險——為向OpenAI提供算力，需向英偉達大量採購芯片並建設數據中心，卻面臨客戶集中度過高、收入滞後的雙重擠壓。當Blue Owl這樣的專業投資者選擇退出，也讓本來神經已緊繃的投資者也倒抽一口涼氣，抛售相關股票也就不足為奇了。​

競賽升級：亞馬遜突襲，英偉達霸權動搖​

就在市場質疑AI投資回報之際，巨頭間的競賽正愈演愈烈。

2025年12月17日，亞馬遜與OpenAI洽談100億美元以上投資的消息曝光，這場交易的核心並非資本注入，而是戰略綁定——OpenAI將採用亞馬遜AWS自研的Trainium芯片，並租用更多數據中心算力來運行模型和ChatGPT等工具，直擊英偉達的算力霸權，而亞馬遜或不會在其開發者平台上銷售OpenAI的閉源模型。​

儘管目前未官方確認這一消息，但此交易顯然將有利於亞馬遜：一方面可通過投資OpenAI，在與谷歌和微軟的AI競爭中搶佔先機；另一方面又能借助OpenAI的龐大算力需求，讓其Trainium芯片有望實現規模化應用，挑戰英偉達GPU的壟斷地位。亞馬遜明確表示，Trainium芯片能以更低成本、更高效率支持高強度運算，精準切中企業對性價比的需求痛點。​

變現迷思：OpenAI的千億營收畫餅與現實骨感​

AI軍備競賽的背後，是變現能力的嚴重滞後。OpenAI的CEO奧特曼曾高調宣稱，2025年年化收入將突破200億美元，比他9月時所聲稱的130億美元高出不少，2030年可達數千億美元，但光鮮目標下是刺眼的虧損現實——微軟曾透露，OpenAI在9月財季或產生115億美元虧損，這距離其實現盈利仍需跨越巨大鴻溝。​

儘管OpenAI的營收增長看似迅猛，五年從200億到數千億的跨度，但其盈利模式仍高度依賴訂閱服務，企業版ChatGPT的100萬付費用戶和每月200美元的Pro套餐，難以支撐1.4萬億美元的基建投入。​

變現困境並非OpenAI獨有，或是行業普遍現象。例如AI技術在教育、醫療等領域的應用仍處於探索期；在To C端的消費級應用仍缺乏能說服用戶付費的產品；To B端的企業服務面臨定製化成本高、不確定性高、落地週期長等難題。當資本熱潮退去，缺乏商業變現模式的AI企業將面臨「燒錢殆儘」的生存危機。​

結語：泡沫破裂不是終點，而是行業洗牌的起點​

12月17日的AI股暴跌，本質是市場對估值與基本面脫鈎的修正，而非AI技術的失敗。正如科網泡沫破裂後，亞馬遜、谷歌等企業通過持續創新穿越週期，AI行業的泡沫擠壓期，也將成為優質企業的「試金石」。​

對於投資者而言，當前應當看重的並非概念，而是自由現金流、商業化落地進度、技術壁壘等比較務實的要素，這些曾經被資本忽視的指標，將成為篩選優質標的的核心標準。對於企業而言，並非為AI投入越多，就越能得到資本青睐，聚焦真實需求場景，構建可持續的商業模式，才是穿越週期的關鍵。

AI革命的長期潛力毋庸置疑，但其發展路徑必然伴隨泡沫與調整，上世紀末的科網泡沫已是前車之鑒。當資本狂熱退去，真正的技術創新與商業價值將浮出水面，而那些依賴槓桿、缺乏核心競爭力的企業，終將成為泡沫破裂後的犧牲品。