迪士尼现金牛觉醒：体验100亿利润王座，流媒体盈利拐点，70亿回购抄底！

迪士尼股价在过去几个月持续横盘整理，年初至今表现大幅落后于标普500指数。尽管交易量正常，流动性充足，但缺乏强势买盘推动。这种“平静停滞”可能反映投资者尚未发现新增长引擎，或在等待关键催化剂。

2025财年第四季度业绩概述 

迪士尼第四季度业绩喜忧参半，受市场情绪低迷影响，财报公布后股价一度下跌近10%，最终收跌近8%，完全抹去5月9日以来全部涨幅。 

• 营收：2025财年第四季度整体营收基本持平，达225亿美元，主要受到娱乐部门收入下滑拖累。全年营收增长3%至944亿美元，主要得益于流媒体订阅增加和主题公园业务复苏。 
• 每股收益：2025财年第四季度净收入大幅增长，主要因上一年基数较低（受重组费用影响）。但调整后EPS下滑3%，反映出娱乐部门经营收入下降35%的压力；全年则增长19%，显示整体盈利能力提升。有效税率从40.5%降至29.4%，部分贡献了利润增长。 

三大业务板块拆解：体验称王，娱乐承压，体育蓄势 

迪士尼业务分为三大部门：娱乐（包括流媒体、线性网络、内容销售）、体育（主要包括ESPN）和体验（包括主题公园、邮轮、消费品）。体验部门是本季度亮点，贡献了超过50%的部门经营收入，而娱乐部门则面临严峻挑战。 

娱乐部门 

娱乐部门收入占迪士尼总收入的45%。本季度表现疲软，收入同比下降6%，运营收入大幅下跌35%。具体来看： 

• 直接面向消费者（DTC，包括Disney+、Hulu、ESPN+）： 

DTC业务是投资者最关注的板块之一，因其常被直接与奈飞对比，并为迪士尼整体估值提供溢价。该业务在娱乐部门中占比超过60%，本季度收入增长8%，成为唯一亮点；经营收入从2.53亿美元增至3.52亿美元，同比大增39%。 

然而，增长质量存疑。表面上看，订阅用户达1.96亿，环比激增1240万，但绝大多数增长来自Hulu（环比+860万），而旗舰品牌Disney+仅增加380万。整体ARPU有所提升推动盈利，但提升主要源于Disney+，Hulu的ARPU则在下降。因此，本季度DTC“强劲增长”很大程度上由低质量、低利润（甚至零利润）的捆绑用户驱动。 

尽管如此，全年DTC盈利大幅增长，仍是流媒体战略的重大里程碑，受益于价格调整、捆绑包（如Disney+与Hulu）以及内容优化（漫威、星战系列）。 

• 线性网络： 

本季度经营收入下降1.07亿美元，主要受Star India剥离影响（上年同期贡献8400万美元利润，本季度为0）。此外，国内线性网络广告收入因收视率下滑及政治广告支出减少而走低，整体部门持续承压于“cord-cutting”（切断有线电视）趋势。 

• 内容销售： 

该业务本季度收入大幅下降近3.7亿美元，运营收入由盈转亏。主要因上年《头脑特工队2》《死侍与金刚狼》等爆款难以复制，本季度上映影片表现平平。 

体验部门 

体验部门再次巩固其作为迪士尼财务基石的地位，收入占总收入近40%，本季度同比增长6%，贡献创纪录的19亿美元运营利润——相当于娱乐与体育部门之和的1.2倍。2025财年全年，该部门运营利润达100亿美元，创历史新高，其稳定且不断增长的现金流正持续为其他部门转型提供支撑。 

• 国际公园表现最为亮眼，运营利润飙升25%至3.75亿美元，主要由巴黎迪士尼乐园驱动，受益于游客人数增加与人均支出提升。 
• 国内公园运营利润稳健增长9%至9.2亿美元，主要来自迪士尼邮轮业务贡献；另一方面，国内主题公园的定价能力与游客增长或已接近阶段性峰值。 

体育部门

体育部门正处于向DTC模式转型的关键投资期。本季度收入小幅增长2%，但运营利润下降2%至9.11亿美元，反映出管理层有意牺牲短期利润以推进ESPN DTC应用程序的开发。 

迪士尼未来目标是将ESPN从传统有线频道转型为“体育超级聚合平台”。这一战略通过收购NFL Network补全内容版图、与DraftKings独家合作切入体育博彩得以体现。若执行顺利，ESPN DTC应用的用户粘性与参与度有望稳步提升，为订阅与广告业务开辟新增长空间。 

未来展望 

迪士尼管理层对2026财年充满乐观，明确预计实现双位数EPS增长。这一目标的实现路径主要依赖三方面合力：首先，已完成的75亿美元成本削减计划将在2026财年全面释放红利；其次，“体验”部门将继续贡献高个位数的稳定运营利润增长；第三，娱乐部门预计实现双位数运营收入增长，其中DTC业务不仅将维持全年盈利，还将进一步提升利润率。  

与此同时，管理层大幅强化资本回报力度：2026财年股票回购目标提升至70亿美元，较2025财年的35亿美元翻倍；年度现金股息上调50%至每股1.50美元。这一激进举措源于对现金流的充足信心——2025财年运营现金流同比增长30%至181亿美元，自由现金流增长18%至101亿美元，为持续投资与股东回报提供了坚实支撑。 

综合来看，迪士尼正处于转型阵痛的关键阶段。短期内，线性网络业务的结构性下滑、DTC增长质量仍待市场验证，以及与YouTube TV的渠道纠纷（可能直接冲击2026财年第一季度收入）将继续压制估值表现。但放眼中长期，体验部门作为“现金牛”提供的强大缓冲与源源不断的现金流，有效对冲了转型风险；DTC业务已跨越盈利拐点，奠定长期增长的基础；管理层通过加码回购与股息上调，清晰传递了对未来业务韧性与盈利能力的坚定信心。当前17倍的估值水平处于历史合理区间，适合耐心布局的长期投资者。