戴爾：乘著AI浪潮一往無前

AI伺服器領域的競爭越來越激烈。

戴爾科技公司(NYSE:DELL)股價的表現大部分來自於對人工智慧的助推，人工智慧相關的收入正在加速成長，炒作仍在繼續，PC市場正在反彈。

在過去的一年裡，該公司的收入似乎一直在穩步下降，直到2024年，現在似乎正在復蘇，這得益於伺服器的異常成長以及個人電腦業務的開始復甦。

在獲利能力和效率方面，公司全年利潤率均有所提高。管理團隊能夠很好地管理公司的成本，即使在2023年艱難的PC市場週期中，公司整體利潤率也得到了改善。

就公司目前的財務狀況而言，截至2024年6月11日提交的2025年第一季報告，戴爾擁有約58億美元的現金和等價物，而長期債務為193億美元。它仍然處於較高水平，許多投資者可能仍會因此而望而卻步，但是，這在營運上是一個問題嗎？

讓我們看看。在最新一個季度，息稅前利潤為9.4億美元，而債務利息支出為3.43億美元，這意味著該公司的利息覆蓋率約為2.74倍。不過，這對戴爾來說不是問題。如果它繼續償還，利息支出負擔將大大減輕。

總體而言，該公司的利潤率略有改善，而收入全年下降了兩位數，僅在2025年第一季略有反彈，但這並不能支撐該公司自2023年6月我報道該公司以來的出色表現。

戴爾的股價在過去一年中穩步上漲，截至撰寫本文時已上漲超過210%。 2024年初，該公司股價大幅上漲，年初至今已翻了一番。那麼，是什麼讓一家成長緩慢的公司如此熱情？答案當然是人工智慧炒作。

儘管第四季總收入下降了11%，但由於人工智慧優化的伺服器收入，該公司的基礎設施解決方案集團則是季增了10%。在全年公告發布當天，戴爾的股價飆升了約38%，然後在第二週回落了約20%。這是人工智慧優化伺服器炒作的真正開始。

除此之外，該公司還表示，它有信心在2025財年恢復成長。相信英偉達和SMCI的反彈幫助戴爾在一個月後獲得如此高的熱情，因為人們正在尋找其他涉足人工智慧伺服器領域的公司。從那時起，該公司的評級已被許多分析師上調，因為華爾街似乎喜歡該公司的人工智慧業務。摩根士丹利(MorganStanley)重申了對戴爾的首選，牛市估值為每股200美元。

第一季財報公佈後股價近期下跌只是因為許多投資人獲利了結。任何壞消息都會導致股價下跌，考慮到短期內業績指引較弱以及毛利率預期下降，足以導致該公司股價下跌16%。

人工智慧的炒作將為公司帶來更多的成長，公司未來的營收成長將因此出現相當大的反彈。在最新一個季度，伺服器和網路收入在人工智慧優化伺服器需求的推動下大幅成長了42%。隨著戴爾與英偉達公司達成合作協議，提供新的BlackwellGPU，人工智慧的推動仍然強勁，並可能繼續推高公司的股價，儘管有人認為該公司的估值過高。我相信利潤率的下降將是短暫的，公司的利潤率將恢復，正如美國銀行分析師WamsiMohan所言：「隨著時間的推移，人工智慧伺服器的利潤率應該會提高，因為來自服務的遞延收入的利潤率更高，以及從二級（利潤率較低）到企業（利潤率較高）的轉變。

對PC市場來說，過去的幾年可謂艱辛。在2020-2022年間，人們紛紛更新設備以適應居家辦公環境，導致PC銷量在2022年和2023年出現兩位數的下滑。隨著人工智慧的出現，許多公司正在開發針對人工智慧優化的筆記型電腦和PC。

Canalys預測，2024年出貨的PC中，19%將具備某種人工智慧功能。到2027年，這一數字將上升到60%左右，這表明人工智慧將被廣泛採用。許多分析師預計，2024年銷量將反彈，這當然將使戴爾受益匪淺，因為戴爾旗艦筆記型電腦的未來產品將搭載具有設備內置人工智慧功能的全新驍龍XElite晶片。

因此，2024年似乎是反彈之年，然而，隨著越來越多的人選擇更新產品來了解人工智慧的真正功能及其實用性，預計此後幾年增長將加速。 Canalys預測2024年成長率將接近10%，2025年將進一步加速。

總而言之，未來兩年左右戴爾將迎來更多利多。個人電腦市場的復甦和圍繞人工智慧功能的炒作將繼續顯示未來伺服器領域和個人電腦市場的強勁需求。

對於收入成長，預計未來十年的複合年增長率約為6%，這是比較保守的。隨著人工智慧產品的成長，可以看到該公司的收入在未來幾年內以兩位數的低點成長，而個人電腦市場的復甦也有所幫助。我還模擬了一個更保守、更樂觀的情景，以便給自己一系列可能的結果。以下是這些估計值及其各自的複合年增長率。

對於利潤率和每股盈餘，分析師決定採用公司的GAAP指標而不是調整後的數字，因為想讓它更保守。這樣，估算就有了更大的安全邊際和更大的誤差空間。如您所見，FY25的每股盈餘預測遠低於分析師和公司的指導，後者約為每股7.70美元，到2029年將成長到每股約12美元。分析師的估計是，到2029年，公司的每股盈餘將達到每股8美元左右，到2034財年將達到每股12.50美元。以下是這些估計值。

對於DCF模型，使用該公司的WACC6.3%作為折現率，並使用2.5%的終端成長率，因為我希望該公司至少能達到美國的長期通膨目標。此外，將對最終內在價值進行25%的折現，以便在估算中留出更多的誤差空間。話雖如此，戴爾的保守內在價值約為每股185美元，這意味著即使在如此高的漲幅之後，該公司的交易價格仍低於其公允價值。

AI伺服器領域的競爭越來越激烈。如果戴爾在這方面失手，它可能會失去優勢，而其他競爭對手可能會以更低的價格生產這些伺服器，從而削弱戴爾的市場競爭力。

該公司的利潤率下降幅度可能超出預期，並且持續下降的時間可能會比管理層最近的指導時間更長，這將為股價帶來很大的波動，因為投資者可能會尋找任何理由鎖定利潤並繼續前進。

個人電腦市場可能不會如預期般反彈，這將繼續拖累該公司的營收表現。

通膨如此頑固，導致利率長期維持在高位，這將繼續對投入成本造成壓力，從而繼續壓低公司的獲利能力。

但總體而言，分析師相信該公司在其所有領域仍有很大的成長空間，而且其預期本益比為18，目前的股價並不太貴。

作宇|Gytis Zizys

編譯|華爾街大事件