金管局半年内雙向幹預，是何緣故？

香港金融管理局於6月26日回應傳媒查詢時表示，港元於6月26日早上紐約交易時段觸發了聯繫匯率機製下7.85港元兌1美元的「弱方兌換保證」，金管局按銀行要求向市場沽出美元、買入總值94.2億港元，這也是2023年5月以來的首次，銀行體繫總結餘將於6月27日減少至1,641.0億港元。

何為聯繫匯率製度？

自1983年10月17日起，港元實行緊盯美元的聯繫匯率製度，通過貨幣發行局製度，使港元匯率穩定保持在7.75至7.85港元兌1美元的區間内。這一機製的核心在於通過「美元資產足額抵押」與「雙向兌換保證」構建貨幣信用體繫，具體運作邏輯如下：

1）100%美元資產支持：

港元的貨幣基礎（包括流通現金、銀行結算賬戶餘額等）需由等值美元資產完全支持。換言之，每發行1港元，金管局必須持有對應0.127-0.129美元（按7.75-7.85匯率倒算）的外匯儲備，確保貨幣發行的信用錨定。

2）聯動發行與贖回機製：

當商業銀行向金管局存入美元兌換港元時，金管局按固定匯率發行港元，貨幣基礎擴張；反之，銀行贖回美元時，金管局收回港元，貨幣基礎收縮。這一過程完全遵循「美元資產變動→貨幣基礎同步變動」的剛性規則，杜絕無錨貨幣發行。

如何維持港元匯率穩定？

金管局通過自動利率調節機製和官方幹預協同來維持港元匯率穩定，具體操作如下：

1）市場自動調節：在7.75-7.85區間内，匯率由外匯市場供需決定，市場通過套利活動將港元匯率牽製在7.75-7.85區間内。

例如，資本流入推高港元至7.76（接近強方保證7.75）時，市場預期金管局將會在觸發強方保證時賣出港元維穩，套利者會賣出被高估的港元、買入被低估的美元賺取差價，增加市場上的港元供給，從而拉低港元兌美元匯率。

反之亦然，當港元下降至7.84（接近弱方保證7.85）時，港元相對美元被低估，套利者買入港元、賣出美元進行套利，降低市場上的港元供給，從而推高港元匯率。

2）金管局幹預邊界：僅在港元匯率觸及7.75或7.85時啓動幹預，區間内不主動操作，既避免過度幹預扭曲市場，又通過「可信承諾」遏製投機資金對匯率的衝擊。

當市場對港元的需求大於供應，使得市場匯率轉強至7.75港元兌1美元的強方兌換保證匯率，儘管隨時準備向銀行沽出港元、買入美元，使總結餘增加及港元利率下降，從而令港元匯率從強方兌換保證回復至7.75-7.85的兌換範圍内。

反之，若港元供過於求，令市場匯率轉弱至7.85港元兌1美元的弱方兌換保證水平，金管局隨時準備向銀行買入港元，使總結餘減少及推高港元利率，令港元匯率回復至兌換範圍内。

這次為何觸發弱方保證？

特朗普自4月起頻繁推出出人意料的政策與貿易限製措施，引發市場對美國政策走向及潛在風險的普遍擔憂。與此同時，他有意識地通過推升其他貨幣對美元匯率來強勢提升美國貿易競爭力，導致美元持續承壓。

資金也因為美元資產風險增加而逃離，轉到新興市場尋找機會。長期處於估值低窪的港股吸引了這些國際資金的注意，港股從4月初低位反彈，見下圖恒生指數走勢。

港股日均成交額也顯著抽高，見下圖，今年2月以來港股的日均成交額規模均在2000億港元以上，反映市場資金大增。

港股走高也帶起了IPO活動的復蘇，並掀起了A股赴港上市潮。5月起，不少優質内地公司在港股市場上市，獲得了市場的追捧，從而也陸續帶起了後來者的前仆後繼，例如蜜雪集團（02097.HK）的強勁表現，讓同行滬上阿姨（02589.HK）IPO時也吸引了不少機構投資者和散戶，超額認購以百倍計，還有寧德時代（03750.HK）、恒瑞醫藥（01276.HK）等大部頭的上市，令銀行體繫的港元抽緊，加上正值上市公司年中派股息，帶動港元需求。

5月時，港元匯率走強至7.75並觸發「強方兌換保證」，於是金管局按上述機製從市場買入167億美元並沽出1,294億港元，令銀行體繫港元總結餘從之前的450億港元左右，在短短幾天内飙升近4倍，至大約1,740億港元。

港元流動性活躍了起來，銀行間短期拆息率被拉低。見下圖，反映香港銀行之間互相借貸基本利率的香港銀行同業拆息率HIBOR（1個月）由年初的4.20%，驟降至0.59%。

港元與美元的利差陡然擴大，HIBOR與SOFR（美元擔保隔夜融資利率，替代2024年退出歷史舞台的LIBOR的離岸美元新基準利率）的利差從之前不到1%一下子擴大至3%以上，引發了炒家的套利交易：沽出港元，買入美元；或是借入低成本的港元，換成美元買入收益更高的美債，賺取收益差。

這些交易令市場上的港元顯著增加，也令港元兌美元的匯價進一步受壓，從而觸發現在的「弱方兌換保證」，正如前文所述，促使金管局按銀行要求沽出美元、買入港元，以將港元匯率引回到區間内。

從上圖HIBOR的利率走勢圖末端可以看出，HIBOR利率已有所回升，從6月20日的0.53%回升至當前的0.97%，意味著金管局的舉措初見成效。

注意風險

最近美股反彈，美聯儲對於降息的立場似有松動，或促使資金返回美股甚至美債（當利率下行，債券價格將上漲）市場。另一方面，港股IPO活動大幅增加，之前的打新賺錢效益很有可能出現邊際遞減，從而影響新股表現，令市場情緒分化加劇破發風險，投資者需提防相關風險。