「減息又縮表」？沃什引發爭議，華爾街再問：他到底是鷹還是鴿

TradingKey - 自川普宣布提名前聯準會理事凱文·沃許 (Kevin Warsh) 為下任聯準會主席以來，市場對於未來貨幣政策路徑的預期迅速生變。作為一位以反對量化寬鬆而著稱的候選人，沃許的政策取向引發了投資者的廣泛關注，也重新點燃了市場對「聯準會是否轉向鷹派」的討論。

消息公佈後的第一個交易日，美國債市劇烈波動。30 年期和 2 年期公債的殖利率差擴大至 1.35 個百分點，創近三年來新高。多家資產管理機構指出，這一走勢反映出市場正在重新評估沃許若擔任聯準會主席後，可能對資產負債表、利率政策乃至長期借貸成本的系統性影響。

雖然外界普遍將他歸為「鷹派」陣營，但這一判斷也面臨質疑。問題在於如果沃許一貫主張貨幣緊縮，為什麼會受到一貫推動寬鬆的川普青睞？這一看似矛盾的信號引發了人們對其真實政策傾向的深入探討。

主張縮表，但為何也支持降息？

在 2006 年至 2011 年擔任聯準會理事期間，凱文·沃許就是內部最堅定反對過度寬鬆的人士之一。在他看來，聯準會自 2008 年起推行的連續量化寬鬆政策，導致其資產負債表快速膨脹，持有公債和其他資產的總量一度逼近 9 兆美元，嚴重扭曲資產價格並可能埋下通膨風險的隱患。

儘管對通膨始終保持高度警惕，沃許在多個場合也承認美國經濟當前面臨壓力，政策需要保持適度寬鬆。他在今年 4 月的一次演講中表示，聯準會「自 2008 年以來一直是美國公債和其他政府支持債券的主要買家」，這是其對經濟形勢深刻判斷的體現。

但這種「鷹派式降息」的立場在外界看來仍存矛盾。例如，沃許支持在經濟放緩時降低利率，卻同時強調要大幅縮減資產負債表規模，而從歷史經驗來看，這兩個目標可能相互抵消。

對此，RBC BlueBay 資產管理公司主動固定收益主管 Mark Dowding 指出：「若你希望透過縮表為降息騰出空間，那其實對壓低長期利率毫無幫助，也無法改善抵押貸款的可負擔性。」而這恰恰是川普最希望實現的效果。

DoubleLine 投資組合經理 Bill Campbell 也提醒稱，在通膨仍高、財政赤字壓力加大的背景下，若沃許既強調縮表又主張降息，恐將面臨內在政策衝突。他說：「除非財政得以控制、通膨顯著回落，否則你不可能同時推進縮表和降息。我相信沃許本人也明白這一點。」

那麼，為什麼沃許看起來總帶著「自相矛盾」的標籤？

一種解釋是，他既要回應川普「降息以刺激增長」的政治訴求，又堅持自身對聯準會紀律性與資產負債表風險的基本看法。這種雙重立場背後，是他試圖用新的政策敘事加以融合。例如，他強調 AI 正推動美國步入生產力繁榮，其結果將是低通膨、高增長的新環境，這為降息提供合理性，也保留了貨幣政策正常化的操作空間。

美國監管政策放鬆，也被他視為通膨外部風險的緩解因素，從而進一步強化其政策框架的可行性。

「鷹派」的轉身？

在凱文·沃許擔任聯準會理事的初期，美國正經歷自大蕭條以來最嚴重的金融危機。然而，他對當時形勢的判斷卻飽受質疑。面對不斷上升的抵押貸款違約和失業潮，沃許依然強調通膨壓力風險，主張維持較高的政策利率，哪怕經濟已顯現出通縮甚至局部崩潰跡象。

事實卻證明，他的擔憂並未成真。即使此後聯準會的利率被快速降至接近零，通膨多年內仍處於低位。他在 2011 年也曾對聯準會購買 6,000 億美元公債的決策持保留態度，最終在時任主席班·柏南克反覆勸說下才改變立場。

這段經歷為他打上了「強硬鷹派」的標籤，也正是川普在 2017 年首次考慮聯準會主席人選時，最終沒有選擇他的一個重要原因。

但時間推移，一切都在變化。過去幾個月，一系列信號暗示沃許的貨幣立場正在發生微妙轉向。

去年 7 月，他在接受採訪時直言，聯準會當時拒絕實施降息是「一大失策」，並公開表達了對川普施壓聯準會行為的支持。他還指出，如今的央行與他 2006 年剛加入時已完全不同，甚至稱聯準會在過去幾年「犯下了 45 年來宏觀政策上最大的錯誤」，對國家分裂負有責任。

外界普遍解讀這番言論為他對川普「示好」的信號，也反映出其貨幣政策態度已不再一貫鷹派。

同年 11 月，沃許在《華爾街日報》撰文提出一個重要觀點：人工智慧的快速應用將極大提升生產效率，從而抑制通膨，為未來經濟增長創造不依賴緊縮政策的空間。他認為，AI 將成為新的通縮驅動力，推動競爭力上升並強化美國經濟。

這一邏輯與川普團隊近年來形成的「科技驅動增長、通膨壓力可控」的認知高度吻合。沃許押注 AI 推動的生產力提升將打通「降息+增長」這條平衡之路，為政策轉向提供合理依據，同時迎合當前政界對寬鬆政策的期待。

參議院即將開啟對沃許提名的聽證程序，屆時他的證詞料將給市場傳遞更多政策立場上的明確信號。

景順 (IVZ) 首席全球策略師 Brian Levitt 表示，沃許的發言將在聽證會上成為市場重要觀察窗口，有助於投資者理解他與現任主席鮑爾在風格和方法上的差異。他指出：「我們預計沃許不會像外界認為的那樣強硬，甚至未必如他早年言行所暗示的那樣鷹派。」

富國銀行 (WFC) 投資研究所則認為，如果沃許順利上任，他將更強調聯準會資產負債表的正常化進程（即量化緊縮），而非聚焦於短期調降利率。該機構特別指出，這種政策重心可能導致聯準會與財政部之間實現更緊密的配合。

另一方面，沃許的導師、老牌投資人史丹利·卓肯米勒也公開發聲為其立場辯護。他認為，外界籠統將沃許視作「永久鷹派」並不準確。「我見過他在政策制定中展現出靈活性，」他說。他還補充道，儘管沃許在 2008 年前後對通膨極為警覺，但他後來在金融危機最嚴重時期積極支持降息，也在新冠疫情初期主張寬鬆政策。

2018 年，兩人曾共同撰文反對聯準會繼續升息，儘管最終升息決定仍被採納、不久後被迫逆轉，「因為市場承受不住了。」

他進一步指出，眼下沃許的最大挑戰之一，將是在 AI 驅動的經濟增長與維持低通膨之間找到合適的政策平衡位置。作為史丹佛大學的研究員之一，沃許與矽谷保持緊密聯繫，擅長評估新興科技的發展潛力與潛在宏觀風險。

「我想不出誰比他更適合這個位置了，」卓肯米勒這樣評價自家族辦公室 Duquesne Capital 的合夥人沃許。

未來聯準會貨幣政策路徑將如何演繹？

儘管聯準會迎來新任主席，貨幣政策在短期內大概率仍將保持當前方向。

摩根史坦利 (MS) 首席經濟學家 Seth Carpenter 指出，儘管鮑爾的任期即將屆滿，沃許成為繼任者的可能性正在上升，但整體政策反應機制不會「立刻發生實質性改變」。特別是在最近一次 FOMC 會議上，儘管出現兩票支持降息的異議，會議最終仍決定按兵不動，反映出委員會內部尚缺乏明確共識。

雖然沃許曾明確提出壓縮聯準會資產負債表的必要性，但包括摩根史坦利在內的主流觀點認為，類似舉措若要落地，必須先在 FOMC 內部建立足夠支持，因此時間上至少推遲至明年之後。即使換帥，聯準會的集體決策模型注定不會輕易偏離已設定軌道。

根據摩根史坦利目前的基準預測，聯準會可能會在 2026 年下半年實施兩次降息，前提是通膨因關稅壓力放緩，同時核心物價升幅明顯回落。如果經濟數據未能滿足這兩個條件——比如失業率進一步下降、家庭消費保持強勁、通膨重新走高——那麼貨幣政策可能繼續按兵不動至年底。