【IPO前哨】七年长成全球龙头！立景创新业绩狂飙，却依赖大客户

7月31日，立景创新更新招股书二次冲击港交所主板，中信证券、中金公司担任联席保荐人。公司此前曾于2025年11月首次递交上市材料，六个月法定申报周期到期后招股文件自动失效，本次是更新数据后的再度闯关。

时隔不足一年重启IPO，一方面代表企业与中介机构精准把握当下AI硬件赛道的市场窗口期，另一方面也说明经过首轮与市场、机构的沟通，管理层已经对自身成长叙事、估值预期完成一轮务实调整。

公司对外打造覆盖消费电子、汽车电子、XR、工业机器人、智能办公的多场景精密光学平台故事，但港股机构投资者对制造新股定价逻辑十分务实，单纯赛道题材仅能带来短期情绪溢价，长期估值锚点永远落脚在客户分散度、盈利稳定性、第二增长曲线兑现能力三大核心维度。目前立景创新虽交出三年收入翻倍的亮眼答卷，但上下游高度集中、新兴业务收入贡献微薄两大结构性问题，成为本次二次递表市场争论的核心焦点。

依托立讯系孵化成长，国内光学模组头部形成差异化基因

立景创新于2018年正式成立，公司的发展路径和舜宇光学（02382.HK）、丘钛科技（01478.HK）等深耕十余年传统光学厂商截然不同，外延并购在其发展历程中起到了举足轻重的作用。

招股书显示，依托与立讯精密（02475.HK）同属王氏家族的产业资源加持，立景创新布局多笔重大战略并购：2021年，公司完成收购高伟电子（01415.HK），策略性进入客户A的相机模组业务，并开始发展智能手机前置相机模组及平板电脑相机模组的供应链。2022年，公司完成自光宝集团收购影像事业部（“IMG”）业务部门，将打印机及扫描仪等业务整合至其运营，实现从元件、核心模组到完整系统产品的垂直整合。

值得注意的是，立景创新的股权架构也清晰绑定王氏家族一致行动人：立景有限持有公司48.06%股权，而创始人王来喜则持有立景有限56.34%股份，立讯精密创始人及董事长王来春（王来喜的胞姊）、王来胜（王来喜的胞兄）、王来娇（王来喜的胞姊）三位兄妹通过景汕有限公司持有立景有限剩余43.66%的股份；王来春还同时出任立景创新的董事长。

而根据弗若斯特沙利文2025年统计数据，以全年收入计，立景创新在全球消费电子摄像头模组领域排名全球第二、中国厂商第一；在中高端智能手机摄像头模组领域排名全球第二、中国厂商第一；笔记本电脑摄像头模组全球第一（市场份额16.0%）、平板电脑摄像头模组全球第一（市场份额22.1%）。公司产品矩阵覆盖高端主摄、潜望长焦等消费电子模组，以及ADAS感知摄像头、激光雷达配套光学组件等车载光学产品，同时储备XR光波导、人形机器人视觉模块等新兴光学方案；截至最后实际可行日期已服务全球超过340家客户，覆盖全球头部中高端手机品牌及各赛道主流智能设备厂商。

不过，在产能与收入实现跨越式增长，市场地位提升的同时，市场也始终存在核心担忧：公司订单、供应链、制造管理高度依附家族产业链，一旦终端采购策略、产业分工发生调整，企业独立开拓客户、自主迭代核心技术的能力将面临较大考验。港股市场对同类产业链孵化制造企业普遍给予独立性估值折价，该因素或将长期压制估值上行空间。

财务基本面全面改善，上下游双重集中风险持续走高

从业绩层面来看，立景创新的收入、净利润、经营现金流同步向好，账面现金储备充裕；但亮眼报表之下，客户、供应商集中度逐年攀升，业绩周期性波动风险显著提升。

2023至2025三个完整财年，公司收入分别为152.48亿元（人民币，下同）、279.14亿元、347.55亿元；同期净利润5.88亿元、10.52亿元、16.90亿元，盈利增长匹配收入扩张节奏，并未出现代工行业常见“增收不增利”困境。盈利能力保持稳健区间，综合毛利率维持10.8%-12%，2026年前五月回升至11.6%；净利率整体抬升，2023年为3.9%，2024年小幅回落至3.8%，2025年回升至4.9%，2026年前五月进一步升至5.7%，整体亮眼。

现金流表现是本次招股的重要关注点。2023年立景创新的经营活动现金流为9.75亿元，2024年小幅回落至7.80亿元，2025年大幅增至31.11亿元，终端回款效率显著优化。2025年末现金及现金等价物为23.10亿元，2026年5月末进一步增至36.19亿元，账面资金储备充裕；但2026年5月末，流动负债中银行贷款达42.55亿元，IPO募资用途中明确包含偿还现有计息银行借款，说明公司在扩张期对优化债务结构仍有实际需求，并非完全不存在短期偿债与债务优化压力。

另外，集中风险也是需要重点跟踪的一个潜在风险点。客户端，2023年单一最大客户收入占比39.9%，2024年升至61.6%，2025年进一步飙升至71.0%，2026年前五月小幅回落至68.2%，前五大客户收入占比更是同步上行至90%左右，公司近九成收入来自五家终端品牌。智能手机具备强产品周期属性，终端每年调整摄像头规格、供应商份额、采购单价，一旦核心客户缩减订单、引入同业分流，企业全年收入利润将直接承压。

供应端约束同步显现：2023-2025年前五大供应商采购占比41.9%、56.5%、62.1%，2026年前五月升至62.5%，单一核心元器件供应商采购占比接近五成。光学模组核心CMOS、高端镜头上游供给格局高度集中，上游厂商掌握较强定价主动权，同时部分核心元器件受客户指定约束，公司较难通过多供应商布局充分对冲原材料成本波动；上下游两端均议价弱势，长期压缩公司毛利弹性。

消费电子业务一家独大，车载XR转型仍处早期

本次递表核心叙事是打造多赛道光学平台，但拆解收入结构不难看出，公司绝大部分业绩增量依靠手机、笔记本传统消费电子，车载、XR、机器人等新兴赛道收入规模偏小、增长稳定性不足，尚未形成有效第二增长曲线。

2023年消费电子板块收入占总收入78.2%，2025年攀升至90.0%，2026年前五月进一步达到91.2%，业务结构持续向单一赛道倾斜。分赛道拆分，2025年汽车电子收入仅占整体2.4%，2026年前五月回落至1.3%；2025年智能办公模组占4.6%，XR、工业机器人等其余新兴业务合计仅3.0%。尽管公司已推出自动驾驶配套感知摄像头，但整车厂认证周期漫长，当前无法贡献规模收入；XR、人形机器人视觉产品也尚未进入大规模量产阶段，行业整体商业化落地周期较长。

行业层面，AI手机、AIPC、3D空间感知确实打开光学模组增量空间，但赛道竞争趋于激烈。舜宇、欧菲光、丘钛同步扩产高端产线，上游镜头、图像传感器厂商向下布局模组业务，下游终端持续压价，行业增量红利难以完整传导至中游模组厂商。仅依靠消费电子大单拉动规模、业务结构高度单一，难以获得平台型科技企业估值溢价。

结语

综合来看，立景创新七年便成长为全球第二消费电子光学模组厂商，收入、净利润持续高增，经营现金流整体大幅改善，AI硬件行情下更具备事件关注价值。

但规模优势无法掩盖两大结构性短板：单一客户贡献近七成收入，上下游双向集中放大周期波动；九成收入依赖传统消费电子，车载、XR等高弹性赛道落地缓慢，平台化叙事缺少业绩支撑。短期赛道热度仅能支撑上市初期行情，中长期估值修复完全取决于客户结构优化、多元化业务规模化落地两大变量。本次二次递表是企业重塑资本市场成长逻辑的关键窗口，若后续无法化解集中风险、培育新增长曲线，市场或将以传统消费电子代工厂进行估值定价。