百度季绩深度剖析：AI引擎轰鸣下的转型压力

百度（09888.HK）刚刚发布了2025年第四季及全年财报。这份财报被视为百度（BIDU.US）战略转型的“分水岭”：首次将AI业务作为核心披露，第4季收入占核心业务比例高达43%，显示出强劲的增长势头；与此同时，管理层明确了未来持续的AI高强度投资计划，并启动了分拆昆仑芯、大规模回购及首次派息等资本运作。

然而，在光鲜的AI数据背后，传统业务的萎缩、整体利润同比的大幅下滑以及激烈的市场竞争，仍让百度的全面转型之路充满不确定性。

破局：AI业务首次“亮剑”，成为增长新引擎

本次财报最引人注目的变化，莫过于百度对业务架构的重塑与披露方式的改变。管理层明确定义了“核心AI业务”的范畴，涵盖智能云基础设施、AI应用（如文库、网盘）、自动驾驶出租车（萝卜快跑/Apollo Go）以及AI原生营销服务（数字人、智能体）。

2025年第4季，百度核心AI新业务收入达113亿元（单位人民币，下同），占百度核心业务收入的43%。这一比例在最近几个季度快速攀升，标志着AI已不再是百度的“锦上添花”，而是真正的“半壁江山”。

智能云基础设施表现尤为亮眼，其中AI加速器基础设施的订阅收入同比增长143%；AI原生营销服务收入同比增长110%。

萝卜快跑在第4季提供了340万次完全无人驾驶运营订单，总订单量同比增长超200%，且业务版图已扩展至全球26个城市。

百度首次单独披露AI业务成绩单，且数据如此强劲，显然是为了向资本市场传递一个明确信号：百度的AI战略已从投入期进入收获期。李彦宏强调AI驱动业务是“整体收入增长的核心驱动力”，这不仅是财务数据的展示，更是百度试图撕掉“传统搜索公司”标签，重塑“AI原生企业”估值逻辑的关键一步。这种透明度的提升，有助于投资者更清晰地评估百度在AI时代的真实价值。

布局：千亿投入未完待续，现金流成关键考验

在展示成果的同时，百度并未掩饰其对未来的野心。管理层在业绩发布会上透露，自2023年3月启动AI战略以来，百度已累计投入超过1000亿元人民币。更关键的是，他明确表示未来将继续保持这种投资强度。

面对持续的巨额投入，百度展现了多元化的财技：

1）经营性现金流回暖： 2025年下半年，百度经营现金流转正，合计产生39亿元，自由现金流也在第4季转正，这或反映了其在改善财务表现的努力。

2）低成本融资：管理层在业绩发布会上透露会探索运营租赁、融资租赁及低息银行贷款（利率低至2%以下），以优化资本结构，支撑长期投入。

3）资产价值释放：我们也留意到，百度近期推进昆仑芯分拆上市，以释放芯片资产的独立价值，一方面可让昆仑芯能独立融资，降低对母公司输血的依赖，另一方面也有利于确认百度的资产价值，为其未来的潜在融资包括债务和股权融资提供更优质的资产估值支持。

百度对AI的投入是一场“持久战”。虽然现金流好转是一个积极信号，但每年数百亿的投入对于任何企业都是巨大考验。百度强调“平衡投资者对盈利能力和回报时间线的关注”，暗示了其策略的微调：不再盲目烧钱，而是追求有质量的、可变现的AI增长。然而，在技术迭代极快的AI领域，一旦减缓投入节奏，是否会导致竞争力迅速下滑？这是百度必须面对的悖论。

隐忧：利润改善难掩传统颓势，AI能否填平鸿沟？

尽管AI业务高歌猛进，但细读财报细节，百度的基本面仍存隐忧。

我们留意到，其2025年第4季非会计准则业绩环比改善，但同比却仍是大降： 第4季非会计准则净利润达39.07亿元，环比增长3.63%，显示出一定的边际改善趋势，但同比大幅下降41.76%。毛利率也从去年同期的47.21%下滑至44.18%。

我们认为，前期高昂的资本开支带来的摊销成本增加，以及销售行政开支（第4季同比增10.65%）和研发开支（同比增加1.38%）的持续攀升，严重侵蚀了利润空间。

与此同时，我们也留意到其传统业务仍在“失血”：2025年第4季总收入327.40亿元，同比下降4.06%；全年收入1,290.79亿元，同比下降3.04%，管理层表示，这主要是因为传统业务的下滑抵消了AI业务的增长。

目前AI业务占比43%，虽增长迅猛，但尚未能完全弥补传统搜索广告等业务萎缩留下的缺口，有可能对其短期业绩增长带来压力。

我们认为，百度近期利润的环比改善，更多是得益于AI项目初步落地带来的运营效率提升及成本控制，而非根本性的盈利模式反转。对比历史高点，百度的盈利能力仍有巨大的追赶差距。 更令人担忧的是，传统业务作为曾经的“现金奶牛”，其衰退速度若快于AI业务的成长速度，百度将陷入“青黄不接”的危险境地。AI能否真正改变百度，不仅取决于AI业务能如何改变其业务模式和带来多大的进益，更关键的还是其能否建立起足够宽阔的护城河和盈利模型，以突破强敌环伺的局面。

竞争：强敌环伺，百度优势并非不可撼动

李彦宏在财报会上多次强调百度在自动驾驶领域的“全球领先”地位及RT6的成本优势（每辆不到3万美元），并列举了在伦敦、迪拜等地的扩张计划。然而，客观审视全球及中国市场，百度的处境并非高枕无忧。

虽然已进入了26个城市，其萝卜快跑在国内和海外市场均面临文远知行（00800.HK）、小马智行（02026.HK）等的竞争，还有小鹏（09868.HK）、滴滴等后来者的窥伺，后者正凭借造车和数据及服务平台优势加速布局RoboTaxi。无论在数据积累还是算法迭代上，竞争对手进步神速。

与次同时，在国际市场，谷歌（GOOG.US）的Waymo和特斯拉（TSLA.US）无论在市场布局上还是技术上都形成绝对压制。

而且在欧洲和东南亚，本地化运营和合规挑战巨大，而萝卜快跑与优步（UBER.US）的合作虽是妙招，但也意味着其在某种程度上沦为“技术供应商”，而非平台主导者。

在AI大模型与云服务领域，百度也面临激烈竞争：阿里巴巴（09988.HK）的通义千问、腾讯（00700.HK）的混元、字节的豆包以及各类初创独角兽，如月之暗面Kimi、智谱（02513.HK）等都构成了竞争威胁。文心一言虽拥有2亿月活，但在开发者生态、高端算力储备及垂直行业深耕上，并未形成绝对的代差优势。

政企业务方面，阿里云、华为云在政企市场的根基深厚，百度智能云要想快于行业速度增长，必须付出更高的获客成本和更激进的价格策略，这反过来又会压制利润率。

无论是AI大模型还是萝卜快跑，百度相对于竞争对手而言，仍未算具有压倒性优势。这两个领域均是生态与专业的高烈度战场。百度的先发优势正在被快速追赶，而其国际化进程也面临着地缘政治和本地巨头的双重夹击。百度仍需加把劲，不仅要拼技术，更要拼生态、拼落地效率、拼成本控制。

转折：从“增长型”转向“成熟型”？财务规划背后的深意

百度最近的资本运作动作频频，包括分拆昆仑芯独立上市、推出50亿美元回购和预计在2026年底前首次派息。

这一系列组合拳有点意味深长，似乎暗示百度正从一家不惜一切代价追求高增长的“成长型企业”，转向一家注重股东回报、现金流管理和资产价值释放的“成熟型企业”。

在宏观经济不确定和AI投入回报周期长的背景下，通过回购和派息回馈股东，有助于稳定股价，吸引价值投资者，为长期的AI转型争取时间窗口。分拆昆仑芯则能避免优质资产被低估，实现价值最大化。

但这是否意味着管理层对未来短期内的爆发式增长信心不足？当一家科技公司开始像公用事业股一样派息时，市场往往会下调其估值倍数。百度未来的增长前景如何？ 如果AI业务不能在未来2-3年内展现出指数级的盈利爆发，那么百度可能会失去科技股应有的想象空间。