這頭灰犀牛比聯準會升息更可怕？日圓升息如何改寫全球流動性格局？

TradingKey - 日本這般政府債務佔GDP比重已突破250%的經濟體，正瀕臨「政策矛盾引發市場崩塌」的懸崖邊緣。

高市早苗政府試圖以財政強心針挽救經濟頹勢，卻與貨幣正常化需求形成致命張力，日本恐正沿著「公債拋售潮—套息交易崩解—全球流動性枯竭」的傳導鏈條，滑向難以掙脫的「死亡螺旋」。

日本央行總裁植田和男十二月表示，央行正逐步接近實現通膨目標，並暗示升息步調不會僅限於一次，為本月稍晚可能實施的政策轉向釋出了明確訊號。若央行將利率上調至0.75%，這將是日本自1995年以來的最高借貸成本水平。

日本央行有望在本月升息的前景令投資者大感意外，此前市場普遍預期，新任首相高市早苗會施壓央行暫緩升息，但日本央行強硬立場讓日本升息機率飆升至80%以上。摩根士丹利在最新報告中表示，考量到植田和男講話的特殊性及美國經濟不確定性的下降，12月升息已成為該行的「基準情境」。

然而，在11月21日高市早苗內閣批准了總規模達21.3兆日圓（約合人民幣9656億元）的綜合經濟對策，這是她上任以來的首個重大經濟刺激計畫。

核心的2025財年追加預算一般會計支出高達17.7兆日圓，創新新冠疫情以來新高，聚焦能源補貼、育兒補助和稅收減免等物價紓困措施。若計入私人部門支出，總規模達42.8兆日圓。

大規模刺激意味著更多公債發行，讓本已沉重的債務負擔雪上加霜。截至今年7月，日本公共債務預計達1350兆日圓（約合8.8兆美元），佔GDP比例高達263%，遠超2009-2010年希臘債務危機時的142%，高居主要經濟體之首。這種「擴張性財政與緊縮性貨幣」的政策組合，動搖了市場對債務永續性的最後信心。

在財政擴張與升息預期的雙重擠壓下，日本公債遭遇「用腳投票」，10年期公債殖利率直線飆升至2%附近，創下2006年以來的最高紀錄。

這場債市風暴迅速跨越國界，波及澳洲、紐西蘭以及法國、義大利、希臘和美國的債券市場，10年期美國公債殖利率現最高觸及4.196%。

日本作為全球最大的儲蓄輸出國，其國內債券殖利率的持續攀升，會改變國際資本流動格局。隨著日本債券殖利率持續走高，日本國內大型機構投資者將獲得更強誘因，透過拋售海外資產並將資金匯回本國市場，以追逐更具吸引力的本土投資報酬。

套息交易崩解

日圓升息的衝擊，早已超越日本國界——這根「槓桿」撬動的，是全球規模龐大的日圓套息交易。過去數十年，零利率甚至負利率的日圓，成為全球最廉價的「融資燃料」，催生出從數千億到數兆美元不等的套息交易市場。

這一市場中，既有掌握家庭財務大權、佔據日本零售外匯市場近三分之一交易量的「渡邊太太」群體——她們以近乎零成本借入日圓，兌換成美元、澳幣投資海外債券與美股。也有巴菲特等國際資本巨擘，藉日圓低利優勢重倉日本商社股票套利。這些資金如同潮水般湧入全球高收益資產，成為支撐資產牛市的重要力量。

然而，升息直接推高了日圓的借貸成本，同時引發了市場對日圓升值的強烈預期。套息交易者被迫集體「平倉」——拋售美股、加密貨幣等高收益資產，兌換回日圓償還債務。此一行為如同啟動了一台巨大的「抽水機」，直接導致全球市場流動性驟然枯竭，資產價格應聲承壓。

流動性地震

日圓升息引發的資本流動重構，可能成為全球市場的「流動性地震」。日本國內資金回流壓力首當其衝，負利率時期出海的鉅額資金面臨撤回。

作為美國政府最大的海外「債主」，日本截至2025年9月持有約1.2兆美元美債，私人投資者更向海外債券注入數千億美元。

Jacobs Investment Management創辦人Ryan Jacobs直言，「日圓走強與日債殖利率上升，將抽走美國股債市場的資金，全面收緊全球金融環境。」

財政擴張與貨幣緊縮的內在衝突，正讓日本這台全球第三大經濟體的引擎劇烈抖動。日圓升息這頭曾被忽視的「灰犀牛」，如今已清晰浮現地平線上，其引發的債務危機、匯率波動與全球流動性緊縮，可能遠超市場預期。