US-Aktienbullenmarkt geht ins fünfte Jahr: Kann der S&P 500 nach einer Verdopplung dem Druck steigender US-Anleiherenditen standhalten?

TradingKey – Der aktuelle US-Bullenmarkt hat sein vierjähriges Bestehen erreicht. Seit der S&P 500 Index am 12. Oktober 2022 auf 3.577 Punkte fiel, hat der Index um rund 118 % zugelegt, wobei die Gesamtrendite einschließlich Dividenden nahezu 131 % erreicht. Ein KI-Investitionsboom, das Gewinnwachstum bei Technologieunternehmen und die widerstandsfähige US-Wirtschaft haben den S&P 500 gemeinsam auf knapp 7.800 Punkte getrieben.

Mit dem Eintritt des Bullenmarktes in sein fünftes Jahr, während die Renditen von US-Staatsanleihen Mehrjahrzehnte-Höchstständen nahekommen und der Inflationsdruck anhält, hat der Markt begonnen, den Spielraum für weitere Kursgewinne bei US-Aktien neu zu bewerten. Einige Anleger befürchten, dass sich die vierjährige Rallye ihrem Ende zuneigen könnte. Historische Daten zeigen jedoch, dass eine längere Dauer eines Bullenmarktes nicht zwangsläufig eine bevorstehende Trendwende signalisiert. Die eigentliche Frage, vor der der Markt nun steht, lautet, ob das KI-getriebene Gewinnwachstum steigende Zinsen und den Bewertungsdruck weiterhin ausgleichen kann.

Das Alter eines Bullenmarktes ist kein Signal für einen Bärenmarkt

Daten von Ned Davis Research zufolge dauerten 33 von 38 Bullenmärkten seit 1900 keine vier Jahre, bei einer durchschnittlichen Dauer von rund 25 Monaten und einem Median von 22 Monaten. Die aktuelle Rallye hält zwar tatsächlich deutlich länger an als der historische Durchschnitt, doch dies ist kein direkter Beweis dafür, dass der Markt vor einer Kehrtwende nach unten steht.

Die meisten Bullenmärkte sterben nicht an Altersschwäche, sondern werden durch Ereignisse wie Rezessionen, geldpolitische Straffungen, exzessive Anlegerspekulation oder Kriege und Pandemien beendet. Von den 22 Bärenmärkten seit 1950 gingen 13 mit einer Rezession einher, was ebenfalls zeigt, dass makroökonomische Fundamentaldaten eine höhere Aussagekraft besitzen als das Alter eines Bullenmarktes.

Auch der aktuelle kumulierte Wertzuwachs ist keineswegs ohne Präzedenzfall. Obwohl der S&P 500 in den vergangenen vier Jahren eine Gesamtrendite von rund 131 % erzielt hat – bei einer annualisierten Rendite von über 23 % –, zeigen langfristige Marktanalysen, dass der US-Aktienmarkt historisch mehrmals noch stärkere aufeinanderfolgende Vierjahreszeiträume erlebte. Selbst wenn man den Beobachtungszeitraum auf die 17 Jahre seit der Finanzkrise von 2009 ausweitet, finden sich noch historische Phasen mit höheren Gewinnen.

Blickt man auf die Entwicklung im fünften Jahr, fällt der historische Präzedenzfall tatsächlich recht positiv aus. Statistiken von Carson Investment Research zeigen, dass Bullenmärkte, die ein fünftes Jahr erreichten, seit 1950 im darauffolgenden Jahr im Durchschnitt einen Zuwachs von fast 19 % verzeichneten. In den vergangenen mehr als 50 Jahren endete nur ein einziger Bullenmarkt in seinem fünften Jahr. Die aktuelle Rallye ist zudem der drittstärkste Vier-Jahres-Bullenmarkt der Geschichte, und die beiden darüber platzierten Rallyes setzten ihre Gewinne auch im fünften Jahr fort.

Hohe Zinsen legen die Messlatte für weitere Gewinne von US-Aktien höher

Anders als im Niedrigzinsumfeld der vergangenen Jahre sehen sich US-Aktien derzeit mit höheren Anleiherenditen konfrontiert. Die Renditen 10- und 30-jähriger US-Staatsanleihen näherten sich kürzlich Höchstständen, die seit mehr als zwei Jahrzehnten nicht mehr erreicht wurden, wobei risikofreie Anlagen Anlegern mittlerweile potenzielle Renditen von über 5 % bieten.

Der Faktor, der derzeit wirklich zur Vorsicht mahnt, ist, dass die Renditen langfristiger US-Staatsanleihen anhaltend hoch bleiben. Die Renditen 10- und 30-jähriger US-Staatsanleihen näherten sich kürzlich Höchstständen, die seit mehr als zwei Jahrzehnten nicht mehr erreicht wurden, wobei risikofreie Anlagen Anlegern mittlerweile potenzielle Renditen von über 5 % bieten.

Steigende Anleiherenditen beeinflussen Aktien auf dreierlei Weise. Erstens senken höhere Diskontierungssätze den Barwert künftiger Unternehmens-Cashflows, was Technologieaktien, deren Bewertungen auf langfristigen Gewinnen basieren, besonders hart trifft. Zweitens bedeuten steigende Fremdkapitalkosten für Unternehmen, dass mehr liquide Mittel für Zinsaufwendungen aufgewendet werden müssen, was Investitionen, Gewinnspannen und Aktienrückkäufe belasten kann. Schließlich könnten langfristig orientierte Anleger wie Pensionskassen ihre Allokation in festverzinsliche Wertpapiere allmählich erhöhen, wenn US-Staatsanleihen relativ hohe Renditen bei geringerer Volatilität als Aktien bieten.

Das Risiko für diesen Bullenmarkt besteht daher möglicherweise nicht in einem plötzlichen Crash, sondern vielmehr in einem langsamen Kapitalabfluss von Aktien in Anleihen. Der globale Vermögensverwalter BlackRock (BLK) hat kürzlich seine Allokation in US-Aktien von Übergewichten auf Neutral angepasst und gleichzeitig seine Allokation in kurzfristigen US-Staatsanleihen erhöht, was die sich verändernde Attraktivität verschiedener Anlageklassen in einem Hochzinsumfeld widerspiegelt.

Für den KI-Sektor ist der Zinsdruck von besonderer Bedeutung. Die Rallye der letzten vier Jahre basierte auf der Erwartung eines raschen künftigen Gewinnwachstums. Wenn KI-Branchenführer wie Nvidia (NVDA), Microsoft (MSFT) und Alphabet (GOOGL) weiterhin Umsatz- und Gewinnwachstum liefern können, lassen sich hohe Bewertungen womöglich weiterhin stützen; sollten sich die KI-Investitionen verlangsamen oder das Gewinnwachstum unter den Erwartungen bleiben, könnten steigende Renditen die Bewertungsanpassungen noch verstärken.

Fünftes Jahr für US-Aktien könnte von KI-Gewinnen und Marktbreite abhängen

Künstliche Intelligenz bleibt der wichtigste Wachstumsmotor dieses Bullenmarktes. Seit dem Start von ChatGPT ist kontinuierlich Kapital in die Bereiche Chips, Cloud Computing, Rechenzentren und Softwareunternehmen geflossen. Die Marktkapitalisierung von Nvidia (NVDA) ist von rund 280 Milliarden US-Dollar im Jahr 2022 auf über 5 Billionen US-Dollar gestiegen, und auch die Wertentwicklung des Informationstechnologiesektors lag in den vergangenen vier Jahren deutlich über der anderer Branchen.

Derzeit bleiben die Gewinnerwartungen des Marktes für führende KI-Werte weiterhin hoch. Einige Analysten erwarten, dass die Gewinne großer KI-Unternehmen im Jahr 2026 um fast 33 % und 2027 um weitere 16 % zulegen könnten. Solange die tatsächlichen Ergebnisse weiterhin überzeugen, besitzen diese Unternehmen nach wie vor die Fähigkeit, einen Teil des Drucks abzufedern, den hohe Zinsen auf die Bewertungen ausüben.

Allerdings gibt die Konzentration der Kursgewinne am US-Aktienmarkt mittlerweile Anlass zur Sorge. Apple (AAPL), Microsoft (MSFT) und Nvidia (NVDA) machen zusammen etwa 22 % der Marktkapitalisierung des S&P 500 aus – verglichen mit 14 % Ende 2022. Unterdessen verharren zahlreiche Indexaktien weiterhin deutlich unter ihren historischen Höchstständen. Dass der Index immer neue Höchststände erreicht, ohne dass dies von ebenso breiten Kursgewinnen getragen wird, zeigt, dass sich die Abhängigkeit des Marktes von wenigen führenden Tech-Konzernen weiter verstärkt.

Eine geringe Marktbreite deutet nicht zwangsläufig auf das Ende eines Bullenmarktes hin. Wenn sich die Zinsen stabilisieren, könnte Kapital aus den stark gestiegenen Tech-Aktien in Finanz-, Industrie- und Small-Cap-Werte sowie in andere Nachzügler-Sektoren umschichten und so für eine breitere Marktbasis sorgen. Sollten sich jedoch der Industrie-, der Transport- und der zyklische Konsumgütersektor weiter abschwächen, während defensive Werte dominieren, könnte dies bedeuten, dass die Anleger hinsichtlich der Konjunktur- und Gewinnaussichten zunehmend vorsichtiger werden.

Insgesamt ist das Eintreten des US-Bullenmarktes in sein fünftes Jahr kein hinreichender Grund für die Annahme, dass der Markt kurz vor seinem Höhepunkt steht. Historische Erfahrungen bieten nach wie vor einen nützlichen Anhaltspunkt für den Fortbestand der Rally, doch die derzeitige Risikostruktur des Marktes unterscheidet sich von der der letzten Jahre. Die künftige Wertentwicklung wird stärker davon abhängen, inwieweit sich die KI-Gewinne tatsächlich einstellen, wie sich die Renditen US-amerikanischer Staatsanleihen entwickeln und ob sich die Rally von wenigen Tech-Giganten auf breitere Sektoren ausweiten kann. Statt sich nur darauf zu konzentrieren, wie lange der Bullenmarkt schon anhält, sollten Anleger lieber diese Fundamental- und Kapitalflussindikatoren beobachten.