财报解读丨跌跌不休，英特尔挤出泡沫？

由于英特尔过去几个月的表现令人失望，收益后股价暴跌似乎是合理的。

英特尔第二季度业绩和预期不及预期，股价应声大跌。而该公司的财报结果确实相当糟糕：

尽管分析师的预期并不高，但英特尔的表现却不及预期，收入略有下降，净利润仅略高于零。英特尔对本季度的预期也相当疲软。因此，英特尔股价跌至52周新低，不到24美元，盘后交易时间下跌了18%。

英特尔曾一度占据强大的市场地位，这要归功于出色的产品和强大的定价能力。但在过去几年中，英特尔屡屡遇到问题。其中包括在推出新产品、引入新工艺（例如几年前的10nm问题）时遇到的阻力。由于高额资本投资尚未产生回报，英特尔还面临着严重的现金流问题。因此，投资者已经习惯了偶尔出现问题的情况，然而，英特尔的第二季度财报仍然让投资者大吃一惊。

在英特尔收入下降的同时，英伟达和AMD等同行却经历了爆炸式增长，这一事实令人担忧：英特尔是否拥有足够的研发支出来保持竞争力，是否拥有足够的规模和规模来保持竞争力，然而，英特尔在技术方面却无法竞争，至少其(潜在)客户是这样认为的。

几天前，AMD报告称数据中心业务增长115%，表现不俗。而英特尔报告称，其数据中心和AI收入实际上与去年同期相比略有下降。当英伟达本月晚些时候报告其业绩时，其数据中心业务肯定也会取得出色的增长。数据中心芯片的需求量很大，因为Meta、微软等巨头都在大举投资发展其AI业务。然而，由于产品阵容没有引起太多关注，英特尔并没有从AI主题中获益。考虑到英特尔在研发上投入的资金，其缺乏竞争力以及持续的市场份额损失是令人担忧的原因：

过去一年，英特尔在研发上的投入大致相当于英伟达和AMD的总和，但它错过了人工智能数据中心领域的爆炸式市场增长。该公司计划在第三季度开始销售其Gaudi3人工智能加速器。这可能会让英特尔的地位比现在略有改善，但即便如此，也无法改变英特尔落后于同行的事实。

英特尔的客户端计算业务在第二季度取得了令人鼓舞的9%增长，但这不足以抵消其他业务领域的不利因素。客户端计算也可能不会成为一个巨大的长期增长动力，因为市场增长并不是特别强劲，而该部门未来也可能保持周期性。

英特尔代工业务实现了一定程度的增长，达到4%，但这仍然不够引人注目。过去，代工业务曾被吹捧为未来的主要增长动力，但销售增长仅略高于通货膨胀率。我认为，需要大量额外的资本支出才能将英特尔代工业务转变为一个增长更快、营收和利润贡献更有意义的业务。

不幸的是，高额资本支出损害了英特尔的资产负债表，因为该公司没有产生强劲的经营现金流。今年上半年，英特尔仅产生了11亿美元的经营现金流，而同期的资本支出为117亿美元。这意味着半年内自由现金消耗超过100亿美元，或年化超过200亿美元。虽然英特尔的资产负债表上仍有一些现金储备，但高额现金消耗率仍然是一个问题。增加债务将导致未来更高的利息支出，而由于高额现金消耗率，英特尔向所有者返还现金的能力非常有限。

英特尔的现金流问题至少在一定程度上源于其盈利能力较弱。这一趋势在第二季度继续，因为英特尔的毛利率仅为35%，而营业收入为负数。即使对英特尔管理层认为应该排除的项目进行了调整，结果看起来也很疲软：英特尔的非GAAP营业收入仅为2400万美元，或略低于年化1亿美元。作为参考，英伟达每三小时而不是每三个月就能产生2400万美元的营业收入。英特尔对当前季度（2024年第三季度）的指引也不具说服力。该公司预计营收约为130亿美元，比普遍预期的144亿美元低约10%。因此，未来几天分析师的预测将出现一系列下调，因为他们将调整模型以反映英特尔疲弱的短期指引。

更糟糕的是，英特尔的利润指引预计第三季度每股亏损0.03美元——基于非GAAP计算。当然，按照GAAP计算，亏损预计会更大。但即使我们关注调整后的结果，管理层的指引也意味着，与第二季度相比，盈利能力将更加疲软，当时英特尔实现了少量非GAAP利润。尽管英特尔持续对该业务进行投资，并计划在第三季度推出Gaudi3AI加速器，但利润在短期内仍将承受巨大压力——看来英特尔尚未走出低谷。

不过，也有一些好消息，因为管理层似乎已经意识到需要采取行动。英特尔宣布将裁员约16,500人，这可能有助于提高2025年的盈利能力，尽管短期内会有一些一次性支出。最终，我认为精简业务并专注于提高效率是一个好举措。Meta和其他科技公司在疫情期间过度招聘后，在过去几年里也这样做了，他们的利润率有所提高。英特尔不能保证通过减少员工人数也能同样成功地降低成本，但我相信，至少这很有可能随着时间的推移帮助公司走上正轨。

目前，英特尔今年的盈利预测为1.08美元，但随着第二季度盈利低于预期以及第三季度业绩预期疲弱，这一预测很可能会下降。但即使我们从表面上看1.08美元的预测，英特尔也远非便宜，英特尔的估值约为净收益的22倍。对于一家盈利能力和现金流存在严重问题且增长乏力的公司来说，这样的估值根本不算高。例如，半导体同行高通昨日公布了强劲的业绩，收入和盈利增长良好，但其市盈率仅为17倍。由于更优质的半导体公司估值更具吸引力，没有理由在这里购买英特尔。

作者|Jonathan Weber

编译|华尔街大事件