【丫丫港股圈】直男柔情，張坤也換了風格

「張坤不老、藍籌不老」、「今天也是為坤坤加倉的一天」。

2021年1月，這些為易方達基金經理人張坤創立後援會的iKun們，在微博頻頻喊話，好不熱鬧。如今有關#張坤#話題的熱度將突破千萬閱讀量。

在此之前，基金似乎是一種火不到微博的「小眾」產業，經iKun一戰後，人們發現原來資管還能這麼玩，基金圈和娛樂圈原來混得是同一個飯圈。

但明星基金經理人不只張坤一個，大器晚成劉彥春、晶片神童蔡嵩松，哪個不是自帶標籤，怎麼就白酒直男的他成了頂流？

張坤手上在管基金有四個，易方達藍籌精選是其中規模最大的一個，也是2020年淨值增幅最大的基金之一，作為該基金經理的張坤無可厚非的成了頂流。

但眾星捧月的藍籌時代，在市場被微盤股霸屏、被北交所掌權時就已經結束。今年開年，微盤是崩了，量化卻又拿著超額報酬回歸，各種超預期事件讓主觀權益基金持續表現不佳。

2023年，易方達藍籌精選虧損113億元，基金份額淨值成長率跌成-20.99%。大起大落後，曾經意氣風發的少年，如今也不再年少。

一、不再年少

2020年，是所有明星基金經理人喝酒吃肉的一年。上證指數在這一年漲了13.87%，深證成指38.73%，創業板64.96%。白酒板塊全年漲幅更是高達114.06%，19檔白酒股在2020年全數飄紅。

本就是歷史成長最快的產業之一，白酒不僅市場規模龐大，作為地方重要的稅收來源，政府也有意給到產業更多的支持，以鼓勵消費。

醬香第一的茅台，憑藉品牌文化和口碑擁有超過90%的毛利率，有能力將大部分收入轉化為利潤。其他頭部雖然不能與之媲美，但邏輯也都相似，清香的山西汾酒、濃香的瀘州老窖、地產的洋河股份以及仍有潛力的五糧液，它們在各自領域有壟斷性的優勢，能夠維持高利潤率。

這也正是張坤最喜歡的一點，以價值投資、藍籌為先的理念，這些頭部酒企被板板正正的碼在前十大持倉中。

2020年，憑藉對白酒的重倉，易方達藍籌精選基金實現淨利182億元，較去年同期成長超1000%。一時間，張坤聲名鵲起，iKun們紛紛用實際行動應援，基金申購份額從2020年一季度的38億份，暴漲到2021年一季度的195億份。

但隨著白酒產業進入存量時代、大盤股成為市場棄子後，那些年在高位發行的基金產品，即使折讓三年流動性也依舊虧損，再怎麼相信價值投資，相信底部反彈的iKun們，終究沒忍住贖回。

2023年，易方達藍籌精選基金份額從淨申購變成淨贖回，淨值回撤超過40%，

（2023年財報）

当年帮助张坤逆袭成基圈顶流的茅台，在这个亏损的年份里，历时两年重回第一大仓位。其他分析会把这一现象归结于：规模太大影响张坤发挥。事实上，张坤的操盘风格本就以换手率低、价值投资著称，与其甩锅规模不如从交易角度出发：在当时的市场上，买白酒反而还能少亏点。

例如，騰訊曾是易方達藍籌精選的第一大重倉股，但在這三年的時間裡，跌幅超過40%；被徹底清倉的海康視威跌幅也超過30%，只有茅台是較為緩和的-12%。

只不過虧得少也是虧，「張坤不老、藍籌不老」的粉絲寄語終究還是破了。這些年下滑的收益、上升的贖回和後移的髮際線，讓這位紅極一時的基金經理人落了個口碑反轉、粉絲變毒唯的下場。

但這並不影響市場對他的持續關注，近期人們發現，曾經這位只顧埋頭鑽進酒壇、略顯直男的張坤，也露出難得柔情的一面，開始關注起女性消費市場。

二、直男柔情

2023年，易方達藍籌精選分別買進鉅子生物、新秀麗和歐舒丹（L'OCCITANE），佔淨值比例排名分別為第15、16、18。

鉅子生物是國內重組膠原蛋白龍頭，在基於膠原蛋白的功效保養品市場中排名第一。目前，國內的重組膠原蛋白產品市場規模6年的CAGR 有 42.4%，2027 年可達到上千億規模，是個成長速度高的市場。

這家上市前就在「微商圈」小有名氣、積攢了用戶口碑的護膚品牌，借助新時代社交平台抖音和小紅書，實現強勁的用戶轉化。截止2023財年，鉅子生物營業收入35.24億元，年增49.0%；淨利14.52億元，年增44.9%。

2024年中期，企業的重組膠原蛋白液體製劑/固體製劑可望拿證並上市。目前市面上類似的製劑只有錦波生物的薇旖美一款，光是這款產品就佔錦波生物總營收的71%，在2023年，助力企業營收年比+99%，淨利潤年比+174%，推高估值至47倍PE。

2023年，鉅子生物的PE不到27倍，維持著80%以上的毛利率和40%以上的淨利潤，同業的表現證明企業也有不錯的發展前景，這些都足以成為張坤買進的理由。

而新秀麗和歐舒丹被「低估」的特徵則更為明顯。

旅遊業的復甦讓新秀麗的營收和獲利基本回到18年的高位，較十年平均17倍的PE，目前的估值處於低位。作為全球最大行李箱生產商，業績已經修復卻得不到市場認可的新秀麗，對私有化和潛在收購的意圖日漸強烈。

最近停牌的歐舒丹，更是幾乎坐實了被黑石收購的傳聞。這家知名的法國個護美容品牌也不滿市場定價很久了。

除了這些隱形重倉的新變化外，張坤在前十大持倉中也有不小的調整。

2020年第二大重倉的美團一路減持，降至如今第十位；2022年開始買入中海油，轉戰高股息；2023年被擠下一位的騰訊持倉權重依舊很大，至少騰訊的回購是一直在進行的，且回購越多就表示距離南非大股東減持利空落地越近。

（張坤2020年第二季的股價高點買入美團）

從美團擇時調整的部位可以看出，減倉成本高的加倉更便宜的，張坤不是沒有組合管理能力。成立至今的易方達藍籌精選累積回報為72.03%，年化收益率還是有12.83%，只是連年負值的淨利潤依舊沒能解決「基金賺錢，基民不賺錢」的行業痛點。

這樣的痛點，當然也不會是張坤一人造成的。

三、公募難養巴菲特

隨著基金規模越來越大，市場投機氛圍越來越重，自1969年開始，巴菲特，這位最討厭別人教自己做事的傳奇價值投資者，關閉了總規模約400萬美元的合夥人基金，告別了基金經理人這一角色。

說到底，價值投資是一件很小眾的事。

當年，面對粉絲的狂熱追捧，張坤自己也現身說法讓基民理智申購，但追星和追高一樣都缺乏理智。國內的公募基金經理人沒有權利，更沒有必要像巴菲特那樣解散和自己投資理念相悖的合夥人，關閉不為投資者造福的基金，只因他們的收入來源並非投資收益而是管理費。

在市場啟動費率改革、公募基金管理費率從1.5%降至1.2%後，2023年194家基金管理人的管理費收入依舊高達1356.57億元，同時期的基民卻苦不堪言。 2023年QDII基金、FOF基金、股票型基金及混合型四類基金分別虧損33億元、81億元、3,245億元及5,725億元。

中國的公募養不出來巴菲特，張坤自然也做不了價值投資。

從連續三年減少集中度、重倉股屢次易主，到從未接觸過女性賽道卻一口氣買了三個消費品牌，張坤的擇時是美股價值投資者所鄙夷的，但在A股未必是壞事。因為如果不擇時投資，十年前買進追蹤上證指數的ETF，如今的累計收益可能不到50%，年化報酬沒有4%。

四、結語

2023年，易方達藍籌精選基金的淨資產較高位的近900億規模，縮水近半。資產上算是洗淨鉛華，投資策略也換上新股，社群平台還改了頭像的張坤，今年還能贏嗎？

以「股債蹺蹺板」理論判斷，2024年市場利率持續走低的可能性較大，無可厚非還是債券類基金走牛。重倉股方面，目前白酒產業存量博弈特徵明顯，24年產業回溫依舊難言樂觀，但頭部酒商將維持優勢，估值恢復至合理水準也為回撤舖了一層安全墊。

在聯準會2024年降息預期降至「冰點」、通膨和利率可能持續走高後，摩根大通策略師開始建議投資人買進港股指數買權。這對前十倉位中，港股佔最多的易方達藍籌精選來說，無疑是一種利多。

對於在隱形重倉的風格轉變下，「女性」和「低估」是兩個重要的主線，此外，影響基民收益因素之一的管理費的下降，在一定程度上降低了投資風險，增加了基民申購意願。

所以，易方達藍籌精選今年的虧損幅度上大概率上大概率小於23年，但想贏下這場尚未解決「基金賺錢，基民不賺錢」歷史難題的投資博弈，顯然沒那麼容易。