Coinbase：這枚加密股，不買BTC也要關注!

核心要點

· Deribit收購案：收購 Deribit 擴大了 Coinbase 在加密貨幣衍生性商品領域的主導地位，增加了機構客戶並擴大了全球影響力。

· USDC 收入：USDC 帶來穩定的收入，並持續擴展跨境支付等用例。

· 估值潛力：根據目前的成長情況，合理價格在 224 美元至 299 美元之間，500 美元以上則反映了長期成長潛力，但也存在很大的不確定性。

TradingKey - 想像一下：逛街的時候，你掏出手機輕點幾下，直接就用加密錢包買了杯咖啡。轉頭又給歐洲的客戶打了一筆款，秒到賬，手續費一分不收。這聽起來像是未來場景？但加密支付已經讓這漸漸變成現實，儘管規模還很小。我們正一步步建構加密貨幣連通萬物的世界，而Coinbase正悄悄成為你通往這個世界的通行證。

來源：TradingKey

Deribit收購案：重塑加密衍生性商品市場格局

Coinbase剛以29億美元收購全球最大加密貨幣選擇權交易所Deribit，這筆買賣堪稱血賺，只支付7億美元現金加1,100萬股股票，而Deribit年收入預估約超過1億美元。 Deribit佔據比特幣和以太坊選擇權市場80%以上份額，年交易量突破1兆美元。這對Coinbase意味著什麼？

· 機構客戶爆發式成長：用戶全是重量級玩家：對沖基金、高頻交易團隊、專業衍生性商品投資者。 Coinbase一舉拿下這些高淨值客戶，同時可以藉助Deribit的牌照將業務拓展至160多個國家，尤其是中東和東南亞市場。

· 利潤引擎啟動：以業界標準，Deribit這類平台淨利率通常達20%-40%，堪稱印鈔機。此次收購將提升Coinbase的獲利能力和現金流。

· 產品線閉環：拿下Deribit後，Coinbase已完成現貨、期貨、永續合約、選擇權的全產品佈局，轉型為全能加密金融平台。

衍生性商品是加密市場交易的未來，它的規模已經是現貨市場的10倍。 2025年Q1，Coinbase衍生性商品交易量突破8,000億美元，雖不足全球市佔率的10%，但成長迅猛，要知道2024年全年Coinbase的衍生性商品交易量才8,000億美元。

但風險同樣不容忽視，2025年Q1，Coinbase機構交易收入（含衍生性商品）驟降30%，遠超交易量9%的跌幅。根源在於其激進的返傭計劃，為搶佔市場份額，Coinbase向機構交易者提供大幅折扣，寧可犧牲短期利潤。這也算一場賭博，押注市場佔有率而非短期收益。

來源：Coinbase Earnings Report, TradingKey

整合Deribit的技術、團隊和客戶資源需要時間，而執行不力可能會阻礙發展。再加上Deribit因監管嚴苛尚未進入美國市場。但Coinbase本身也有合規選擇權產品，以及2025年川普政府對加密貨幣的友善政策，新的機會或許會隨之而來如果 Deribit 的選擇權能夠合法進入美國，Coinbase 的收入可能會再次大幅提升。這是一項高風險、高回報的投資，值得關注。

USDC：熊市中逆勢狂奔的現金乳牛

來看看本季支撐Coinbase業績的支柱——穩定幣USDC。自去年12月加密市場步入熊市以來，比特幣和山寨幣普遍下跌近20%，交易量持續萎縮，而USDC的儲備量和流通量卻逆勢暴漲。原因何在？當市場震盪時，投資者紛紛湧向穩定幣避險，作為最透明、最合規的選擇，USDC自然成為一些資金的避風港。

來源：Coinbase Earnings Report, TradingKey

2025年第一季度，Coinbase平台上的USDC餘額飆升至1230億美元，同比暴漲50%。這直接帶動了收入成長，使其成為名副其實的現金乳牛。更重要的是，Coinbase 本身持有的 USDC（即未借出或質押的 USDC）也大幅成長，從第四季的 7.43 億美元幾乎翻了一番，達到第一季的 18.6 億美元。即使在疲軟的市場環境下交易費有所下降，USDC 相關收入仍佔據 Coinbase 非交易收入的主導地位，保持了其業務的穩定。

來源：Coinbase Earnings Report, TradingKey

Coinbase 如何利用 USDC 賺錢？

每發行一個 USDC，都有真實的美元和美國國債作為支撐，這些資產都能賺取利息。 Coinbase 與 Circle（USDC 的發行方）達成了非常好的協議：

·Coinbase 平台上的 USDC：Coinbase 獲得 100% 的利息

·平台外 USDC：Coinbase獲得 50% 的利息

來源：Coinglass

這可是很多錢。與 USDT 相比，USDC仍有很大的成長空間。 USDC 的周交易量已達 240 億美元，流通量越大，利息就越高，Coinbase 的收益也越高。

不只是避風港

Coinbase 對 USDC 的願景非常宏大。他們正在建立一個全球支付網路。傳統的美元轉帳依賴網路速度慢的銀行，需要數天時間，而且費用高昂。 USDC 支付是點對點的，幾秒鐘即可完成結算，成本很低。

2025 年第二季度，Coinbase 正在測試以企業為導向的 USDC 支付。想像一下，一家電商商店使用 USDC 進行跨境訂單，即時、便宜，無需銀行手續費。這就是他們的加密即服務策略：將 USDC 變成日常工具。

此外，還有另一項創新：加密貸款。擁有比特幣卻不想出售？在 Coinbase 上用它作為抵押品借入 USDC，最高可達您 BTC 價值的 70-80%。您保留您的代幣，Coinbase 賺取利息。同時這種操作還可以穩定 BTC 價格，但也需要注意，如果 BTC 價格下跌，抵押品的價值可能不再覆蓋貸款金額，從而引發強制清算。

展望未來，USDC 有潛力成為事實上的數位美元。 Coinbase正透過與貝萊德、Stripe等機構合作，推動其在主流金融中的應用。穩定幣用例的擴展，使Coinbase逐步從交易所轉型為加密金融基礎設施的核心提供者。

加密貨幣即服務：Coinbase 的基建雄心

Coinbase 不再只是一家交易所，而是正在建構加密經濟的基礎設施。他們的加密貨幣即服務策略，為企業提供現成的區塊鏈基礎設施，可以用SaaS公司來理解，其運作方式如下：

· 支付網路：由穩定幣驅動的全球結算系統

· 白標解決方案：企業可一鍵多用Coinbase技術推出自己的加密產品（例如，銀行無需從頭開始建置即可推出錢包）。 Coinbase 透過許可費和服務費獲利。

· 開發者工具：提供API/SDK，可輕鬆整合 USDC 支付、加密貸款和交易（例如，電商網站只需幾行程式碼即可新增加密支付功能）

· 合規中心：利用 Coinbase 擁有的牌照，幫助客戶應對全球法規。

這使Coinbase成為加密領域的"賣鏟人"，企業節省數百萬開發成本，開發者能更快構建dApp，而Coinbase則獲得比波動性交易收入更穩定的經常性服務費，類似SaaS訂閱模式。

估值：Coinbase 究竟值多少錢？

Coinbase真正的戰略野心是成為加密領域的基礎設施領導者，這與AWS在雲端運算領域的角色有相似性。 AWS從亞馬遜內部的一個業務部門成長為全球雲端運算基礎設施的領導者，徹底改變了企業的IT架構。同樣，Coinbase致力於建構Web3的區塊鏈基礎設施，為去中心化生態的底層運作和創新發展提供支援。二者都在為應用和服務提供不可或缺的基礎資源和技術支持，AWS讓企業能快速建構和部署互聯網服務，而Coinbase則讓區塊鏈應用和金融服務得以安全高效地運作。

在評估Coinbase未來潛力時，可參考2015-2016年AWS嶄露頭角時亞馬遜的P/E估值邏輯。 2015年市場開始高度關注AWS等高成長業務的爆發潛力，儘管當時亞馬遜電商業務仍在虧損、AWS利潤規模有限，但市場願為這類成長性業務支付極高溢價，使得亞馬遜整體P/E在2015年超過500倍。到2016年AWS開始貢獻巨大利潤，公司全年淨利達23.7億美元，其中AWS淨利潤約20億美元，幾乎貢獻了亞馬遜全部獲利。因此2016年亞馬遜整體150倍的P/E體現了AWS的成長價值，雖仍處高位，但已更趨合理。

這樣類比不僅因為二者都是支撐上層應用生態繁榮的基礎建設平台，更因它們都處於技術創新與市場變革的前端。區塊鏈基礎設施的複雜性和創新需求，與早期雲端運算面臨的技術挑戰和市場機會如出一轍。Coinbase的基礎設施業務仍處於非常早期的階段，蘊藏巨大機遇，但也面臨加密市場波動、監管不確定性和競爭壓力等高風險。

考慮到這些因素，市場對Coinbase的估值認可仍顯謹慎，歷史上其P/E多在30-40倍區間波動。在最樂觀情境下，參考AWS早期高成長階段約150倍的P/E（市場對其顛覆性潛力的認可），我們為Coinbase設定70-100倍這一相對保守的P/E區間，既反映其作為Web3基礎設施提供商的巨大成長機會，也兼顧其當前較小規模、監管風險等因素。

成長溢價情境下這一潛在的高估值區間反映了市場充分認可 Coinbase 基礎設施業務，Coinbase 作為 Web3 的 AWS的潛力的情況下的理論價值，當前估值與潛在估值之間的差距也反應了市場對Coinbase前景的爭議。

結論：Coinbase 是您通往加密貨幣未來的入場券

以目前的價格來看，Coinbase 似乎被低估了。它正從一家普通的交易所轉型成為一家全方位的加密貨幣金融服務提供商。與 Circle 在 USDC 上的合作使其能夠在市場動盪中保持穩定盈利，收購 Deribit 則為其打開了衍生品市場的大門，而其基礎設施的潛力則使其在全球金融領域佔據領先地位。誠然，風險確實存在，但如果相信加密貨幣的長期潛力，Coinbase 提供了其中一條清晰的投資道路，這相當於提前鎖定下一代金融體系的入場券。