關稅大棒揮下，誰最受傷？

2025年2月13日，特朗普簽署了一份備忘錄，責令其團隊制定計劃，對每一個對美國進口商品徵收關稅的國家實施對等關稅，而美國商務部長表示，有關的研究可能在4月1日前完成。

對貿易夥伴施加關稅是特朗普競選的一項重要議程，自從他上台之後，有關關稅的不確定性就一直籠罩著資本市場。

事實上，早在本月初，特朗普就宣佈從2月4日開始對來自加拿大和墨西哥的商品徵收25%的關稅，對加拿大的能源產品徵收10%的關稅，以及對來自中國的商品徵收10%的關稅，並透露將很快對歐盟出口到美國的商品加徵關稅。但是隨後給予加拿大和墨西哥加徵的25%關稅實施日期給予30天的延期。

所以，這次特朗普宣佈研究實施對等關稅，是在預期之内，只是細則並未確定，這給了市場稍作喘息的空間，暫時未對股市帶來大的影響。

只是，關稅措施的潛在影響，或會逐漸威脅到上市公司的表現，哪些行業和上市公司最受傷呢？

美國最新貿易數據

美國經濟分析局的數據顯示，2024年美國商品和服務國際貿易出口貨值增加3.9%，進口貨值則增加6.6%，貿易逆差擴大17.0%，或1,335億美元，至9,184億美元，見下圖。

其中，2024年貨品貿易逆差增加14.0%，至1.21萬億美元，而服務貿易順差則增長5.4%，至2,933億美元。

就2024年的貨值而言，貨品貿易中美國進口貨值最大的類别是資本貨物（包括汽車）和消費品，見下圖。

2024年美國貨品貿易中，逆差最大的來自消費品類别，貿易逆差達到5,475億美元，見下圖。

在消費品類别中，2024年美國進口貨值最高的是藥用制劑，進口貨值達到2,468億美元，而出口貨值為1,076億美元，如此算來逆差為1,393億美元，或相當於美國貿易逆差額的11.5%左右。

此外，我們還留意到，汽車和汽車零部件也是美國貨物貿易的主要逆差來源，2024年美國進口的乘用車以及其他汽車零部件貨值分别為2,136億美元和1,457億美元，如此算來，貨值逆差或分别為1,554億美元和869億美元。

誰最受傷？

就貿易夥伴而言，美國關稅政策針對的是誰，大家都知道，市場也預料到，港股和A股市場估值持續受壓已將相關的負面因素考慮在内。

但除此以外，統一實施的關稅也對美國的其他貿易夥伴帶來打擊，首當其衝的是其最親密的鄰居和盟友，包括加拿大、墨西哥、歐盟和日本，其中歐盟的貿易逆差最大，受到的打擊或也最大，2024年來自歐盟的進口貨值為6,058億美元，進口貨值3,702億美元，貿易逆差達2,356億美元，見下圖。

機構Macro4Micro的一份報告顯示，2024年美國從歐盟進口的貨品貨值中，金額最大的是醫藥和藥劑，其次為汽車，金額分别為1,527億美元和496億美元，見下圖。

儘管歐盟從美國進口的醫藥和藥劑以及汽車貨值也不低，2024年分别為531億美元和106億美元，但僅相當於其對應出口金額的三分之一不到，見下圖。

因此，除了美國所針對的國家之外，關稅政策從貨值上來看，將對本來内需增長就不太樂觀的歐盟帶來沉重打擊，而醫藥和汽車等歐盟最具競爭力的產業，所受的打擊也將最為嚴重。

歐盟對美國汽車徵收10%的關稅，而美國對歐洲汽車徵收2.5%的關稅，對所有進口的輕型卡車徵收25%的關稅，如果美國要「以牙還牙」，則歐洲的高端品牌車將備受衝擊，這包括德國的著名品牌如大眾汽車、寶馬、梅賽德斯-奔馳等。

歐洲的藥企或也瑟瑟發抖。

據CNBC報道，美國貿易統計數據或顯示，從歐盟進口的醫藥制品中，有1,270億美元的進口貨值來自司美格魯肽（GLP-1受體激動劑），是當前諾和諾德（NVO.US）和禮來（LLY.US）最受歡迎減肥藥的重要成分。

CNBC的數據顯示，2024年GLP-1制劑為自歐盟進口至美國的第六大類貨品，貨值或為156億美元。

從諾和諾德和禮來的數據的最新業績可以看到，美國是其最主要的終端市場，而減肥藥產品是其增長最快的產品，目前這兩大糖尿病用藥巨頭的減肥藥產品正供不應求，尤其在美國市場，若對其輸美材料和產品徵收關稅，或令其相關產品的造價上升，並影響到其業績表現。

禮來的相關產能或主要位於愛爾蘭，而諾和諾德主要位於丹麥，不過這兩大巨頭都已在美國緊鑼密鼓地擴建產能，以應對產能瓶頸和關稅挑戰。

此外，歐洲的奢侈品牌也將受到衝擊，這包括市值最高的奢侈品集團路威酩軒（LVMH）、愛馬仕、開雲集團等。不過近年，路威酩軒、愛馬仕等奢侈品牌不再堅守「歐洲制造」的名牌，開始在美國開設工廠，以應對潛在的貿易威脅。

總結

關稅政策能否真的帶來產業的地域轉移？也許吧。但有意思的是，特朗普的移民政策驅趕了大批的勞動力，制造業回歸美國所帶來的新就業機會，最終是會讓本已飽和的就業市場變得更加供不應求，還是讓生活成本變得更加高不可攀？

特朗普曾經提到，歐盟支付的關稅，最終仍可由其對美國大型科技企業徵收的反壟斷稅和其他懲罰措施抵銷，這是否意味著蘋果（AAPL.US）、谷歌（GOOG.US）、微軟（MSFT.US），甚至亞馬遜（AMZN.US）等在歐洲的罰款，最終變成歐盟對美國支付的關稅，但這也並沒有讓美國的消費者成為赢家，美國的消費者還要支付更高的價格購買與過去一樣的商品和服務。

對於美國的貿易夥伴來說，關稅政策必定影響到其出口生意和利潤，而對於美國的消費者來說，增加的成本最終還是由他們來埋單，這些貿易門檻最終並不利於經濟的本質，而最終只是讓政治集團在特定時間段得益而已。