新中金起航：機遇與差距並存

2025年11月19日的一紙公告，震動了中國證券業。

投行「貴族」中金公司（601995.SH）宣佈，將以吸收合並方式整合東興證券（601198.SH）與信達證券（601059.SH）。

經過近一個月的停牌與細節敲定，12月17日，合並的詳細條款終於浮出水面，三家公司股票於次日復牌。這樁被稱為中國證券業「里程碑式」的整合，不僅將締造一個資產規模近萬億的巨無霸，更可能成為開啓行業深度洗牌、響應「建設一流投資行」戰略號召的標誌性事件。

交易核心：換股與資本版圖的重構

根據最終協議，這場合並的核心是換股。

東興證券股東持有的每一股，可換取0.4373股中金A股；信達證券股東持有的每一股，則可換取0.5188股中金A股。換股價按中金公司A股最近20個交易日的均價37.00元（單位人民幣，下同）以及扣減已宣派的中期息每股0.09元厘定，東興證券的換股定價則按照其基準日前20個交易日的均價12.81元，給予26%的溢價，確定為16.14元；信達證券則在均價19.15元的基礎上確定換股價為19.15元。

我們留意到，在停牌（2025年11月19日）之前，中金公司（03908.HK）的A股最後交易價為34.89元，而東興證券和信達證券的最後交易價則分别為13.13元和17.79元，若按三家公司的公告前最後交易價以及最新的交易條款計算，則意味著東興證券換股價較其公告前最後交易價溢價16.20%，信達證券則溢價1.74%。

市場對此反應熱烈。復牌後，中金公司A股上漲3.70%，收報36.18元，東興證券與信達證券則分别上漲9.98%和2.47%，至14.44元和18.23元。

交易完成後，中金將向兩家公司的股東發行總計約30.96億股A股作為對價，中金的總股本將從48.27億股大幅擴張64.14%至79.23億股。一個顯著的變化是，由於新發行股份均為A股，中金公司H股在總股本中的佔比將從39.44%被稀釋至24.03%，其資本結構和股東基礎將更為本土化。東興與信達則在完成所有法律程序後注銷法人資格，其全部資產、負債、業務及人員將由「新中金」承繼。

戰略動因：強強聯合，意在「一流」

此次合並遠非簡單的規模疊加，其背後是深刻的行業邏輯與國家戰略考量。

儘管貴為國内頂級投行，但中金的資本規模與國際巨頭相比仍顯「袖珍」。以交易公告前市值計，中金A股市值（其A股股價較H股溢價近一半）僅1,684億元，約合239.18億美元，而當前國際頂級投行高盛（GS.US）和摩根士丹利（MS.US）的市值分别達到2,616億美元和2,778億美元。通過合並，新中金的淨資產將接近（中金1155億+東興296億+信達264億）1,715億元人民幣，總資產規模將逼近萬億大關，資本實力與抗風險能力得到質的飛躍，為參與國際競爭夯實基礎。

三家公司業務各具特色，合並後或可形成協同效應：中金的優勢在於頂級的企業與機構客戶服務、股權投資銀行、跨境業務以及研究品牌。東興證券則憑借大股東中國東方的資源，在資產管理、金融市場業務上具有特色，其期貨業務收入佔比已超半數（2024年）。更重要的是，它在福建地區擁有39.56%的分支機構，區域渠道優勢顯著，能補強中金的零售經紀與區域覆蓋網絡。信達證券作為四大AMC之一中國信達的子公司，在不良資產經營、並購重整、企業纾困等「特殊機會投資」領域擁有深厚積澱和獨特牌照優勢，其證券自營業務收入佔比亦在提升。這將極大豐富中金在問題資產處置、企業重組等更多投行服務的可選項。

對「新中金」的影響：機遇與挑戰並存

合並帶來的巨大變革，對中金公司自身的影響將是多維且深遠的。

首先，換股並購將稀釋中金現有股東的權益，尤其H股股東，不過合並後淨利潤總額增厚和協同效益的實現，或可逐步對衝這一影響。

這也意味著，合並後的效益好不好，真正的考驗在於整合。三家公司在企業文化、激勵機製、業務重點、風險偏好和技術繫統上存在差異。能否順利融合，尤其是將東興的渠道網絡、信達的特殊資管能力與中金的頂級投行平台無縫對接，釋放「1+1+1>3」的協同效應，將決定此次合並的最終成敗。成功整合後，「新中金」將成為一家真正覆蓋全國、貫通一二級市場、連接產業與金融、兼具國際視野與深厚本土資源的綜合性投資銀行。

結語

中金公司合並東興、信達，與之前中信證券、國泰海通等的並購互相輝映，預示著行業集中度的進一步提升。合並後，第一梯隊中信證券、新中金、銀河證券和國泰海通的頭部效應將愈加顯著。

但頭部券商的競爭仍集中在傳統業務領域：投行依賴項目資源爭奪，經紀業務比拼佣金率與網點數量，自營業務受市場行情波動影響顯著，尚未形成國際投行級别的差異化競爭優勢。

中金雖擴容，但與國際頂級投行高盛等仍存在較大差距，這體現在核心能力與業務結構上：國際投行已形成投行+交易+財富管理+資管的全鏈條業務體繫，國際收入佔比超一半，抗週期能力顯著，而中金的業務仍高度依賴國内企業，且主要集中在中資企業海外上市項目，缺乏國際投行那樣的多元化收入來源。

在收入結構方面，高盛、摩根士丹利等的交易和做市業務收入佔比顯著，在「看天吃飯」的投行業務表現欠佳時，這些業務也能頂一下用，而中金三家公司仍高度依賴傳統的券商業務，主動管理能力不足。

在地域佈局方面，中金已建立覆蓋中國香港、倫敦、紐約等國際金融之道的網絡，但海外業務仍以服務中資企業為主，未能深度融入全球資本市場；高盛、摩根士丹利等則在全球主要金融中心均擁有完整的業務佈局，能為全球客戶提供跨市場、跨地域、跨品種的高端綜合金融服務。

此外，國際投行在金融科技、量化交易、衍生品創新等領域的投入遠超國内券商，技術賦能帶來的效率差距進一步拉大了競爭力鴻溝。

這起重塑行業格局的整合，所締造的市場新巨頭價值幾何，已成為當下市場矚目的焦點。而一年一度的「港股100強」評選，恰是評估與檢視這類龍頭企業綜合實力與投資價值的權威時刻，這場匯聚了數百名政商界翹楚的年度思想盛宴，不僅發佈了萬眾矚目的綜合實力主榜單，更設有涵蓋中型企業、飛騰企業、科技創新等在内的多個特色子榜單，全面掃描港股市場的價值高地，即將於2026年1月9日揭曉，敬請期待。