現金流腰斬，營收失速：拼多多狂奔之後「急刹車」

中國電商巨頭拼多多（PDD.US）公佈了一份雖然倒退，但仍好於預期的2025年第2季業績。

績後股價微漲0.87%，收報128.21美元，今年以來股價累計漲幅為32.19%，當前市值1,820.13億美元，約合1.42萬億港元，與這兩年狀態大勇的小米集團-W（01810.HK）市值差距進一步縮小，憑借電動汽車銷售表現以及產品生態保持強勁發展，小米今年以來的股價累計漲幅達到55.07%，市值1.39萬億港元，與拼多多的市值差距縮減至約300億港元。

拼多多收入增長進一步放緩，經營溢利下降超兩成

2025年第2季，拼多多的收入按年增長7.14%，至1,039.85億元（單位人民幣，下同），線上營銷服務及其他，以及交易服務貢獻均有所增長，但是增速明顯較上個季度回落，其中線上營銷服務及其他分部貢獻收入557.03億元，按年增長13.41%，低於上個季度的14.76%，也低於2024年第4季和第3季的17.12%和24.35%；交易服務收入則微增0.70%，至482.82億元，增幅明顯低於之前三個季度分别5.85%、33.31%和71.52%。財務副總裁劉珺解釋因為競爭加劇。

季度收入增長7.14%，但是期内的營業成本卻按年大增36.09%，主要因為履約費用、寬帶和服務器支出以及支付處理費增加所致，受此影響，其第2季毛利率按年下降9.38個百分點，按季下降1.30個百分點，至55.90%。

第2季，拼多多的銷售及營銷開支按年增加4.46%，佔收入的比重從上年同期的26.84%和上季的34.91%，改善至26.17%，但是該公司明顯增加了研發的投入，研發開支按年大增23.45%，季度非會計準則經營利潤按年下滑20.69%，至277.48億元，非會計準則淨利潤則按年下降5.01%，至327.08億元。

第2季，拼多多來自經營活動的淨現金流入為216.42億元，按年下滑50.58%。

增加投入，短期業績將繼續受到影響

陳磊在業績發佈會上表示，2025年上半年加大了對高質量發展的投入力度，推出了「千億扶持」計劃，持續投入大量資源，以支持商家生態繫統的發展，這在其第2季財務表現中有所體現：營收增速進一步放緩，運營利潤同比下降21%。他一再強調，相比於短期財務表現，其更看重長期價值的創造，拼多多的重心仍放在長期投資上，包括強化生態繫統、推動價值鏈升級以及為消費者帶來實在的利益。

海外業務方面，陳磊表示為應對市場週期波動，正與商家共同探索新的商業模式和市場，同時推出創新解決方案以提升效率。不同地區會出現一些短期波動，但總的來說，消費需求仍十分強勁，為此，拼多多將積極適應各地的變化並進行相應的調整，關注供應鏈的能力，並加大對服務能力和合規能力的投資。

對於同行對即時零售進行了大量投資，拼多多該如何應對這一問題，趙佳臻表示，目前平台已進入高質量發展的關鍵時期，會主動與供應鏈夥伴緊密合作，加大對商業生態的投資，推動行業可持續發展，但這不可避免地會導致該公司短期財務業績的波動，但他認為從長遠來看，對其業務會有好處。

管理層表示將繼續拓展多多買菜，增加對供應鏈的投入，以更好地映射需求和供應。建立適合農業和新鮮產品的供應鏈，在產品種類和履約效率方面為用戶和商家創造價值。目前多多買菜已經覆蓋了全國70%的行政村，解決了多個區域的最後一公里配送挑戰，同時建立起高效的農產品分銷網絡，將當地農民和中小企與當地消費者聯繫起來，擴大市場。今年，拼多多增加了對偏遠地區的補貼和流量支持。

未來會對產品種類、服務質量、生活效率等方面增加長期投入。

結語

拼多多2025年第2季業績，揭示出一個明確信號：高增長時代已成過去，深水區競爭正在來臨。

儘管收入仍保持增長、利潤高於市場預期，並推動股價微漲，但核心數據的全面放緩已不容忽視：營收增速驟降至個位數、交易服務收入近乎零增長、經營利潤大幅下滑超20%、現金流收縮超五成。一切指向，這家過去增長迅猛的電商平台正面臨嚴峻瓶頸。

在京東（09618.HK）、阿里巴巴（09988.HK）、抖音等多方圍剿下，拼多多不得不以犧牲利潤為代價，持續投入研發、補貼和供應鏈，以維持生態活力。管理層反復強調「長期主義」，但也承認「短期業績仍將承壓」，這意味著，在未來幾個季度，財務表現恐怕難有起色。

真正的挑戰在於，拼多多正試圖在多條戰線上同時作戰：國内電商要「高質量增長」，海外業務需應對波動，買菜業務需下沉供應鏈，還要應對拓展至即時零售的同行對流量的爭奪。資源分配和執行效率將極大考驗組織韌性。

拼多多已從一家增長奇迹的故事型企業，轉型為必須靠精細化運營和戰略定力取勝的新階段玩家。它不再只是那個狂奔的颠覆者，而要成為一個能長期活下去的堅守者。

能否在投資未來與穩住基本盤之間找到平衡，將決定拼多多下一階段的成敗。