Qualcomm: Wenn KI das Rechenzentrum verlässt, beginnt die Chance erst richtig

In den letzten Jahren war der am leichtesten nachvollziehbare rote Faden bei KI-Investitionen die kontinuierliche Konzentration von Rechenleistung in Rechenzentren. Die Modelle wurden immer größer, die Trainingskosten stiegen, und GPUs, HBM, Hochgeschwindigkeitsnetzwerke sowie Rechenzentrumsinfrastruktur entwickelten sich zu den Schwerpunkten der Investitionsausgaben. Dies machte Nvidia zu einem der unmittelbarsten Nutznießer dieser KI-Welle.

Doch die nächste Phase der KI muss nicht zwangsläufig bedeuten, einfach nur immer mehr GPUs in der Cloud anzuhäufen.

Wenn sich KI allmählich von einem Werkzeug, das aktiv geöffnet werden muss, zu einem intelligenten Assistenten wandelt, der kontinuierlich auf Smartphones, PCs, Autos und Robotern läuft, müssen immer mehr Inferenzaufgaben auf dem Gerät selbst ausgeführt werden. Der Grund ist einfach: Lokale Ausführung verringert die Latenz, senkt die Inferenzkosten in der Cloud und eignet sich besser für den Umgang mit persönlichen Daten sowie Informationen von Kameras, Mikrofonen und verschiedenen Sensoren.

Genau hier lohnt sich ein neuer Blick auf Qualcomm.

In den vergangenen zwei Jahrzehnten hat der Markt Qualcomm in erster Linie als Halbleiterunternehmen für Mobiltelefone wahrgenommen. High-End-Android-Smartphones nutzen auf breiter Front Snapdragon (Qualcomms mobile Chipplattform, die typischerweise CPU, GPU, NPU, Baseband und Bildverarbeitungsfunktionen integriert), und Smartphone-Hersteller müssen zudem Lizenzgebühren für Patente im Bereich 3G-, 4G- und 5G-Kommunikation zahlen – Qualcomm verdient somit sowohl an Chips als auch an der IP-Lizenzierung.

Smartphones haben jedoch eine Reifephase erreicht, die weltweiten Auslieferungszahlen werden das frühere hohe Wachstum kaum wiederholen, und Apple treibt die Entwicklung eigener Baseband-Chips schrittweise voran. Aus diesem Grund hat der Markt Qualcomm lange Zeit als hochprofitables, aber im Wachstum begrenztes, reifes Halbleiterunternehmen betrachtet.

Nun will das Unternehmen offensichtlich mehr erreichen.

Qualcomm möchte seine für Smartphones entwickelten Fähigkeiten in den Bereichen stromsparendes Computing, KI, drahtlose Konnektivität und System-on-Chip-Integration auf PCs, Automobile, Industrieanlagen, Robotik und sogar Rechenzentren übertragen. Das Unternehmen hat sein Umsatzziel außerhalb des Smartphone-Bereichs für das Geschäftsjahr 2029 auf 40 Milliarden US-Dollar angehoben, darunter ein Ziel von 10 Milliarden US-Dollar für den Automobilsektor und über 14 Milliarden US-Dollar für das IoT. Gleichzeitig wurde erstmals ein Ziel von über 15 Milliarden US-Dollar für KI-Infrastruktur in Rechenzentren im Geschäftsjahr 2029 ausgerufen.

Die entscheidende Frage bei der Analyse von Qualcomm lautet daher heute nicht mehr bloß, ob sich die nächste Snapdragon-Generation gut verkauft.

Die eigentlich relevante Frage ist vielmehr: Kann sich Qualcomm von einem stark vom Smartphone-Zyklus abhängigen Halbleiterunternehmen zu einem Unternehmen für KI-Rechenplattformen entwickeln, das verschiedene Arten von Endgeräten abdeckt?

Gelingt dies nicht, sollte Qualcomm auch heute noch primär nach der Logik eines reifen Mobilfunk-Halbleiterunternehmens bewertet werden. Gelingt es jedoch, hinkt die Wahrnehmung des Marktes der Realität womöglich noch hinterher.

Erstens: Wie Qualcomm konkret sein Geld verdient

Qualcomm betreibt im Grunde zwei Geschäftsbereiche von völlig unterschiedlicher Natur.

Quelle: TradingView

Der erste Teil ist QCT.

QCT lässt sich als das Chip- und Plattformgeschäft von Qualcomm verstehen. Es umfasst die bekannten Snapdragon-Mobilchips sowie entsprechende Chips und Plattformen für die Bereiche Automobil, IoT und PC. Qualcomm entwickelt CPUs, GPUs, NPUs, Baseband-Chips, Konnektivitäts-Chips und verschiedene Lösungen auf Systemebene, die anschließend von Smartphone-Herstellern, Automobilkonzernen und anderen Geräteherstellern bezogen werden.

Der zweite Teil ist QTL.

QTL ist das Technologielizenzierungsgeschäft von Qualcomm. Von frühem CDMA über 3G und 4G bis hin zu 5G hat Qualcomm ein umfangreiches Portfolio an Mobilfunkpatenten aufgebaut, von denen viele zum Kern des geistigen Eigentums innerhalb von Kommunikationsstandards gehören. Das hat zur Folge, dass ein Gerätehersteller im Rahmen von Lizenzvereinbarungen selbst dann Patentgebühren an Qualcomm zahlen muss, wenn ein Smartphone keinen Snapdragon-Chip nutzt, solange es die entsprechende Mobilfunktechnologie verwendet.

Dies verleiht Qualcomm eine Gewinnstruktur, die sich deutlich von typischen Chipunternehmen unterscheidet. Im 3. Quartal des Geschäftsjahres 2026 belief sich der QCT-Umsatz auf etwa 8,5 Milliarden US-Dollar bei einer Marge vor Steuern von rund 26 %; im selben Zeitraum lag der QTL-Umsatz bei lediglich 1,278 Milliarden US-Dollar, erzielte jedoch einen Gewinn vor Steuern von 881 Millionen US-Dollar, was einer Marge von stolzen 69 % entspricht. QCT sorgt für das Umsatzvolumen, während QTL hohe Margen und einen stabilen Cashflow liefert.

Dies zu verstehen ist wichtig, denn Qualcomm sucht keineswegs nach einer zweiten Wachstumskurve auf der Basis eines unprofitablen Altgeschäfts. Im Gegenteil: Das Smartphone- und das Patentgeschäft erwirtschaften weiterhin einen erheblichen Cashflow, den das Unternehmen nutzt, um kontinuierlich in neue Märkte für Rechenleistung zu investieren.

Das Problem ist ebenso offensichtlich: Qualcomm ist heute nach wie vor zu stark vom Smartphone abhängig. Im Geschäftsjahr 2025 erreichte der Smartphone-Umsatz von QCT 27,79 Milliarden US-Dollar, während die Umsätze im Automobil- und IoT-Bereich bei lediglich 3,96 Milliarden bzw. 6,62 Milliarden US-Dollar lagen.

Die anhaltend niedrigere Bewertung von Qualcomm am Kapitalmarkt spiegelt daher im Wesentlichen ein sehr einfaches Urteil wider: Das Unternehmen ist zwar durchaus profitabel, sein größter Markt ist jedoch ausgereift. Qualcomm versucht nun zu beweisen, dass diese Einschätzung überholt ist.

Smartphones verschwinden nicht, wandeln sich aber vom Wachstumsmotor zum Cashflow-Fundament

Bei Diskussionen über die Zukunft von Qualcomm verfällt man leicht in das andere Extrem: Bedeutet das größere Phantasiepotenzial bei Autos, KI-PCs und Robotik etwa, dass Smartphones keine Rolle mehr spielen?

Natürlich nicht.

Im 3. Quartal des Geschäftsjahres 2026 erzielte Qualcomm im Smartphone-Bereich immer noch einen Umsatz von 5,086 Milliarden US-Dollar, was etwa 60 % des QCT-Umsatzes entspricht – wenn auch mit einem Rückgang von knapp 20 % gegenüber dem Vorjahr. Unterdessen erreichte der Umsatz im Automobilbereich 1,588 Milliarden US-Dollar (ein Plus von etwa 61 % gegenüber dem Vorjahr) und der IoT-Umsatz 1,830 Milliarden US-Dollar (ein Plus von rund 9 %).

Diese Zahlen veranschaulichen die aktuelle Position von Qualcomm gut: Das Stammgeschäft ist nach wie vor um ein Vielfaches größer als die neuen Segmente, aber die Wachstumsraten haben sich komplett umgekehrt.

Aus diesem Grund sollte sich auch der Fokus bei der Analyse des Smartphone-Geschäfts von Qualcomm verlagern. Früher war die wichtigste Frage bei Mobilfunk-Chips, wie viele Smartphones weltweit pro Jahr verkauft werden. Heute lautet die relevantere Frage: Wie viel Chip-Wertschöpfung kann Qualcomm pro Smartphone erzielen? Insbesondere im High-End-Android-Markt ist ein Snapdragon längst nicht mehr nur ein einfacher Prozessor. Moderne mobile SoCs integrieren üblicherweise CPU, GPU, NPU, Bildprozessor, Baseband und Konnektivitätsfunktionen. Da sich die KI-Funktionen kontinuierlich erweitern, könnte der Halbleiterwert pro Gerät selbst bei einem weltweiten Smartphone-Absatzwachstum im niedrigen einstelligen Prozentbereich weiter steigen – vorausgesetzt, der High-End-Anteil nimmt zu, die Chipkomplexität erhöht sich und die KI- sowie Konnektivitätsfunktionen werden stetig aufgerüstet.

Aus diesem Grund glaube ich auch nicht, dass ein ausgereifter Smartphone-Markt gleichbedeutend mit einem Wertverlust für das Smartphone-Geschäft von Qualcomm ist. Ein genaues Auge muss man vielmehr auf den von Apple selbst entwickelten Baseband-Chip haben. Apple hat damit begonnen, seinen eigenen Baseband-Chip schrittweise einzuführen, was bedeutet, dass ein Teil der bisher mit dem iPhone erzielten Baseband-Einnahmen von Qualcomm nach und nach wegfallen wird.

Hierbei müssen jedoch zwei Konzepte unterschieden werden: Die Lieferung von Baseband-Chips an Apple durch Qualcomm gehört zum QCT-Chipgeschäft. Die Zahlung von Lizenzgebühren durch Apple für die Nutzung entsprechender Mobilfunkpatente gehört hingegen zu QTL. Mit anderen Worten: Die Eigenentwicklung von Baseband-Chips durch Apple bedeutet weder, dass alle Umsätze zwischen Qualcomm und Apple auf einen Schlag wegfallen, noch dass der Wert der Mobilfunkpatente von Qualcomm schlagartig auf null sinkt.

Aus Investorensicht stellt Apple für Qualcomm dennoch einen hervorragenden Stresstest dar. Wenn in den kommenden Jahren die chipbezogenen Einnahmen von Apple weiter sinken, der Gesamtumsatz und der Gewinn je Aktie (EPS) von Qualcomm aber dennoch wachsen können, würde dies beweisen, dass die neuen Bereiche Automobil, IoT, PC und andere nicht mehr bloß Folien für eine zweite Wachstumskurve in Präsentationen des Managements sind.

Sollten die neuen Geschäfte den Rückgang des Altgeschäfts hingegen nur knapp ausgleichen, dürfte sich die Bewertung von Qualcomm kaum nachhaltig verändern. Die wichtigste Rolle des Smartphone-Geschäfts besteht künftig also womöglich nicht darin, wieder zu einem hochdynamischen Wachstumsmotor zu werden. Eine realistischere Positionierung wäre vielmehr: Cashflow, F&E-Skaleneffekte und eine Kundenbasis bereitzustellen, um Qualcomm ausreichend Zeit für den Abschluss seiner nächsten geschäftlichen Transformation zu verschaffen.

On-Device-KI ist das verbindende Element aller neuen Geschäftsbereiche von Qualcomm

Wenn ein Unternehmen lediglich deshalb das Etikett „KI“ erhält, weil KI gerade im Trend liegt, gäbe es bei Qualcomm wenig Besonderes zu analysieren. Was mich jedoch wirklich davon überzeugt, dass Qualcomm eine Neubewertung verdient, ist die fundamentale Verlagerung des Orts der KI-Datenverarbeitung.

Heutige große Sprachmodelle laufen hauptsächlich in Rechenzentren. Der Grund liegt auf der Hand: Die Modelle sind riesig und rechenintensiv, und die Cloud bietet die leistungsstärksten GPUs, den meisten Speicher sowie die vollständigste Softwareumgebung. Wenn die Modelle jedoch schrittweise effizienter werden, wandeln sich immer mehr KI-Funktionen von einer gelegentlichen Nutzung hin zu einem Dauerbetrieb.

Ein wirklich nützlicher künftiger KI-Assistent, der einen Nutzer verstehen soll, benötigte beispielsweise dauerhaften Zugriff auf Kalender, Dateien, Sprache, Kameras, Standort und verschiedene Anwendungen. Müsste bei jeder Aktion eine Datenübertragung in die Cloud erfolgen, würde dies nicht nur die Latenz erhöhen, sondern auch die Inferenzkosten in der Cloud in die Höhe treiben und komplexe Datenschutzfragen aufwerfen.

Eine sinnvollere langfristige Architektur besteht daher nicht darin, dass On-Device die Cloud vollständig ersetzt, sondern in einem hybriden Modell: Großangelegtes Training und komplexe Inferenz verbleiben in der Cloud, während Aufgaben mit höheren Anforderungen an Latenz, Datenschutz und Dauerbetrieb schrittweise lokal auf das Gerät verlagert werden. Setzt sich dieser Trend durch, verändern sich auch die Bewertungskriterien im Chip-Wettbewerb.

In Rechenzentren liegt der Fokus des Marktes vor allem auf der absoluten Rechenleistung. Smartphones, PCs, Autos und Roboter unterliegen jedoch klaren Leistungsgrenzen. Sie können nicht einfach immer mehr Rechenkerne hinzufügen und eine unbegrenzte Zunahme von Stromverbrauch und Wärmeentwicklung akzeptieren. Bei diesen Geräten kommt es entscheidend darauf an, wie viel Rechenleistung pro Leistungseinheit erbracht werden kann – die Leistung pro Watt. Und genau das ist das Spezialgebiet, auf dem Qualcomm seit mehr als zwei Jahrzehnten tätig ist.

Smartphones stellen in der Tat eine extrem anspruchsvolle Rechenumgebung dar. Ein nur wenige Millimeter dickes Gerät muss gleichzeitig CPU, GPU, Baseband, Kamera, drahtlose Konnektivität und KI-Funktionen ausführen und dabei sowohl die Wärmeentwicklung kontrollieren als auch eine Ganztages-Akkulaufzeit gewährleisten. Diese Rahmenbedingungen haben Qualcomm seit Langem dazu gezwungen, sich auf Optimierungen auf Systemebene im Bereich des stromsparenden Computings zu konzentrieren. Die Oryon-CPU, die Adreno-GPU und die Hexagon-NPU im Snapdragon bilden zusammen mit Qualcomms langjähriger Erfahrung bei drahtloser Konnektivität wie 5G, Wi-Fi und Bluetooth im Wesentlichen einen vollständigen Technologie-Stack für On-Device-Computing. KI-Smartphones an sich stellen daher gar nicht den größten Phantasie-Treiber für Qualcomm dar.

Viel spannender ist folgendes Szenario: Wenn eine ursprünglich für Smartphones entwickelte Rechenarchitektur in immer mehr unterschiedliche Geräte Einzug hält, lässt sich Qualcomms F&E-Aufwand über einen wesentlich größeren Markt amortisieren.

Smartphones sind KI für die Hosentasche; PCs sind KI auf dem Schreibtisch; Autos sind KI auf Rädern; Roboter sind KI, die in die physische Welt einzieht.

Aus dieser Perspektive betrachtet ist der Vorstoß von Qualcomm in verschiedene Märkte keine zusammenhanglose Expansion nach dem Giesskannenprinzip, sondern der Versuch, dieselbe Kernkompetenz zu replizieren.

Was die Umsatzzusammensetzung wirklich verändern könnte, sind nicht KI-Smartphones, sondern Autos, PCs und Physische KI

Wenn am Markt von On-Device-KI die Rede ist, denkt man zuerst an KI-Smartphones. Für Qualcomm dürften KI-Smartphones jedoch in erster Linie zwei Dinge bewirken: die Wettbewerbsfähigkeit der High-End-Snapdragon-Chips sichern und den Halbleiterwert pro Smartphone steigern.

Ein völlig eigenständiger neuer Markt wird dadurch womöglich nicht direkt geschaffen. Was die Umsatzstruktur von Qualcomm also wirklich verändern könnte, ist vielmehr die Frage, ob Snapdragon den Smartphone-Bereich nachhaltig hinter sich lassen kann.

Das Geschäft, das dies heute am ehesten unter Beweis stellt, ist der Automobilsektor. Im 3. Quartal des Geschäftsjahres 2026 erreichte der Automobilumsatz von Qualcomm 1,588 Milliarden US-Dollar – ein Plus von 61 % gegenüber dem Vorjahr und das 23. Quartal in Folge mit einem zweistelligen Vorjahreswachstum. Das Unternehmen hat eine Design-Win-Pipeline im Automobilbereich von rund 65 Milliarden US-Dollar bekannt gegeben und gleichzeitig sein Umsatzziel für den Automobilsektor im Geschäftsjahr 2029 auf 10 Milliarden US-Dollar angehoben.

Warum ist das Automobilgeschäft so wichtig? Weil heutige Fahrzeuge immer mehr großen Rechengeräten gleichen. Früher übernahmen Halbleiter im Auto hauptsächlich relativ unabhängige Steuerungsfunktionen. Doch mit der Entwicklung intelligenter Cockpits, von Fahrassistenzsystemen, Vernetzung im Fahrzeug und zentralisierten Rechenarchitekturen benötigen Autos zunehmend leistungsfähige, integrierte Rechenplattformen. Qualcomms Snapdragon Digital Chassis tut genau das und deckt unter anderem die Bereiche Smart Cockpit, Konnektivität und Fahrassistenz ab.

Zudem gibt es einen entscheidenden ökonomischen Unterschied zwischen Autos und Smartphones: Ein Auto bietet Raum für einen im Vergleich zum Smartphone weitaus höheren Halbleiterwert, und der Lebenszyklus einer Automobilplattform ist in der Regel deutlich länger. Dies macht das Automobilgeschäft zur derzeit glaubwürdigsten zweiten Wachstumskurve für Qualcomm – nicht weil es die größte Story bietet, sondern weil die Umsätze bereits heute realisiert werden.

KI-PCs befinden sich noch in einem früheren Stadium. Snapdragon X und Windows on Arm haben Qualcomm erstmals eine reale Chance eröffnet, im großen Stil in den traditionellen PC-Markt einzutreten. In der Vergangenheit lagen die größten Probleme von Windows on Arm stets bei der Softwarekompatibilität, der Leistung und dem Ökosystem. Die Vorteile von Qualcomm lagen vor allem bei Akkulaufzeit, Energieeffizienz und Chip-Integrationsfähigkeit. Das Aufkommen von KI-PCs hat diesen Wettbewerb nun ein Stück weit neu gemischt.

Die Leistung pro Watt gewinnt bei PCs an Bedeutung, da lokale KI die Prozessoren über längere Zeiträume unter hohe Last setzt. Dies verstärkt Probleme rund um Hitzeentwicklung, Geräuschentwicklung, Gehäusedesign und Akkulaufzeit. Dies gilt ganz besonders für Laptops: Selbst wenn sie an der Steckdose hängen können, wollen Nutzer nicht, dass Lüfter ständig auf Hochtouren laufen, Gehäuse sich dauerhaft aufheizen oder die Akkulaufzeit spürbar einbricht, nur um dauerhafte KI-Funktionen wie Copilot, Bildgenerierung, Echtzeit-Übersetzung oder Meeting-Transkription auszuführen. Und da Laptops nach wie vor einen Großteil des PC-Absatzvolumens ausmachen, bleibt die Energieeffizienz ein praxisrelevanter Wettbewerbsfaktor für die Produkte.

Das ist auch der Grund, warum die von Qualcomm bei Smartphone-Chips aufgebaute Kompetenz im Bereich des stromsparenden Computings im Zeitalter der KI-PCs wertvoll bleibt. Smartphone-Chips mussten seit jeher CPU-, GPU-, NPU- und Konnektivitätsaufgaben gleichzeitig unter begrenztem Strom- und Wärmebudget bewältigen – diese Erfahrung eignet sich hervorragend für schlanke und leichte Laptops, auf denen lokale KI kontinuierlich laufen muss.

Allerdings sollte man hier nicht zu optimistisch sein. Der PC-Markt ist ausgereift und extrem umkämpft; Intel und AMD werden Marktanteile nicht kampflos abgeben, und Qualcomm dürfte künftig nicht der einzige Player im Arm-Lager bleiben. Die Kennzahl, auf die es bei Snapdragon X wirklich ankommt, ist daher nicht das Ausmaß an KI-PC-Marketing im Markt, sondern ob Qualcomm letztlich nachhaltige Marktanteile bei Windows-PCs aufbauen kann.

Noch weiter in der Zukunft liegt die Physische KI. Industrieanlagen, Roboter, Drohnen, Kameras und XR-Produkte teilen eine gemeinsame Eigenschaft: Sie müssen die Umwelt wahrnehmen, Modelle ausführen und lokal reagieren, während sie gleichzeitig durch Stromversorgung und Netzwerkanbindung eingeschränkt sind. Das ähnelt stark den Aufgaben, die Smartphones gelöst haben – nur in anderen Geräteformen. Sollten Robotik und industrielle KI in Zukunft also tatsächlich im großen Maßstab zum Einsatz kommen, liegt die Chance von Qualcomm womöglich nicht in einem einzelnen Roboter-Chip, sondern darin, die zugrundeliegende allgemeine Rechen- und Konnektivitätsplattform für diese intelligenten Geräte zu stellen.

Selbstverständlich ist dieses Segment noch stark zukunftsorientiert. Die Robotik sollte daher nicht mit demselben Maß an Gewissheit diskutiert werden wie das Automobilgeschäft, das bereits Umsätze in Milliardenhöhe generiert. Auch dies sollte bei der Analyse von Qualcomm berücksichtigt werden: Nicht jeder potenzielle Markt sollte direkt als zukünftiger Umsatz verbucht werden.

Der Automobilbereich schlägt sich bereits in Zahlen nieder. Der PC-Bereich befindet sich in der Validierung. Robotik und Physische KI bleiben eher langfristige Chancen. Unterschiedliche Geschäftsbereiche erfordern verschiedene Grade an Gewissheit bei der Bewertung.

Die wichtigste neue Variable: Qualcomm drängt zurück in das Rechenzentrum

Wenn On-Device-KI die natürlichste Geschäftserweiterung für Qualcomm darstellt, dann ist das Rechenzentrum derzeit der aggressivste Schritt des Unternehmens. Qualcomm hat sich zum Ziel gesetzt, im Geschäftsjahr 2029 mehr als 15 Milliarden US-Dollar Umsatz mit KI-Infrastruktur für Rechenzentren zu erzielen. Diese Zahl ist bereits so hoch, dass das Rechenzentrumsgeschäft nicht mehr einfach als kostenlose Wachstumsoption abgetan werden kann.

Das Unternehmen hat KI-Beschleuniger-Produktlinien wie den AI200 und AI250 auf den Markt gebracht, um sich auf KI-Inferenz zu konzentrieren, anstatt den Wettbewerbsansatz von Nvidia im Markt für Modelltraining direkt zu kopieren. Die zugrundeliegende Logik folgt weiterhin der altbewährten Ausrichtung von Qualcomm: die Recheneffizienz pro Leistungseinheit zu steigern und gleichzeitig die Systembetriebskosten zu senken.

Strategisch gesehen handelt es sich hierbei um eine interessante umgekehrte Expansion. In den vergangenen gut zehn Jahren hat sich die Hochleistungs-Rechenkapazität kontinuierlich von den Rechenzentren hin zu den Endgeräten verlagert. Qualcomm möchte nun die am Edge seit Langem aufgebaute stromsparende KI-Rechenkompetenz zurück in das Rechenzentrum bringen.

Allerdings mahnt genau dieser Bereich zur größten Vorsicht, denn die Wettbewerbsbarrieren im Rechenzentrum beschränken sich seit jeher nicht nur auf die Chip-Performance. Die wahre Stärke von Nvidia liegt nicht nur in den GPUs, sondern umfasst auch CUDA, das Entwickler-Ökosystem, Netzwerke, das Systemdesign und tief verankerte Nutzergewohnheiten bei den Kunden. Auch AMD investiert seit Jahren in diesen Markt. Selbst wenn Qualcomm also bei bestimmten KI-Inferenz-Workloads eine ordentliche Leistung pro Watt erzielt, bedeutet das nicht, dass Kunden sofort die Plattform wechseln werden.

Aus diesem Grund sollte das vom Unternehmen angestrebte Umsatzziel von 15 Milliarden US-Dollar im Rechenzentrumssegment für das Geschäftsjahr 2029 derzeit nicht als gesicherter Umsatz in ein Bewertungsmodell einfließen. Ein vernünftigerer Ansatz ist es, diesen Wert als hochkarätige Variable zu betrachten, die sich Schritt für Schritt bestätigen muss.

Zunächst muss geprüft werden, ob die Produkte fristgerecht in die Serienproduktion gehen. Danach gilt es zu beobachten, ob Hyperscale-Cloud-Kunden gewonnen werden können. Anschließend müssen Softwarekompatibilität und das tatsächliche Bereitstellungsvolumen bewertet werden. Erst dann lässt sich beurteilen, ob das Rechenzentrum tatsächlich zu einer neuen Säule des Geschäfts von Qualcomm werden kann.

Hier liegt meiner Meinung nach derzeit auch das größte Phantasiepotenzial für Qualcomm, das allerdings zeitgleich mit den höchsten Umsetzungsrisiken behaftet ist. Das Automobilgeschäft zeigt bereits, dass die Diversifizierungsstrategie aufgeht. Das Rechenzentrum wiederum könnte darüber entscheiden, wie weit diese Diversifizierung letztlich reicht.

Warum ist Qualcomm immer noch nicht teuer? Weil der Markt das „neue Qualcomm“ noch nicht voll akzeptiert hat

Wie oben erläutert, befinden sich die einzelnen Geschäftsbereiche von Qualcomm in völlig unterschiedlichen Entwicklungsstadien.

Smartphones sind bereits ein reifes Geschäft; QTL ist ein hochprofitables Cashflow-Geschäft; der Automobilbereich ist in die Phase der Umsatzrealisierung eingetreten; beim PC werden die Marktanteile noch validiert; Robotik und Physische KI ähneln eher langfristigen Wachstumschancen; und das Rechenzentrum bietet zwar ein großes Potenzial, birgt derzeit jedoch auch die größte Unsicherheit bei der Ausführung.

Angesichts der großen Unterschiede bei Wachstumsraten, Profitabilität und Gewissheit über diese Geschäftsbereiche hinweg greift eine Bewertung von Qualcomm über ein einziges Gesamt-KGV zu kurz. An dieser Stelle versuche ich eine grobe Sum-of-the-Parts-Bewertung (SOTP).

Die folgenden Bewertungen basieren alle auf dem Unternehmenswert (Enterprise Value, EV). Nach der Summierung der Unternehmenswerte der einzelnen Segmente wird die Nettoverschuldung des Konzerns abgezogen, um den Eigenkapitalwert (Equity Value) zu ermitteln, was einen direkten Vergleich mit der aktuellen Marktkapitalisierung ermöglicht.

Per August 2026 beläuft sich die Marktkapitalisierung von Qualcomm auf etwa 171,5 Milliarden US-Dollar, bei einem Unternehmenswert von rund 178,5 Milliarden US-Dollar. Ende Juni 2026 hielt das Unternehmen Zahlungsmittel und Wertpapiere im Wert von etwa 8,3 Milliarden US-Dollar bei Schulden von rund 15,3 Milliarden US-Dollar, was einer Nettoverschuldung von etwa 7 Milliarden US-Dollar entspricht. Wie viel hat der Markt im Rahmen des heutigen Unternehmenswerts von rund 178,5 Milliarden US-Dollar bereits für die neuen Geschäftsbereiche von Qualcomm – Automobil, PC, Robotik und Rechenzentrum – eingepreist?

Segment 1: QTL

QTL ist der am einfachsten isoliert zu bewertende Geschäftsbereich von Qualcomm. Im Geschäftsjahr 2025 lag der QTL-Umsatz bei etwa 5,58 Milliarden US-Dollar mit einem Gewinn vor Steuern von rund 4,04 Milliarden US-Dollar – was einer Vorsteuermarge von beachtlichen 72 % entspricht. Es handelt sich um ein Lizenzgeschäft mit geringem Wachstum, aber sehr hohen Gewinnspannen und hoher Cashflow-Qualität.

Da QTL bereits ausgereift ist und nur noch ein begrenztes Umsatzwachstum aufweist, seine Profitabilität und Cashflow-Stabilität jedoch deutlich besser sind als bei typischen zyklischen Halbleiterunternehmen, halte ich eine Spanne von etwa 11–14x EV/EBIT für relativ angemessen. Multiplikatoren in dieser Höhe spiegeln die hohen Margen, die geringen Investitionsausgaben (Capex) und die starke Cash-Generierung von QTL wider, tragen aber gleichzeitig dem begrenzten langfristigen Wachstum Rechnung, sodass kein Bewertungsaufschlag eines hochdynamischen Halbleiterunternehmens gerechtfertigt ist. Auf dieser Grundlage liegt der Unternehmenswert von QTL bei etwa 45 bis 55 Milliarden US-Dollar. Das bedeutet, dass QTL allein etwa ein Viertel bis ein Drittel des aktuellen Unternehmenswerts von Qualcomm tragen könnte.

Segment 2: Smartphone-Chips

Die Bewertung des traditionellen Smartphone-Geschäfts ist etwas schwieriger, da Qualcomm den Gewinn des Smartphone-Segments nicht separat ausweist, sondern nur die Rentabilität von QCT insgesamt.

Im Geschäftsjahr 2025 belief sich der Smartphone-Umsatz von QCT auf rund 27,8 Milliarden US-Dollar; im 3. Quartal des Geschäftsjahres 2026 lag der Quartalsumsatz bei 5,086 Milliarden US-Dollar, was einem Rückgang von 20 % gegenüber dem Vorjahr entspricht. Noch bemerkenswerter ist, dass die jüngsten langfristigen Ziele von Qualcomm für das Geschäftsjahr 2029 nicht davon ausgehen, dass das Smartphone-Geschäft zu starkem Wachstum zurückkehrt. Das Unternehmen rechnet bis dahin mit einem QCT-Umsatz außerhalb des Smartphone-Bereichs von 40 Milliarden US-Dollar, wobei Smartphones nur noch etwa ein Drittel des QCT-Umsatzes ausmachen sollen – was einem Smartphone-Umsatz von rund 20 Milliarden US-Dollar entspricht. Dies deutet darauf hin, dass Qualcomm im Zuge der Fortschritte bei Apples eigenem Baseband faktisch akzeptiert hat, dass das Smartphone-Geschäft gegenüber dem heutigen Niveau schrumpfen wird, und darauf setzt, dass Automobil, PC, IoT und Rechenzentren diese Lücke schließen können.

Dementsprechend sollte das Smartphone-Geschäft nicht wie eine KI-Wachstumsaktie bewertet werden. Mangels separater Gewinndaten bietet sich hier das EV/Umsatz-Verhältnis an. Unter Berücksichtigung der weiterhin starken Wettbewerbsposition von Qualcomm im High-End-Android-Markt und der soliden Cash-Generierung bei gleichzeitig nahezu stagnierendem langfristigem Wachstum sowie potentiellem Abwärtsdruck halte ich etwa 1,8–2,2x EV/Umsatz für angemessen. Auf Basis des Umsatzes im Geschäftsjahr 2025 ergibt dies einen Unternehmenswert von etwa 50 bis 60 Milliarden US-Dollar. In dieser Bewertung ist bereits ein Abschlag für den Wegfall der Apple-Basebands, die Reife des Smartphone-Marktes und das verlangsamte Wachstum enthalten – was bedeutet, dass der Markt für das Smartphone-Geschäft keinen nennenswerten Wachstumsaufschlag zahlen müsste.

Segment 3: Automobil

Das Automobilgeschäft weist einen völlig anderen Charakter auf. Es ist unter allen neuen Geschäftsbereichen von Qualcomm das Segment mit dem höchsten Grad an Umsatzrealisierung und der stärksten Sichtbarkeit.

Im Geschäftsjahr 2025 lag der Umsatz im Automobilbereich bei rund 3,96 Milliarden US-Dollar (plus 36 % gegenüber dem Vorjahr); im 3. Quartal des Geschäftsjahres 2026 stieg der Quartalsumsatz weiter auf 1,588 Milliarden US-Dollar (plus 61 % gegenüber dem Vorjahr). Hochgerechnet auf das Jahr übersteigt der Automobilumsatz bereits jetzt 6 Milliarden US-Dollar. Mittlerweile hat die Design-Win-Pipeline von Qualcomm im Automobilsektor rund 65 Milliarden US-Dollar erreicht, und das Management hat das Umsatzziel für das Geschäftsjahr 2029 auf 10 Milliarden US-Dollar angehoben.

Dieses Segment kann daher nicht mehr als weit entfernte Wachstumsoption betrachtet werden. Für eine Automobil-Halbleiterplattform mit einem hochgerechneten Jahresumsatz von über 6 Milliarden US-Dollar, die weiterhin stark wächst, lange Kundenprojektzyklen aufweist und über eine große Design-Win-Pipeline verfügt, halte ich eine Spanne von etwa 4–5x EV/Umsatz für angemessen und fair. Dieser Multiplikator liegt vor allem deshalb über dem des reifen Smartphone-Geschäfts, weil sich der Automobilbereich weiterhin in einer klaren Umsatzexpansionsphase befindet und Design-Wins typischerweise eine hohe Sichtbarkeit künftiger Umsätze bieten; angesichts der noch begrenzten Größenordnung ist eine übertriebene Wachstumsbewertung jedoch ebenso wenig gerechtfertigt. Auf dieser Grundlage beläuft sich der Unternehmenswert von Qualcomms Automobilgeschäft derzeit auf etwa 25 bis 30 Milliarden US-Dollar. Unter den neuen Geschäftsbereichen von Qualcomm messe ich dem Automobilsektor die höchste Gewissheit zu – es geht hier nicht mehr darum zu beweisen, ob ein Markt existiert, sondern wie groß dieses Geschäft letztlich werden kann.

Segment 4: PC und persönliche KI

Das PC-Geschäft erfordert einen konservativeren Ansatz. Qualcomm weist den PC-Bereich derzeit nicht als separates Finanzsegment aus, sondern rechnet ihn dem IoT zu. Laut den neuesten Zielen des Unternehmens soll der Umsatz im Bereich persönliche KI und Compute im Geschäftsjahr 2029 etwa 6 Milliarden US-Dollar erreichen. Der PC ist für Qualcomm von großer Bedeutung, da der Snapdragon X die erste reale Chance des Unternehmens darstellt, nachhaltig in den traditionellen Windows-PC-Markt einzutreten.

Das größte Problem war hierbei jedoch nie die Marktgröße – der PC-Markt ist zweifellos groß genug. Was tatsächlich noch validiert werden muss, ist der nachhaltige Marktanteil bei Windows-PCs, den Snapdragon X letztlich erobern kann. Daher sollte dieses Segment nicht in vollem Umfang auf Basis seines Umsatzziels für das Geschäftsjahr 2029 bewertet werden. Für ein Rechengeschäft, das sich noch in der Phase der Marktanteilsvalidierung befindet, bei Erfolg jedoch hohes Wachstumspotenzial aufweist, halte ich für das Geschäftsjahr 2029 ein EV/Umsatz-Verhältnis von etwa 2,5–3,5x für angemessen. Dieser Multiplikator ist niedriger als bei ausgereiften KI-Rechenplattformen, was vor allem daran liegt, dass sich Qualcomm nach wie vor gegen Intel, AMD und andere Arm-Chiphersteller behaupten muss, während das Software-Ökosystem von Windows on Arm sowie die Akzeptanz bei den Verbrauchern ebenfalls noch auf dem Prüfstand stehen.

Nach Abzinsung der Umsätze für das Geschäftsjahr 2029 über die Zeit und unter Einberechnung der Unsicherheit bezüglich der Zielerreichung ergibt sich für das Geschäft mit PCs und persönlicher KI derzeit ein Unternehmenswert von etwa 10 bis 15 Milliarden US-Dollar. Deshalb bezeichne ich den PC-Bereich als ein Segment, das sich „in der Validierung“ befindet – man kann ihn nicht mehr mit null ansetzen, er hat aber eindeutig noch nicht den Grad an Gewissheit des Automobilgeschäfts erreicht.

Segment 5: Industrie, Netzwerke, Robotik und Physische KI

Robotik und Physische KI gehören zu den Geschäftsbereichen von Qualcomm, die am leichtesten durch langfristige Phantasie aufgebläht werden können. Gemäß den Zielen des Unternehmens für das Geschäftsjahr 2029 soll der kombinierte Umsatz in den Bereichen Industrie, Netzwerke und Robotik etwa 8 Milliarden US-Dollar erreichen.

Dabei ist jedoch zu beachten, dass diese 8 Milliarden US-Dollar keineswegs reinen zukünftigen Robotik-Umsatz darstellen. Ein erheblicher Teil stammt aus Qualcomms bereits bestehendem Geschäft mit Industrieanlagen, Netzwerken und Edge-Computing. Wenn man die gesamten 8 Milliarden US-Dollar direkt als hochdynamischen Vermögenswert für Physische KI bewertet, läuft man daher Gefahr, dieses Segment zu überbewerten. Ein vernünftigerer Ansatz besteht darin, es als eine Kombination aus einem reifen Industriegeschäft und einem Robotikgeschäft im Frühstadium zu betrachten.

Für ein Segment, das sowohl über eine reale bestehende Umsatzbasis als auch über gewisses langfristiges KI-Wachstumspotenzial verfügt, halte ich für das Geschäftsjahr 2029 ein EV/Umsatz-Verhältnis von etwa 2–3x für angemessen. Dieser Multiplikator liegt vor allem deshalb unter dem des Automobilsektors, weil sich das skalierte kommerzielle Modell für Robotik und Physische KI noch in einer früheren Phase befindet, wobei das Tempo der Umsatzrealisierung, die Kundenstruktur und das spätere Wettbewerbsumfeld ungeklärt sind. Nach weiterer zeitlicher Abzinsung und Berücksichtigung der Notwendigkeit, das Robotikgeschäft erst noch zu validieren, beläuft sich der aktuelle Unternehmenswert dieses Segments meines Erachtens auf etwa 10 bis 18 Milliarden US-Dollar. Das langfristige Potenzial könnte hier sehr groß sein, aber zum jetzigen Zeitpunkt ziehe ich es vor, das schrittweise Entstehen von Umsätzen und Kunden abzuwarten, anstatt das gesamte Marktpotenzial vorab in die Bewertung einzupreisen.

Segment 6: Rechenzentrum

Das Rechenzentrum ist das Segment mit dem größten Phantasiepotenzial in der Gesamtbewertung von Qualcomm nach dem Sum-of-the-Parts-Ansatz und zugleich dasjenige, für das die breiteste Bewertungsspanne angesetzt werden sollte. Das Ziel des Managements liegt darin, im Geschäftsjahr 2029 einen Umsatz von über 15 Milliarden US-Dollar mit KI-Infrastruktur für Rechenzentren zu erzielen. Wenn dieses Ziel tatsächlich erreicht wird, könnte das Rechenzentrum zu einer der größten neuen Wertquellen für Qualcomm werden.

Für ein Chipgeschäft im Rechenzentrumsbereich, das sich primär auf KI-Inferenz konzentriert und sich bis dahin noch in einer vergleichsweise dynamischen Wachstumsphase befindet, halte ich eine langfristige Bewertungsspanne von 4–6x EV/Umsatz für angemessen. Dieser Multiplikator liegt angesichts des höheren Wachstumspotenzials und der größeren Marktchancen von KI-Chips für Rechenzentren deutlich über dem für das Smartphone- und Industriegeschäft; er ist jedoch klar niedriger als bei KI-Halbleiterunternehmen, die bereits vollständige Software-Ökosysteme und eine Marktbeherrschung aufgebaut haben, da Qualcomm die Wettbewerbsfähigkeit der Produkte, das Software-Ökosystem, die Kundenakzeptanz und das Bereitstellungsvolumen erst noch unter Beweis stellen muss. Sollte der Umsatz im Geschäftsjahr 2029 tatsächlich 15 Milliarden US-Dollar übersteigen, könnte der langfristige Unternehmenswert theoretisch viele Milliarden US-Dollar erreichen.

Dies bedeutet jedoch keineswegs, dass dieser Wert heute schon in vollem Umfang bei Qualcomm eingepreist sein sollte. Der einfache Grund: Die aktuelle Zahl von 15 Milliarden US-Dollar ist lediglich ein Ziel des Managements und kein Umsatz, der bereits erzielt wurde.

Beim Rechenzentrumsgeschäft müssen daher zwei Arten von Abschlägen berücksichtigt werden: eine zeitliche Abzinsung, da bis zum Geschäftsjahr 2029 noch mehrere Jahre vergehen, und – was noch wichtiger ist – ein Abschlag für die Wahrscheinlichkeit der Zielerreichung.

Nach Abwägung beider Faktoren halte ich derzeit einen Unternehmenswert von etwa 15 bis 30 Milliarden US-Dollar für das Rechenzentrumsgeschäft für angemessener. Diese Spanne wirkt zwar breit, spiegle aber genau den aktuellen Status des Segments wider:

Es steht eindeutig nicht bei null, ist aber auch weit davon entfernt, so bewertet zu werden, als seien die 15 Milliarden US-Dollar Umsatz bereits realisiert. Das bedeutet auch, dass das Rechenzentrum künftig zum Vermögenswert mit der größten Bewertungselastizität für Qualcomm werden könnte.

Gelingt es dem Unternehmen in der Folge, namhafte Hyperscale-Cloud-Kunden, echte Großserienaufträge und nachhaltig wachsende Rechenzentrenumsätze zu sichern, könnte der aktuelle Wert dieses Segments deutlich steigen – selbst wenn sich das Umsatzziel für das Geschäftsjahr 2029 selbst nicht ändert. Denn was sich dann grundlegend ändert, ist nicht zwingend die schlussendliche Marktgröße, sondern die Wahrscheinlichkeit, die der Markt dem Erfolg dieses Ziels beimisst.

Im Rahmen dieses SOTP-Modells summiert sich der kumulierte Unternehmenswert der einzelnen Segmente von Qualcomm auf etwa 155 bis 208 Milliarden US-Dollar, verglichen mit einem aktuellen Unternehmenswert von rund 178,5 Milliarden US-Dollar – was etwa in der Mitte dieser Spanne liegt. Nach weiterem Abzug der Nettoverschuldung von rund 7 Milliarden US-Dollar ergibt sich ein impliziter Eigenkapitalwert von etwa 148 bis 201 Milliarden US-Dollar, verglichen mit einer aktuellen Marktkapitalisierung von rund 171,5 Milliarden US-Dollar – was ebenfalls etwa im Mittelfeld liegt.

Dies deutet darauf hin, dass Qualcomm keine völlig unentdeckte, unterbewertete Gelegenheit ist. Der Markt hat für die neuen Geschäftsbereiche – Automobil, PC, Robotik und Rechenzentrum – bereits einen gewissen Wert eingepreist. Das echte Kurspotenzial liegt in der Frage, ob diese Segmente von einer teilweisen Einpreisung zu höherer Gewissheit gelangen können. Insbesondere der PC-Bereich und das Rechenzentrum könnten – sobald Kunden, Umsätze und Marktanteile kontinuierlich geliefert werden – die Basis dafür schaffen, dass sich der Bewertungsschwerpunkt von Qualcomm weiter nach oben verlagert.

Fazit: Die größte Chance von Qualcomm liegt darin, dass im Smartphone-Zeitalter entwickelte Fähigkeiten nicht mehr nur Smartphones vorbehalten sind

Blickt man auf die Geschichte von Qualcomm zurück, so haben Smartphones das Unternehmen gleichermaßen groß gemacht wie auch eingeschränkt.

In den letzten gut zwei Jahrzehnten hat Qualcomm eine äußerst umfassende Expertise im Bereich des stromsparenden Computings aufgebaut, um CPU, GPU, NPU, Baseband, Bildverarbeitung und Konnektivität gleichzeitig auf einem einzigen mobilen Chip zu bewältigen. Früher diente diese Kompetenz hauptsächlich Smartphones; das Aufkommen von On-Device-KI eröffnet nun erstmals die Chance, diese Fähigkeiten auf eine breitere Palette von Geräten zu übertragen.

Das ist auch der bemerkenswerteste Aspekt bei der heutigen Betrachtung von Qualcomm. Die eigentliche Wachstumslogik besteht nicht darin, einen weiteren Einzelmarkt von der Größe des Smartphones zu finden – sondern darin, dieselbe Kerntechnologie in mehr Geräte einzubringen: vom Smartphone zum PC, vom Auto zur Industrieanlage bis hin zu Robotik und Rechenzentren.

Setzt sich diese Übertragung fort, wird sich im Geschäftsmodell von Qualcomm ein wichtiger Wandel vollziehen: Das Umsatzwachstum hängt dann nicht mehr vom Auslieferungszyklus eines einzelnen Gerätetyps ab, sondern von der Durchdringung derselben Rechenplattform über weitere Anwendungsfälle hinweg.

Aus diesem Grund halte ich die wichtigste Variable für Qualcomm derzeit weder für die Leistungssteigerung einer bestimmten Snapdragon-Generation noch für den Hype um irgendein KI-Konzept. Entscheidend ist vielmehr, ob das Unternehmen seine in den letzten zwanzig Jahren bei Smartphones aufgebauten technologischen Vorteile tatsächlich in geräteübergreifendes Umsatzvolumen ummünzen kann.

Der Automobilsektor hat bereits gezeigt, dass diese Übertragung keineswegs bloße rhetorische Strategie ist. Was die Obergrenze für Qualcomm als Nächstes bestimmen wird, ist die Frage, ob PC, Rechenzentrum und längerfristig auch Physische KI denselben Prozess durchlaufen können.

Bei Qualcomm gilt es daher vor allem zu beobachten, ob dem Unternehmen der Wandel von einem vom Smartphone-Zyklus abhängigen Akteur hin zu einem Plattform-Halbleiterunternehmen gelingt, das kontinuierlich Rechenleistung über mehrere Gerätetypen hinweg verkauft. Fällt die Antwort letztlich positiv aus, wird der Wandel für Qualcomm nicht nur in einigen zusätzlichen Wachstumsfeldern bestehen – seine gesamte Umsatzstruktur und Bewertungslogik werden sich grundlegend verändern.

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