【IPO前哨】爷爷的农场赴港：业绩连增之下，有哪些风险点？

在经历了一段时间的分化行情后，港股新股市场近期暖意渐显，包括壁仞科技（06082.HK）、英矽智能-B（03696.HK）、诺比侃（02635.HK）在内的多只新股在首日实现显著上涨。

与此同时，赴港上市热潮仍旧汹涌，多家企业近期密集向港交所递交上市申请。

其中，爷爷的农场国际控股有限公司（下称“爷爷的农场”）已于1月5日正式提交招股书，拟登陆港股主板，招银国际出任独家保荐人。

布局婴童零辅食、家庭食品赛道

爷爷的农场采用“开曼控股-境外子公司-境内运营实体”的离岸架构，其发展历史可追溯至2015年。彼时，杨钢、姜福全、何建农、刘海波四位创始人就在广州共同设立广州健特唯日用品有限公司，正式启动业务运营。

2018年，公司推出了首款婴童辅食产品，并开设了天猫旗舰店。2021年，公司迎来重要战略升级，不仅战略性进军家庭食品赛道，还在开曼群岛注册成立控股公司，最终形成了如今的离岸架构，如下图所示。

其中，杨钢、姜福全、何建农、刘海波分别通过在英属维京群岛设立的主体持有爷爷的农场股份，持股比例分别为55%、15%、15%和15%。

招股书显示，经过多年发展，爷爷的农场在婴童零辅食领域的产品包括食用油、调味品、谷物类辅食、果汁、果泥和果泥酸奶产品以及零食；家庭食品领域的产品则包括液态奶产品、方便食品、大米产品、调味品以及食用油。

公司的SKU也从2023年末的158个增加到2024末的179个，并进一步增加到2025年三季度末的269个。

根据弗若斯特沙利文的资料，于2024年，按中国婴童零辅食的商品交易总额计，爷爷的农场排名第二，于商品交易总额排名前五的公司中，公司在2022年至2024年实现最高复合年增长率。于2024年，按中国有机婴童零辅食的商品交易总额计，爷爷的农场排名第一。

业绩表现如何？

业绩方面，在收入端，爷爷的农场近年保持稳健增长态势。数据显示，其收入由2023年的6.22亿元（人民币，下同）增加40.6%至2024年的8.75亿元，2025年前三季度达到7.80亿元，同比增长23.2%。

利润端，2023年、2024年及2025年前三季度的经调整利润净额（非国际财务报告准则计量）分别为7591.4万元、1.03亿元、9008.5万元，也处于增长状态；期内的经调整净利率则分别为12.2%、11.8%、11.6%，出现下滑。

分产品来看，婴童零辅食是爷爷的农场的主要收入来源。2023年、2024年及2025年前三季度，婴童辅食的收入在总收入中的占比分别为79.6%、65.8%、53.6%；婴童零食的收入占比分别为13.5%、22.2%、26.8%；家庭食品的收入占比分别为6.9%、12.0%、19.6%。

总的来看，爷爷的农场对于婴童辅食产品的收入依赖依然存在，但好的迹象在于其收入越来越均衡。

这些地方也值得关注

不过，爷爷的农场也有一些地方值得投资者留意。

招股书披露，为维持品牌影响力与销售增长，爷爷的农场的销售及分销开支持续增长，且这部分开支的增速还要高于收入增速。

数据显示，2023年、2024年及2025年前三季度，公司的销售及分销开支分别为2.01亿元、3.06亿元、2.83亿元，占收入比例从32.3%攀升至35.0%，进一步增至36.3%。

与此同时，2023年、2024年及2025年前三季度，爷爷的农场的研发开支均低于3000万元的水平，和持续增长的销售及分销开支形成了较为鲜明的对比。

而从细项来看，电商平台服务及推广费是销售及分销开支中的主要组成部分。2023年、2024年及2025年前三季度，电商平台服务及推广费的占比分别为66.3%、70.6%和72.3%，这也表明爷爷的农场对于电商平台的流量比较依赖。

此外，爷爷的农场采用代工模式，在招股书中称，公司委托第三方OEM制造商生产自有品牌的几乎所有产品。

招股书披露，爷爷的农场从62家OEM制造商采购产品。对于将产品外包予OEM制造商，主要原因在于：（1）这些OEM制造商在婴童零辅食及家庭食品领域拥有丰富的供应经验，这种模式可以让公司优化OEM制造商的制造能力和设计资源，助力业务发展；（2）OEM模式使公司能够满足快速产品开发需求，从而提高灵活性来保持多样化且频繁更新的产品阵容；（3）外包安排使公司能够控制和管理产品成本，同时减轻投资风险。

然而过于依赖OEM模式比较容易出现质量不达标的风险，这种情况在食品饮料领域屡见不鲜。

爷爷的农场也在招股书中表示，公司已采取措施，防止过度依赖特定产品OEM制造商的风险。公司有充足的替代供货商，能够提供质量和价格相仿的替代产品。

另一方面，爷爷的农场也在建设自有工厂。招股书显示，爷爷的农场在广州增城建立了一处多功能设施，用于自主生产精选的少量产品、研发、质量控制及检测以及物流及仓储。

募资投往这些方向

此次赴港上市，爷爷的农场拟将募资净额投向这些方向：（1）提升产品开发能力，并持续创新及升级婴童零辅食产品线以及家庭食品产品线；（2）投资供应链发展及加强内部的生产能力以及端到端采购管理，以确保产品源头质量；（3）加强品牌建设及营销推广，以提升品牌知名度及触及更广泛的消费者群体；（4）扩大销售网络及开发海外市场；（5）营运资金及一般公司用途。

总的来看，对于募资的用途，爷爷的农场想法不少，不过公司最后能否顺利上市仍需时间检验。