【IPO前哨】從國貨黑馬到增長失速，珀萊雅的美麗危機何解？

中國最大本土化妝品集團珀萊雅（603605.SH）正式向港交所遞交招股書，計劃登陸港交所主板，邁出國際化關鍵一步。

然而，進入2025年，這家曾經高速增長的國貨美妝巨頭增長勢頭明顯放緩。11月6日，公司股價更是跌至2020年10月以來新低。如何重回高增長軌道，成為珀萊雅面臨的核心挑戰。

本次赴港上市募資，公司將重點投向以下方面：一是加強研發能力，包括AI數字化在化妝品研發中的應用；二是品牌建設與銷售渠道拓展；三是智能製造及運營數字化升級；四是潛在的投資並購與戰略合作。

異軍突起，登頂國貨美妝

以2024年零售額計，珀萊雅在中國化妝品市場排名第五，同時也是最大的本土化妝品企業。

公司產品線覆蓋護膚、彩妝與個人護理三大品類。旗下護膚品牌包括「珀萊雅」「悅芙媞」「科瑞膚」等；彩妝品牌有「彩棠」「原色波塔」；個人護理品牌則包括「Off&Relax」「驚時」等。

自2018年國潮風起，珀萊雅憑借「大單品」策略、深度綁定線上渠道與社交媒體營銷、推動品牌年輕化與高端化等一繫列佈局，在外資主導的化妝品市場中強勢崛起。

據A股公告，珀萊雅營收從2018年的23.61億元（單位人民幣，下同）一路攀升至2024年的107.78億元，成為國内首家突破百億營收的本土化妝品企業，歸母淨利潤也在2024年達到歷史最高的15.52億元。

從市場份額來看，珀萊雅從2019年的第15名躍升至2024年的第5名，成長速度顯著。同期，其他本土化妝品集團仍被歐美及日韓品牌壓製。

為構築競爭壁壘，珀萊雅自2020年起建立品牌培育與大單品孵化體繫，在護膚領域成功打造「珀萊雅」「悅芙媞」兩大單品，彩妝與個護領域則有「彩棠」「Off&Relax」等明星品牌。

「珀萊雅」、「悅芙媞」、「彩棠」、「Off&Relax」規模均已突破5億元，成為珀萊雅登頂國貨美妝市場的主力軍。

與此同時，其他本土頭部品牌如上美股份(02145.HK)、上海家化(600315.SH)和毛戈平(01318.HK)等也在積極推進「大單品」策略。其中上美股份旗下「韓束」聚焦「科學抗衰」賽道，成為「珀萊雅」「悅芙媞」的有力競爭者。

增長引擎失速，近半收入用於營銷

儘管增長迅猛，珀萊雅也面臨結構性問題：收入過度依賴護膚類大單品，而多品牌戰略尚未形成規模支撐。

近些年來，護膚品一直貢獻約80%的營收，彩妝與個護雖增速較快，但規模有限，難以扛起公司增長大旗。

在護膚大類中，「珀萊雅」品牌仍是公司核心支柱，2025年上半年收入佔比達74.3%。

進入2025年，在行業競爭白熱化的背景下，珀萊雅線上渠道依賴過重、「重營銷輕研發」模式失衡的問題凸顯，主品牌「珀萊雅」增長陷入停滞。2025年上半年，護膚品類收入為41.99億元，同比基本持平，其中珀萊雅品牌收入同比微降至39.78億元，拖累公司總營收增速放緩至7.2%。

2025年第三季度，這一趨勢更加明顯。根據公司A股公告，期内公司營收同比下滑11.63%，歸母淨利潤同比驟降23.64%，至2.27億元。業績變臉導致公司股價持續承壓。

珀萊雅早在2010年就佈局電商渠道，充分享受了電商發展紅利。然而，公司幾乎將全部重心放在線上，2025年上半年線上渠道收入佔比高達95.4%，線下渠道基本萎縮。

這一策略在當前面臨嚴峻挑戰：隨著國内互聯網流量紅利見頂，平台抽成上漲，商家獲客成本持續攀升，過去「線上投流換增長」的模式已難以為繼。

「重營銷、輕研發」的失衡問題尤為突出。2025年上半年，公司銷售及分銷開支高達26.59億元，佔收入比重達49.59%。這意味著，公司將近一半的收入用於營銷獲客。

研發方面，2025年上半年，珀萊雅的研發支出僅約9500萬元，銷售及分銷開支超研發成本近27倍。

國内化妝品行業普遍存在「重營銷、輕研發」的現象，比如2025年上半年毛戈平的銷售及分銷開支達11.69億元，佔總營收比重約45.2%，同樣居高不下。

行業亟需扭轉這一失衡局面，將更多資源投向研發以夯實產品力。企業還可挖掘和深耕細分賽道，以差異化打法替代單純流量依賴，實現可持續增長。

值得一提的是，珀萊雅在分紅方面相對積極。

根據招股書，珀萊雅分别就2022年、2023年及2024年宣派末期股息2.47億元、3.59億元及4.69億元。至於中期股息，公司就2023年上半年宣派約1.51億元，並就2025年上半年宣派約3.15億元。

短短三年半時間里，珀萊雅累計分紅超15億元。

總結

珀萊雅作為國貨美妝的領軍品牌，曾憑借「大單品」策略和線上營銷強勢崛起，成為國内首家突破百億營收的本土化妝品企業。

然而，2025年公司面臨增長瓶頸，線上渠道依賴過重和「重營銷輕研發」模式的弊端逐漸顯現，導致業績增長放緩。未來，珀萊雅或需要在研發創新和渠道多元化方面加大投入，以突破當前困境，實現可持續發展。