亞洲2026：日本「早苗經濟學」之年的五大疑問-荷蘭國際集團

日本新任首相高市早苗提出的"早苗經濟學"新措施，很可能在2026年提振經濟增長並穩定通脹。然而，過多的額外政府刺激措施可能會給經濟帶來意想不到的後果。

2026年經濟復甦的主要動因是什麼？
得益於"早苗經濟學"和貿易緊張局勢的緩解，日本經濟預計將在2026年實現相當顯著的復甦。生活成本的降低和穩固的工資增長有望支撐私人支出，而貿易緊張局勢的緩和應能提振出口。結合國內結構性勞動力短缺、全球強勁的AI需求、美國關稅不確定性的降低以及穩健的企業盈利，我們預計2026年投資將顯著增長。在工資增長方面，日本最大的工會組織之一"聯合"力爭在即將到來的春季工資談判中爭取至少5%的加薪幅度。我們預計2026年工資增長率將再次接近5%，這最終將使實際工資轉為正增長。

與其他主要的亞洲科技產品出口國一樣，對半導體的強勁需求預計將推動出口增長。此外，隨著美日貿易協定的達成，汽車出口已開始復甦。我們認為日元疲軟幫助抵消了部分關稅影響，這將持續利好日本出口商。

日本央行緩慢而穩步的貨幣政策正常化進程將繼續，但實際利率將保持負值。因此，寬鬆的貨幣環境將為經濟增長提供支持。

半導體將提振出口，對美出口應會反彈

來源：CEIC

日本央行會繼續加息嗎？
日本央行在2025年繼續推進政策正常化，在第一季度實施了25個基點的加息，並通過減持日本政府債券（JGB）及ETF/日本房地產投資信託基金（J-REITs）來推行量化緊縮。鑑於包括植田和男行長在內的多位日本央行官員近期的鷹派言論，12月再次加息的可能性似乎很高。

預計2026年增長狀況將改善，核心通脹率將保持在2%以上。這可能促使日本央行考慮加息25個基點，使政策利率達到1.0%。日本央行將密切關注春季談判中工資增長是否保持在3%以上，以及潛在通脹率是否維持在接近2%的水平。由於需要與政府進行政策協調，政策正常化進程可能依然緩慢。我們預計下一次加息將晚得多，在10月才會實現。鑑於實際利率仍為負值，我們認為加息25個基點是合理的。

然而，根據工資增長和私人消費的強度，日本央行也存在累計加息50個基點的可能性。具有諷刺意味的是，這可能恰恰是由"早苗經濟學"觸發的。

剔除生鮮食品和能源的核心通脹率將遠高於2%，支撐日本央行加息

來源：CEIC，ING估算

"早苗經濟學"可能如何影響經濟和貨幣政策？
12月初，日本內閣批准了政府首輪經濟刺激方案，價值約21.3萬億日元。該方案的重點是穩定通脹、加強國防和外交能力，以及促進可持續增長。

我們認同需要刺激方案來提振短期增長和降低通脹，但這可能會影響日本央行的貨幣政策。

預計隨著明年年初引入能源補貼，通脹率將降至2%以下，並預計從2025年的同比增長3.1%下降至2026年的1.4%。更低的能源和食品成本、對育兒的財政支持以及強勁的股市，應會刺激更多消費者支出，這可能導致經濟增長強於預期。這也可能將核心通脹率推升至2%以上。迄今為止，日本央行決策者暗示當前通脹主要由成本推動因素驅動，意味著潛在增長率尚未達到2%。如果核心通脹率持續超過整體通脹率，則將表明存在需求驅動的通脹條件。反過來，日本央行可能會實施更多次加息，或比預期更早地引入加息。

"早苗經濟學"對增長的提振可能超預期

來源：CEIC，ING估算

"早苗經濟學"對金融市場可能意味著什麼？
近期日本政府債券的拋售受到多重因素影響，包括日本央行12月加息的高概率、刺激方案導致的債務發行增加，以及套息交易可能平倉。眾所周知，"早苗經濟學"基於激進的財政支出來重振經濟。然而，結合日本央行正在進行的量化緊縮，市場對財政可持續性的擔憂可能會加劇。這可能同時推高日本國債收益率並削弱日元。

如果短期日本國債收益率快速上升，可能會給家庭和企業帶來壓力。長期日本國債主要由機構投資者交易，與實體經濟的直接聯繫有限。然而，短期日本國債收益率的任何突然飆升都可能對脆弱的經濟復甦產生負面影響。

如果經濟出現下行，日本央行可能會遇到困難。政策的突然轉變可能增加市場波動並損害整體環境。因此，這可能阻礙日本央行對宏觀經濟狀況的變化做出及時反應。

日中緊張局勢會加劇嗎？
"早苗經濟學"的其他關鍵方面包括加強國防和外交能力。如果實施不當，這項政策可能導致地區緊張局勢加劇，正如在日中之間所觀察到的那樣。我們認為目前緊張局勢不會進一步升級。自從與美國前總統唐納德·特朗普通話後，高市早苗未再就中國或台灣問題發表進一步評論，這表明現狀將得以維持。憑藉較高的支持率，高市早苗缺乏挑釁中國的動機。

任何關係惡化對日本的影響將大於對中國的影響。例如，2012年日本購買存在爭議的尖閣諸島（中國稱釣魚島及其附屬島嶼）後，緊張局勢導致中國赴日旅遊人數下降了40%。這一次，中國政府取消了航班並禁止進口日本海產品作為反制。雖然難以全面評估對日本經濟的影響，但這些行動顯然帶來了短期的下行風險。

我們預計中國赴日遊客將減少

來源：CEIC