制裁不會破壞美元的儲備貨幣地位 - 富國銀行

總結

最近一段時間，美元作為全球儲備貨幣的地位受到了質疑，現在美國制裁能力的範圍已經擴大到扣押外國政府的美元資產，這種質疑就更大了。不過，儘管有資產被沒收的風險，加上近期各國採取措施減少對美元的依賴，我們仍然認為，在可預見的未來，美元仍將是全球儲備貨幣。制裁能力也可能對中國產生重大影響，因為官方部門的資產似乎對美元和更廣泛的西方金融市場有重大曝險。從理論上講，美中地緣政治緊張局勢應該促使中國採取一致行動，從美元和其他已開發經濟體資產中撤出;然而，中國將在擺脫美元的過程中面臨挑戰。

儘管受到製裁，美元的儲備地位仍是安全的

過去幾年，美元作為全球儲備貨幣的地位不時受到質疑。巴西和中國宣布以對方貨幣結算，中東能源出口國願意接受人民幣作為支付手段，以及金磚國家可能推出共同貨幣等事態發展，促使人們認為美元的下跌是不可避免的。作為對這些建議的回應，我們發表了我們的觀點，強調我們不相信美元會在可預見的未來的任何時候失去其儲備地位，我們也不擔心最近有人試圖從美元轉向其他貨幣。在中國和巴西以對方貨幣結算的情況下，中巴貿易關係僅佔全球貿易總額的約0.40%，遠不足以導致明顯的去美元化。我們也懷疑，中東能源出口國是否願意透過減少美元收入而讓本幣盯住美元的政策面臨風險。中東能源出口國大多實行與美元的固定匯率制度。我們認為，金磚國家共同貨幣不太可能形成勢頭。金磚國家在集團內部有相互競爭的目標－既有地緣政治目標(中國-印度、沙烏地阿拉伯-伊朗)，也有經濟目標(中國-印度、巴西-南非)－我們認為，這些目標最終將限制集團中大多數國家的決策選擇。更不用說，我們一直懷疑金磚國家是否願意因為與受制裁的俄羅斯政府和企業實體進行商業往來而受到潛在的二級制裁。

雖然在邊際上，由於這些舉措，美元在貿易或投資目的中的使用可能會減少，但我們仍然認為沒有可信、可靠或可行的替代美元。在這一點上，我們看到許多特徵繼續表明美元未來仍將是卓越的儲備貨幣。要成為“儲備貨幣”，必須具備某些特徵。這些屬性包括

•自由兌換(即，不與美元掛鉤及/或不受資本管制)
•在貿易和全球交易中廣泛接受和使用
•由外國投資者容易進入的大型流動性債務市場提供支持
•不受政治影響(即與獨立的中央銀行有關聯)

美元符合所有這些條件，雖然其他貨幣也與這些特徵有關，但我們認為存在一些問題將阻止美元失去其地位。在歐洲，歐元和英鎊可以自由兌換，不與美元掛鉤，也不受資本管制;然而，儘管主權債務市場規模龐大，但政府債務市場並不像美國那麼深，而且在某種程度上也是分割的。分裂也是一個相關的地區性風險，自歐元被採用以來，這種風險愈演愈烈。在我們看來，英國脫歐——以及法國、希臘、義大利、英國和其他滲透的歐盟分離運動的風險——足以讓外匯儲備經理在考慮將巨額資金配置於歐洲貨幣和各自的歐元區或英國主權債券時，至少暫停一下。對於日圓來說，政府公債市場已經並將繼續被日本央行(BoJ)嚴重扭曲。日本央行持有絕大多數未償還的日本政府債券，雖然殖利率曲線控制已經結束，但日本主權債券的殖利率仍然很低。雖然日本央行的獨立性不存在問題，但日本央行持有的大量債券在一定程度上限制了外國投資者進入日本國債市場，這也可能限制了日圓朝著成為全球主要儲備貨幣的目標邁進的能力。此外，由於日圓面臨極大的貶值壓力，日本財務省和日本央行的政策制定者已經更加積極地進行幹預，以支撐日圓。雖然日圓不是一種受管理的貨幣，但政府對外匯市場的更多幹預可能會使其不太適合外匯配置者。就人民幣和中國政府債券而言，資本管制和可兌換性問題，以及人民幣有管理的匯率制度，應該會抑制外匯儲備管理者將外匯儲備配置為中國資產的積極性。考慮到這些因素，我們認為外匯儲備管理者除了美國政府債券之外的選擇有限，因此，我們認為在可預見的未來，美元作為全球儲備貨幣的地位是安全的。

然而，在俄羅斯入侵烏克蘭後對其實施的製裁，以及美國最近通過的立法，至少為美元的世界儲備貨幣地位帶來了新的潛在脆弱性。作為背景，俄羅斯的外匯儲備——更具體地說，主要在美國和西歐持有的以美元計價的儲備——在入侵烏克蘭後不久就被凍結了，這是整個制裁制度的一部分。總的來說，俄羅斯6,000億美元的外匯存底有3,000億美元目前無法被俄羅斯中央銀行提取，實際上是被凍結了。在這3000億美元中，約有50億美元位於美國金融體系內。過去兩年，美國政策制定者只授權凍結俄羅斯50億美元的外匯儲備，而不是沒收它們。這意味著，到目前為止，所有被凍結的外匯儲備，無論是位於美國、西歐或其他地方，仍然屬於俄羅斯。時間快進到上週，作為美國對烏克蘭、以色列和台灣的最新財政援助法案的一部分，拜登總統現在被授權沒收俄羅斯在美國銀行的資產，接管俄羅斯50億美元的外匯儲備，並將這些資產投入一個旨在最終重建烏克蘭的基金。雖然我們不會就這是否是審慎的外交政策，以及拜登總統是否會行使沒收俄羅斯資產的選擇權發表看法，但凍結和沒收外匯儲備可能會給美元的儲備貨幣地位帶來問題。美元儲備貨幣地位面臨的風險源於外國央行選擇重新配置外匯儲備，減少對美元的持有，以便在戰略觀點或地緣政治目標與美國不一致的情況下，將沒收風險降至最低。迄今為止，各國央行的外匯配置者並未因資產被凍結或扣押的可能性而過度動搖。截至2023年底，美元佔央行外匯存底資產總額的58.5%，與俄羅斯入侵烏克蘭之前的2021年底的58.8%基本持平。此外，儘管自俄烏衝突爆發以來，各國央行的外匯存底配置出現了一些變化，但有跡象表明，美元在全球市場上的使用增加。根據SWIFT支付系統的統計，截至2024年3月，美元在所有支付中所佔的比例超過47%，而歐元的使用已經下降，其他主要貨幣在支付系統中的整合程度還不足以挑戰美元。