商汤再配股筹资：AI算力换增长的资本逻辑与财务隐忧？

2026年4月16日，商汤（00020.HK）又一次走到了资本市场的聚光灯下：该公司宣布以每股1.91港元的价格配售17亿股新B类股份，占扩大后已发行股份数目的约4.04%，配售价较前一个交易日收盘价2.09港元折让8.61%，预计筹资净额（扣除手续费及其他开支后）约32.30亿港元。

受此拖累，次日早盘商汤股价低开2.39%，盘中最低见1.99港元，现跌4.31%，报2.00港元——市场的反应既迅速又直接。

事实上，这已经是商汤自2024年以来第五次通过配售方式进行融资。若将历次配售筹资净额加总，商汤在这两年间或累计从资本市场募资（包括这次在内）约136.56亿港元（2024年6月约19.95亿、2024年12月约27.87亿、2025年7月约24.98亿、2025年12月约31.46亿，加上本次约32.30亿）。

而本次配售公告中一个细节格外引人注意：该公司明确表示，配售所得款项的绝大部分——包括用于扩大AI基础设施的40%、用于生成式AI研发的30%、用于探索创新垂直领域的20%以及用于一般营运资金的10%——均预计在2026年12月31日前悉数使用完毕。这意味着，从配售完成到资金用完可能不足八个月。这是否预示着在2026年之后，公司还将继续开启新一轮的融资循环？

这次的筹资用途与过去数次大方向相若，均用于其商汤大装置规模、AIGC、创新垂直领域等，只是这次特别说明了四成资金将用于扩大AI基础设施SenseCore商汤大装置的规模，特别是基于国产芯片的国产化AI超算集群扩容，同时升级国产化AI云的技术栈，为即将推出的AI词元计划（Token Plan）提供基础设施；三成用于生成式AI研发，聚焦SenseNova日日新系列的持续创新。

“国产芯片”“国产化AI超算集群”这些关键词的出现绝非偶然。在贸易管制的背景下，构建基于国产算力芯片的AI算力底座，已成为中国AI企业必须完成的战略转型。商汤这次特别强调“国产化”，既是在应对地缘政治风险下的必然选择，也意味着公司在算力建设上的成本结构和效率曲线将面临重新定义——国产芯片的性价比、软件栈成熟度、生态完善度，或影响商汤大装置的实际运营效率。

财务基本面：向好但不稳固

商汤于2025年确实交出了一份相当亮眼的成绩单。全年实现总收入50.15亿元（单位人民币，下同），同比增长32.9%，其中生成式AI业务收入达到36.30亿元，同比大幅增长50.98%，占总收入的比重从2023年不足35%进一步提高至72.38%，反映商汤的业务重心已从传统的视觉AI解决方案提供商，转化为以大模型和生成式AI为核心驱动力的科技公司。

亏损也有所改善。其2025年全年经调整净亏损19.56亿元，同比收窄54.3%；经调整EBITDA亏损按年缩减79.3%，至6.45亿元。

2025年末，该公司的应收款回款同比增长5.4%，至48.709亿元，现金周转期从2024年的228天缩减至129天，意味着资金使用效率有所提升。2025年下半年经营活动产生的净现金流入自上市以来首次实现正向流入。

资产负债结构方面，2025年末，该公司现金及现金等价物达108.87亿元，定存22.83亿元；附息债务57.25亿元，其中一年内需偿付的短期债务20.14亿元。但应收账款减值拨备问题依然突出，2025年末减值拨备达33.85亿元，虽较2024年的45.82亿元有所减少，但仍处于高位，扣减减值后的应收款总额为25.104亿元。这一现象主要源于公司传统智慧城市业务回款周期长、公营客户预算受限等因素。

尽管其亏损和财务状况似乎在改善，但仍需要更多长期的财务数据予以证明，当前仍不太乐观。

关于此次配股后是否会继续筹资，从商汤的资金使用规划与经营现状来看，存在较大可能性。

首先，此次配股所得款项明确预计在2026年末前用完，而公司核心业务尤其是AI大装置扩容、AI词元计划落地等均需要持续的资金投入。

其次，商汤2025年下半年经营现金流虽实现正向流入，但全年仍为负，且经调整净亏损规模较大，自身"造血"能力尚不足以支撑大规模业务扩张。

再次，从历史融资节奏看，2024年、2025年均完成两次配股，2026年已完成一次配股，若年底前资金使用完毕，为保障业务持续推进，不排除再次启动配股的可能。

此外，AI行业竞争日趋激烈，算力基础设施建设、大模型研发等均属于资本密集型领域，商汤要维持技术领先地位，需要持续的资金投入作为支撑。