【IPO追蹤】一波三折上市路，保險新貴富衛的困境

李嘉誠次子李澤楷於2013年成立的富衛集團，上市里程可謂一波三折。

富衛最早於2021年啓動美股上市計劃，但美國證監會通過《外國公司問責法案》後，中概股面臨退市風險，投資者對中美關繫的擔憂加劇，富衛被迫撤回美股申請。

轉戰港股後，港股市場持續低迷，2022年的地緣風險、全球通脹和加息週期導致投資者對虧損企業態度謹慎。

富衛前三次港股遞表均因「市況波動」失效。即使2025年港股市場回暖，市場對保險股的估值仍趨於保守。

富衛有何内在隱憂？

2013年至2024年間，富衛進行了多項收購：2015年通過收購PT Finansial Wiramitra Danadyaksa的50.1%權益進入印尼市場，並在2018年增持股權至79.1%；2016年通過收購進入新加坡和越南市場；2017年收購AIG富士生命保險進入日本市場；2019年至2024年通過收購進入馬來西亞和泰國市場；2020年又通過收購進一步擴大其香港市場和進入柬埔寨市場。

到如今，富衛的業務已遍佈香港及澳門、泰國和柬埔寨、日本及包括菲律賓、印尼、新加坡、越南和馬來西亞在内的新興市場。

2024年，其香港及澳門、泰國及柬埔寨、日本及新興市場業務佔了其新業務合約服務邊際的34.2%、32.6%、15.7%和17.5%。

分散的市場分佈，或讓其面臨較大的經營挑戰——需滿足各地的監管規定和償付能力標準，而且更容易受到地緣風險和關稅政策的衝擊；此外，其收購交易或面臨業績承諾等條件，對其資產估值或帶來挑戰。

多宗交易也帶來巨額商譽，2024年末，其商譽為15.07億美元，相當於總資產的2.81%，如果收購的資產表現不佳而需要進行商譽減值，將對其未來的業績帶來重大的不確定性。

就業務而言，香港及澳門業務於2024年佔了富衛稅後營運利潤的48%，是其最重要的經營市場，而該地區的業務歷來得益於中國内地訪客客戶銷售保險產品，在2022年、2023年和2024年期間，該區的年化新保費分别為42百萬美元、2.04億美元和2.64億美元，其中來自中國内地訪客客戶的銷售額分别為18百萬美元、1億美元和1.09億美元，均佔了近一半。

若内地實行更嚴格的資本管製和其他對金融產品交易的限製，將對富衛的新業務銷售額和運營及財務表現帶來不利影響。

激進的並購交易，也讓其財務備受壓力。

金融機構做的就是融資服務，也因此金融機構普遍的負債率都偏高，富衛也不例外。

該公司的總負債由2022年的421.01億美元，增加6.99%，至2023年末的450.42億美元，再增加4.12%，至2024年末的468.98億美元，然而，其總資產的增幅卻並未跟上總負債的步伐，總資產由2022年的505.90億美元增加4.12%，至2023年的526.74億美元，再增加1.97%，至537.12億美元。

也因此，經調整歸屬於其權益持有人的權益總額在最近三年每年都在減少，從2022年的84.88億美元，下降至2023年的75.82億美元，再下降至2024年的67.53億美元。集團内含價值也由2022年的60.66億美元下降至2024年的55.69億美元。

為此，富衛通過發行次級債、中期票據等方式持續融資，並尋求私募配售。該公司已進行多次融資，其中2021年12月向多名全球投資者籌資14.25億美元，包括加拿大養老基金、李嘉誠基金會、盈科拓展、泰國匯商銀行、阿波羅全球管理公司、瑞士再保險等。2022年初再引入華泰和歐力士亞洲，籌資2億美元。

但這些資金似乎並不足夠，富衛或期望通過這波港股牛市，上市再圈一波資金，擬籌資用於提高資本水平，並為營運實體提供增長資金，增強股本、償付能力和中央流動資金，以及建立超出適用法定要求的資本緩衝。

結語

富衛集團的上市之路恰似其擴張軌迹的縮影——在外部市場波動與内部戰略張力中反復承壓。即便成功登陸港股，如何在融資-並購-擴張的循環中平衡規模增長與風險管控，仍是李澤楷旗下這一保險帝國亟待破解的生存命題。