【IPO前哨】存儲器廠商宏芯宇通過聆訊：四個月賺38億，高毛利能撐多久？

10月20日，深圳宏芯宇電子股份有限公司（以下簡稱「宏芯宇」）在港交所披露聆訊後資料集，上市進程取得新進展。

公司是一家採用輕資產、無晶圓廠模式的存儲器廠商，趕上了存儲價格上行的窗口。2026年前4個月，公司收入80.12億元（人民幣，下同），同比增逾1.8倍；期內利潤38.41億元，較上年同期的1.23億元顯著放大；毛利率由上年同期的13.8%躍升至62.0%。

但同一時期，公司經營活動現金淨流出26.91億元，期末存貨升至108.87億元。利潤表與現金流量表呈現的反差，構成其通過聆訊後最值得關注的主線：漲價週期給了公司多大的業績彈性，這種彈性又有多少能夠沉澱為產品、技術與客戶結構的長期改善。

全球排名第12，輕資產模式把競爭焦點推向技術平台

宏芯宇圍繞主控芯片設計與開發、固件算法開發、測試系統開發及存儲介質特性分析四項技術平台，開發、製造及銷售存儲解決方案。產品覆蓋嵌入式存儲、固態硬盤、DRAM、移動存儲及存儲顆粒，應用場景包括智能手機、平板電腦、可穿戴設備、個人電腦、服務器、數據中心和車載領域。

按照弗若斯特沙利文統計，以2025年收入計，宏芯宇約占全球存儲產品市場0.6%，在全球所有存儲器廠商中排名第12位。這個位置說明公司已具備一定經營規模，但0.6%的份額也揭示了其與全球頭部存儲原廠之間的體量差距。對宏芯宇而言，市場關注點不應停留在排名本身，而應落到其能否在不直接擁有晶圓製造能力的情況下，通過主控芯片、固件與測試能力形成差異化。

公司的生產組織方式具有典型輕資產特徵，其自主開展主控芯片設計、固件算法、測試系統、存儲介質分析、封裝設計及最終測試，晶圓加工以及大部分組裝、封裝和測試則委託第三方晶圓製造商與封測廠完成。該模式降低了固定資產投入，使資源更集中於研發和產品定義。

除已進入量產階段的主控芯片外，截至2026年6月25日，公司另有8款自主設計研發的主控芯片處於送樣、流片、後端設計或前端設計階段。公司亦已將業務從消費電子向汽車及企業級場景延伸，2023年進入汽車一級供應商供應鏈，企業級產品實現量產。新產品能否通過客戶驗證並形成穩定收入，將決定技術儲備能否真正轉化為更強的議價能力。

從各產品演進看，DRAM收入由2023年的1.12億元增至2024年的10.63億元，2025年進一步升至27.84億元，顯示公司在嵌入式存儲之外形成了新的規模品類；同期固態硬盤收入則由19.32億元降至7.76億元，2025年回升至9.64億元。不同品類的增減並不同步，說明公司的成長既來自市場價格，也來自資源在產品線之間的重新配置。持續擴張的產品矩陣有助於分散單一市場風險，但也考驗研發、採購、庫存和客戶認證的協同效率。

三年扭虧之後，2026年利潤曲線陡峭得更需要審視

宏芯宇的業績在過去三年逐步改善。2023年至2025年，公司收入分別為87.81億元、87.18億元和112.38億元；同期由虧損1.17億元轉為盈利4.83億元和13.64億元，毛利率也由4.8%升至16.1%和21.8%。這一階段既有產品組合調整，也受存儲市場供需與價格變化影響。

到2026年前4個月，業績斜率突然變陡。收入同比由28.05億元升至80.12億元，毛利由3.87億元升至49.69億元，期內利潤由1.23億元升至38.41億元。嵌入式存儲是最主要增量來源，同期收入54.33億元，占總收入67.8%。

公司毛利率急升，主要歸因於存儲產品市場價格上漲，原材料單位成本增加抵銷了部分增益。存儲器行業的特殊之處在於，價格上漲可以迅速放大利潤，但需求轉弱、供給恢復或庫存週期反轉，同樣可能令盈利回吐。2026年前4個月62.0%的毛利率遠高於此前三年，公司也在風險因素中提示，產品平均售價波動可能對業績造成重大影響。因而，這組利潤更適合作為週期彈性的展示，而非簡單外推為常態盈利水平。

賬面利潤與現金流背離，108億元存貨是另一面鏡子

利潤大增並未同步轉化為經營現金流。公司2023年、2024年經營活動分別淨流出10.48億元和11.22億元，2025年轉為淨流入7.17億元，但2026年前4個月再度淨流出26.91億元。

此外，公司存貨金額、預付款項及其他應收款和資產逐年攀升，貿易應收款亦波動上升，均占用了大量營運資金。

截至2026年4月底，宏芯宇存貨達到108.87億元，預付款項為36.82億元，存貨週轉天數於2026年前四月為356天。存儲企業在備貨與漲價階段擴大庫存，可以滿足客戶交付並分享價格上行收益，但庫存也是週期反轉時最敏感的資產：一旦市場價格下跌或需求不及預期，庫存積壓、折價銷售與減值可能更快侵蝕利潤。

現金轉換壓力還會反過來影響採購策略。上遊存儲晶圓具有供應集中、價格變化快的特徵，公司若要保障客戶交付，往往需要提前鎖定貨源並支付預付款；但越是在漲價期擴大採購，越需要判斷後續需求能否消化庫存。2026年前4個月，公司賬面利潤達到38.41億元，卻出現更大規模經營現金淨流出，正說明盈利確認、備貨與資金回籠併不同步。後續庫存絕對額、週轉天數和經營現金流能否同步改善，將比單季毛利率更能檢驗經營質量。

供應鏈集中度也在上升。公司前五大供應商採購占比由2023年的43.5%增至2024年的49.4%、2025年的55.5%，2026年前4個月進一步升至63.0%；最大供應商占同期採購額19.8%。相比之下，前五大客戶收入占比由2024年的65.7%降至2025年的46.6%和2026年前4個月的40.8%，客戶集中風險有所緩和，但並未消失。

值得留意的是，公司自2024年起與客戶G實施由客戶提供晶圓、再向公司回購嵌入式存儲產品的安排。2026年前4個月，該安排占嵌入式存儲銷量75.2%。這類協同有助於鎖定業務規模，卻使晶圓供應、採購計劃和商業條款更緊密地綁定於單一客戶安排。若合作節奏或條款發生變化，公司收入、採購及營運資金需求都可能受到影響。

募資投向研發與驗證能力，港股要看的仍是穿越週期

宏芯宇計劃將募集資金用於存儲產品開發及商業化、主控芯片研發迭代、提升晶圓及主控芯片驗證測試能力，以及補充營運資金和一般公司用途。

這些投向與公司的輕資產模式相匹配。宏芯宇無需複製存儲原廠的重資產晶圓製造路徑，而是要強化主控芯片、固件算法及驗證測試能力，並讓研發項目更快進入量產和客戶供應鏈。與此同時，公司仍需應對第三方製造依賴、出口管制、知識產權爭議和快速技術迭代等風險。其全資附屬公司合肥兆芯于2022年12月被美國商務部工業與安全局列入實體清單，為降低風險，公司計劃在2026年底停止其銷售活動。

對港股市場而言，宏芯宇並非一個只看收入增速的項目。公司在存儲價格上行階段展現出很強的利潤彈性，也具備自主主控芯片和固件平台等技術底座；但經營現金流、庫存規模、供應商集中度和客戶G安排，共同考驗盈利質量與抗週期能力。

通過聆訊意味著公司距離公開發行更近一步，卻沒有消除這些問題。宏芯宇後續能否獲得市場認可，關鍵不在於把2026年前4個月的高利潤再放大，而在於證明當價格紅利逐步消退時，自研芯片、產品升級、車載與企業級拓展能夠接過增長，並把賬面盈利轉化為更穩定的現金回報。

風險提示

宏芯宇仍處於港股上市流程中，最終能否完成上市、發行規模、發行價格及時間表均存在不確定性。公司經營表現受存儲產品價格週期、下游需求、存貨及減值、客戶與供應商集中度、第三方製造安排、客戶G合作安排、技術迭代、知識產權、出口管制及國際貿易政策等因素影響。2026年前4個月業績不代表全年或未來表現。