【IPO前哨】電解液龍頭崑崙新材二遞表，這次市場會給它「高估值」嗎？

2026年8月21日，崑崙新能源材料技術（宜昌）股份有限公司（以下簡稱「崑崙新材」）向港交所主板重新遞交上市申請。

這並非公司首次嘗試登陸港股。2026年1月，崑崙新材曾提交上市申請，但因6個月內未完成流程而自動失效，本次屬於「再遞表」而非首度闖關。

作為鋰電池電解液賽道的重要參與者，崑崙新材近年財務表現呈現出鮮明的周期特徵。數據顯示，公司2023年實現收入15.77億元（單位：人民幣，下同）、淨利潤8616.8萬元；2024年收入下滑至10.21億元，並錄得虧損2760.9萬元；2025年收入回升至17.46億元，淨利潤轉正為3606.2萬元；而2026年上半年，收入大幅攀升至19.72億元，淨利潤躍升至1.48億元。這一走勢清晰地勾勒出一家處於強週期材料領域的企業--在價格低谷與需求修復之間反復拉鋸，最終迎來階段性反彈。

電解液業務高度集中，享受新能源紅利，亦難逃行業震盪

崑崙新材是一家鋰電池電解液供應商，產品主要有鋰電池電解液及新興電池材料。

公司的收入構成極為集中，招股書顯示，2023年、2024年、2025年及2026年上半年，電解液銷售收入占總收入的比例分別為99.6%、99.0%、97.7%和96.5%，幾乎覆蓋全部營收來源。

其中，動力電池電解液始終為第一大業務支柱，2026年上半年貢獻收入13.89億元，占總收入約70.4%；儲能電池電解液收入則為4.74億元，占比升至24.1%，增速更為突出，表明公司有效把握了儲能市場爆發的結構性機遇。

這一收入結構的優勢在於，當新能源車與儲能產業處於擴張周期時，公司業績彈性往往更強。尤其是儲能電解液業務，近年間從相對邊緣的角色逐步成長為重要增量引擎，說明公司並非局限於單一應用場景。但劣勢同樣顯著--業務高度集中，一旦電解液價格、上遊六氟磷酸鋰成本或下游排產節奏發生劇烈波動，公司利潤表將迅速承壓。

這正是電解液企業的共性特徵：行業上行期，銷量、售價與毛利率同步修復；行業下行期，價格戰與產能過剩則快速侵蝕盈利空間。崑崙新材亦難例外。

2026上半年反彈亮眼，但持續性才是真正考驗

受益於產品量價齊升，崑崙新材2026年上半年的業績顯著回暖。當期收入由上年同期的6.37億元大幅躍升至19.72億元，淨利潤由虧損937.5萬元轉為盈利1.48億元；毛利由3749.3萬元提升至2.80億元，毛利率由5.9%升至14.2%。僅從這半年的數據看，修復力度相當強勁。

然而，拉長周期審視，市場態度將更為審慎。2024年，受行業價格下行拖累，公司出現虧損；2025年雖恢復盈利，但全年淨利潤僅3606.2萬元，盈利基礎仍然偏薄。直至2026年上半年，在銷量與均價同步修復的推動下，利潤才明顯走高。招股書也明確指出，2024年行業承壓的主因之一是電解液價格顯著下行；而2025年下半年以來，隨著需求改善與價格回升，公司盈利能力才逐步恢復。

從產品層面看，這一修復具有明顯的周期色彩。2026年上半年電解液平均售價較上年同期明顯回升，動力與儲能電池電解液銷量亦大幅增長，共同推動收入與毛利同步改善。

但關鍵在於，此輪價格與需求回暖，究竟是中長期拐點，還是階段性反彈，目前尚難定論。尤其電解液行業此前已出現較大規模的產能擴張，若供給釋放速度快於需求復甦，利潤修復的持續性仍需進一步觀察。

此外，從財務結構來看，公司總資產由2023年末的17.84億元增至2026年6月末的35.27億元，擴張速度較快；同期負債總額由7.54億元升至20.93億元，資產負債比率由16.5%攀升至49.1%。儘管流動比率與速動比率仍處於可接受區間，但槓桿水平的上升表明擴張並非沒有代價。與此同時，2026年上半年經營活動現金流淨額轉負，提示利潤修復尚未完全轉化為現金流的同步改善。

隱憂猶存：產能過剩和客戶集中度

崑崙新材所處的電解液行業，市場空間並不缺乏。

根據弗若斯特沙利文數據，隨著動力電池、儲能及新興應用場景持續擴張，全球電解液市場未來仍有增長潛力。2025年，公司以17.46億元的電解液收入位列全球前五大電解液製造商之一，全球市場份額約為3.6%。

同時，公司近年來持續搶占競爭對手份額。過去五年（2021年至2025年），其電解液出貨量在全球供應商中排名靠前，市場份額由2021年的3.0%穩步提升至2025年的4.5%。

這無疑是遞表時的重要亮點--崑崙新材並非邊緣小廠，而是已在全球電解液產業鏈中占據一定地位的玩家。

然而，行業地位不等於高枕無憂。招股書亦坦承，近年來中國及全球電解液行業經歷了產能快速擴張，供需錯配曾引發價格大幅下行。上遊六氟磷酸鋰價格、下游動力與儲能需求節奏，以及各家企業擴產步伐，均將直接影響行業整體利潤水平。

更直白地說，崑崙新材當前面臨的並非「有無市場」的問題，而是「市場增速能否跑贏產能釋放」的問題。若行業重回供給過剩、價格競爭加劇的軌道，即便公司銷量繼續增長，利潤率能否守住仍是未知數。港股投資者對這類周期型企業，通常不只關注收入規模，更看重周期下行時利潤與現金流的抗壓能力。

此外，客戶集中度同樣值得高度關注。2026年上半年，公司前五大客戶合計貢獻74.8%的收入，其中第一大客戶「集團A」（市場普遍認為系寧德時代）占比高達56.1%。這既是公司業務穩定性的重要基石，也構成了顯著的集中度風險。一旦雙方合作關係或該客戶的採購策略發生變化，公司業績將遭受重大衝擊。

總體而言，崑崙新材是一家在新能源產業鏈中占據關鍵位置、具備高彈性特徵的成長型公司，但其投資價值在很大程度上取決於與「集團A」的合作穩固程度，以及電解液行業整體景氣度的走向。