有色金屬或重啟漲勢！市場有何新機會？

3月中上旬，國內外有色金屬聯袂上漲，其中銅和鋁漲幅居前，這主要是商品屬性和金融屬性共振的結果。商品屬性利好來自低庫存、供給收縮、AI大模型計算帶來的需求成長和3-5月需求季節性旺季的預期，而金融屬性利好則來自海外聯準會貨幣轉向預期。不過，3月下旬，下游備貨不如預期、聯準會降息時間延遲和供給感染因素減弱，部分有色金屬出現較大幅度的調整。

我們認為有色金屬在短暫調整後會重啟漲勢：一方面，地緣政治頻繁下的供給幹擾是會持續存在的，產業重構下的全球分工效率下降；二是伴隨能源轉型和AI技術的發展，新的需求成長點會發力，這對於低庫存的有色金屬而言，都是利好。

短期補庫力道疲軟拖累有色調整

3月中上旬，有色金屬上漲的一個驅動來自於3-5月季節性旺季下游的補庫預期。然而，下游補庫偏弱，貿易商去庫存緩慢，這使得這種驅動明顯減弱，有色金屬價格出現較大幅度的調整。

銅方面，截至3月22日，上期所銅庫存僅較前一周下降1305萬噸，較春節前累庫了20萬噸左右。另外社會庫存下降比較緩慢，3月22日略微回落至37.9萬噸，去年同期約為21.4萬噸，其中保稅區銅庫存升至5.7萬噸，但低於去年同期的16萬噸。這意味著今年銅消費啟動晚於去年同期。不過，對比歷史，全球50多萬噸銅顯性庫存仍處於中等偏低水平，僅能滿足中國一週左右的消費。

鋁方面，截至3月25日，包括上海、無錫、杭州和佛山等地的鋁錠庫存升至87.4萬噸，在歷史上不屬於高庫存，也低於去年同期的104萬噸的庫存，但是3月去庫存速度慢於往年。不過，上期所鋁庫存回落比較明顯，從3月15日的20.6萬噸左右下滑至3月22日的20萬噸左右。

傳統需求偏弱而新興需求偏強

有色金屬的傳統需求，例如地產、家電等需求持續偏弱。有色金屬在地產中的消費偏後端，主要用於竣工後的裝修環節，例如室內佈線、鋁合金門窗、配套家電等，地產竣工面積同比大幅下降可以驗證地產行業的有色金屬消費疲軟。今年1-2月，我國房屋竣工面積年減了20.2%。房屋新開工到竣工一般週期為三年，先前追溯2022年的新開工面積，今年房屋竣工面積不容樂觀。

新興需求強勁。首先，新能源產業蓬勃發展在帶來增量的同時，基礎量佔比也在抬升，對有色金屬需求影響會越來越大，傳統產業有色金屬消費量佔比會有所下降，但邊際變化會變小，對價格的影響也會弱化。

中國有色金屬工業協會表示，2023年我國光伏、風電、新能源汽車、動力及儲能電池等產量、國內新能源裝機量及上述領域產品出口量均大幅成長，成為拉動銅、鋁、鋅等有色金屬消費主要成長領域。

據測算，2023年上述產業消費銅約300萬噸，較上年增長52%，佔全國銅消費量的比重19%左右，拉動全國銅消費量增長約7個百分點；上述產業消費鋁約900萬噸，較上年增長50%，佔全國鋁消費量的比重接近20%，拉動全國鋁消費量增長約7.2個百分點；2023年風電塔筒、螺栓等鋼結構設備和光伏鋼支架的鍍鋅消費在70萬噸左右，較上年增加51%，佔全國鋅消費量的比重約為9%，拉動全國鋅消費量增加約3.4個百分點。

從1-2月，新能源車產銷來看，成長率雖然在放緩，但是由於2023年大幅成長的基數提升後，帶來的消費增量依舊可觀。

數據顯示，1-2月，新能源汽車產銷分別完成125.2萬輛和120.7萬輛，年比分別成長28.2%和29.4%，市場佔有率達30%，其中新能源汽車出口18.2萬輛，較去年同期成長7.5 %，出口對中國新能源的產銷貢獻依舊很大。以1輛新能源汽車耗銅量90公斤簡單估算，1-2月新能源汽車耗銅量年增2.5萬噸。新能源汽車消耗鋁也在成長，主要是汽車輕型驅動，據測2023年新能源乘用車鋁需求量為234萬噸，增幅37.4%。

圖為中國新能源汽車產量累積年比

此外，還有光電和風電裝置量的攀升對有色金屬消費拉動成長仍在持續。數據顯示，2024年1-2月，光伏新增裝置規模為3,672萬千瓦，較去年成長80%；風電新增裝置規模為989萬千瓦，較去年同期成長69%。

另一方面，AI的蓬勃發展對電力消耗的翻倍成長，新一輪電力設備更新也會迫在眉睫，像美國、歐洲等已開發國家電網老化不適應大模型的運算。隨著生成式AI技術的快速蔓延，晶片對電力的需求大幅飆升。

相關數據顯示，十年前全球資料中心市場的耗電量為100億瓦，如今1,000億瓦的水準已十分常見。另外，根據美國Uptime Institute的預測，到2025年，人工智慧業務在全球資料中心用電量中的佔比將從2%激增到10%。依照目前的趨勢，到2027年整個AI產業每年將消耗85-134太瓦時（1太瓦時=10億度）的電力。

綜上所述，有色金屬價格的未來驅動來自於供需兩端，短期需求端影響更大，傳統需求疲軟，3月季節性旺季補庫不如預期拖累有色金屬價格短期調整，長期來看能源轉型和AI蓬勃發展所帶來的需求成長是確定的，但由於低庫存、供給端的約束或乾擾導致有色金屬供給擴張受限，且聯準會下半年降息帶來的投資需求升溫，有色金屬整體未來還會重啟漲勢。

從風險管理角度來看，有色金屬作為初級工業原料，其價格上漲帶來原物料採購成本上升的壓力，國內投資者可以運用上期所銅、鋁等有色金屬期貨或選擇權鎖定採購成本，境外投資者可以關注上期能源國際銅期貨、COMEX銅期貨和選擇權、COMEX鋁期貨對沖價格上漲的風險。