杨德龙：巴菲特倾向于选择那些不太可能发生重大变化的企业和行业  

本周是中秋节前的最后一周，市场出现了震荡调整的走势。美股在月初大跌之后，连续四个交易日上涨。主要原因是市场普遍预期美联储在9月18日降息几乎已成定局。此外，美国通胀率出现大幅下降，8月份美国CPI回落至3%以下，这可能会促使美联储加大降息幅度。这些因素共同推动了美股的上涨。美国8月份CPI上涨0.2%，符合市场预期。欧洲央行宣布降息25个基点，这也意味着全球主要央行逐步进入降息周期，新一轮的降息潮将对全球资本市场产生重大影响。

美联储的降息举措并非一次性的，而是可能开启了一轮降息周期。预计在11月和12月的剩余两次会议上，美联储也将继续降息。这为中国央行降息降准提供了基础。在经济数据方面，美国劳工部报告显示，8月份批发价格指数（PPI）环比上涨0.2%，符合预期。这是美联储召开9月货币政策会议前的最后一份通胀数据。市场普遍预计美联储将在下周降息。扣除食品和能源价格波动，8月份PPI环比上涨0.3%，略高于市场预期的0.2%。同比来看，8月份PPI上涨1.7%，扣除食品、能源和贸易后，核心PPI同比上涨3.3%。

周三公布的8月份CPI数据显示，核心通胀继续上升，不包括食品和能源价格。这使得投资者降低了对美联储大幅降息的预期，预计9月18日降息25个基点的可能性更高。此外，截至9月7日当周，美国首次申请失业救济金的人数为23万，比上一报告周期增加2000，高于市场预期的22.5万。考虑到8月份美国失业率达到4.2%，通过降息来刺激经济复苏显得尤为必要。目前，美国经济增速放缓，基准利率高达5.25%至5.5%，使得企业和居民的负债压力增大。

自去年7月份最后一次加息以来，已过去一年多时间，美联储确实到了降息的时机。周四，欧洲央行宣布再次降息25个基点。今年6月，欧洲央行将三大关键利率均下调25个基点，这是自去年10月以来首次降息。这对欧洲经济也是一个重要的提振。在全球央行进入降息潮的背景下，为中国央行实施宽松货币政策提供了基础。预计四季度可能会采取降息或降准的方式，释放更多流动性，降低中长期贷款利率，包括市场预期。

对于高达38万亿元的存量房贷利率可能进行下调，这将有助于降低购房者的还本付息压力，释放更多资金用于消费，推动消费复苏。目前，消费在推动GDP增长的三驾马车——投资、消费和出口中占比很高，去年高达80%，因此推动消费复苏是推动经济复苏的重要方面。推动消费增长需要从根本上提高居民收入和对未来收入的预期。只有增加居民收入，才能增强居民的消费能力和信心。

目前消费增速放缓，甚至出现下降，主要是由于多个行业降薪裁员，导致居民预防性储蓄，不敢消费。居民收入主要来自两部分：工薪收入和财产性收入。要提高居民收入，需要从这两方面着手。提高工资性收入需要创造更多就业机会，支持民营企业发展，提升就业率，这有利于提高居民的工资性收入。另一方面，需要给工薪阶层涨薪的预期，而不是降薪的预期，但这依赖于整体经济增速的回暖。

更重要的是提高居民的财产性收入，稳定楼市，提振股市，使中国家庭资产负债表停止收缩，进入扩张区间。通过稳定房价和提振股价，提高居民财富增长，这也是提升消费的有效方法。在当前地方财政收入下降，土地财政难以为继的情况下，地方政府缺少资金进行大规模投资。中央政府通过发行更多超长期国债来弥补民间投资不足，是一个重要方面。我国基础设施已相对完善，拥有世界上最完善的高速公路系统和最长里程的高铁。未来在拉动经济方面，可以更多地着手于提高居民消费，提高需求端，而不是投资端。

这就需要通过发放低收入人群的现金补贴或消费券等方式来提振消费。消费起来后，很多行业产能过剩的问题将得到有效解决，从而更好地推动经济增长。在价值投资领域，尤其是在A股市场处于低位震荡阶段时，缺乏赚钱效应，我们需要更多关注所投资的企业是否能经受住经济周期的考验。既然是周期，就会有增长定力期和增长上升期，关键是要熬过去，等待下一轮经济增长。

巴菲特曾说，在研究和投资时，我们倾向于选择那些不太可能发生重大变化的企业和行业，因为在进行任何一项投资时，我们都在寻找我们认为在十年或二十年后几乎肯定会拥有巨大竞争优势的业务。快速变化的行业环境可能会带来巨大的胜利，但它缺乏我们所寻求的确定性。巴菲特在投资上更加看重企业的赚钱能力，看重企业能够给股东带来更好的价值，这也是投资的本质。巴菲特的搭档查理·芒格也曾说过，每个人都会遇到投资好公司的机会，如果抓住了这样的机会，躺着就可以赚钱。

从过去30年A股市场上那些长期大牛股身上可以看出，长期投资这些优质股票所带来的回报是惊人的。追涨杀跌、频繁交易则是很多人亏钱的根源。今年我参加了两家白酒龙头企业的股东大会，遇到了很多长期投资者，他们在A股市场赚钱效应强的情况下，获得了上百倍的投资回报，就是长期与伟大的企业一起成长，真正获得企业成长带来的收益。

为什么很多人做价值投资还是失败的？原因是多方面的。并不是简单的长期持有一个好公司就能赚到钱，还要具备很多条件。例如，做投资要考虑企业的基本面，还要考虑股价。如果股价过高，也会透支企业的内在价值。因此，不仅要选择那些具有广阔发展空间和超强盈利能力的行业，还要在这些行业中寻找拥有宽护城河和可复制的商业模式的企业，并且在股价严重低于内在价值时买入。折扣越大，安全边际越大。

其次，要有专业的投资知识。巴菲特说过，人挣不到自己认知能力以外的钱，即使靠侥幸挣到了，也会凭自己的实力亏掉。了解企业的财务报表、行业地位、市场竞争力等基本面非常重要。最后，控制好自己的情绪，市场的波动往往会引发投资者的贪婪和恐惧，财务投资者更容易受到情绪的影响，做出非理性的买卖决策。巴菲特一直强调要在别人恐慌时贪婪，在别人贪婪时恐惧，但很多人是做不到的。因此，我们需要通过不断学习价值投资理念来锻炼自己的耐心，提高自己的专业知识水平，从而在市场波动中立于不败之地。

（作者系前海开源基金首席经济学家、基金经理）