【IPO前哨】巴奴赴港上市，能否超越海底捞与呷哺呷哺？

主打川渝火锅的巴奴，却是从河南起家。其创始人于2001年在河南安阳开设第一家火锅店，并以此为据点开始扩张。

近日，巴奴向港交所提交了上市申请，计划赴港上市募资，用于拓展自营餐厅网络、提升业务管理和餐厅运营的数字化水平、品牌建设、优化供应链以及用过营运资金和一般企业用途。

当前，在港股市场上市的火锅股有海底捞（06862.HK）、海底捞的海外业务特海国际（09658.HK），以及呷哺呷哺（00520.HK），市值分别为824亿港元、102亿港元和8.6亿港元。

对比于大众火锅海底捞和主打性价比的呷哺呷哺，定位品质火锅的巴奴在资本市场又能否取得更高品质的定位？

巴奴与海底捞及呷哺呷哺的市场定位

巴奴以“毛肚+菌汤”为招牌产品，人均消费在120元（单位人民币，下同）以上，全部餐厅均采用直营模式经营，截至2024年底，其拥有145家直营门店，覆盖全国39个城市，其中二线城市占比最大，达到55%。

海底捞定位为大众火锅，人均消费90-100元，以服务著称，致力于为消费者提供全方位的优质就餐体验，目标客户群体广泛。作为火锅行业的龙头企业，门店数量众多，不仅遍布全国，还遍布全球各大洲的主要市场。2024年末大中华区的餐厅总数为1,355家，三线及以下城市占比最大，达42.9%，而一线城市、二线城市和港澳台地区的门店数占比分别为16.2%、39.2%和1.7%。

呷哺呷哺主打高性价比的台式小火锅，人均50元左右，主要面向追求性价比和快捷就餐的消费者，菜品以高性价比套餐为主。2024年末，呷哺呷哺于内地21个省份及自治区的115个城市和三个直辖市拥有及经营757家呷哺呷哺餐厅，在境外拥有和经营3家呷哺呷哺餐厅，此外还在国内拥有和经营181家凑凑餐厅，在境外拥有和经营16家凑凑餐厅。

成本控制与盈利能力

巴奴定位为“品质火锅”，专注于毛肚和菌汤等特色菜品，强调产品主义，让消费者形成特定菜品的品牌认知。此外，该公司建立起一体化的供应链平台，包括5家从关键食材前处理到冷链物流配送至餐厅的综合性中央厨房，1家位于重庆的专业化底料加工厂，以确保食材供应和品质。

海底捞则供应较为全面的菜品，缺乏像巴奴毛肚那样具有强烈辨识度和独特性的拳头产品，在产品差异化方面略显不足，但海底捞以服务为矛，赢得不俗的流量，也因此能获得不少业主的免租待遇，降低租金成本。同时海底捞以调料和底料起家，已形成高效的供应链体系和规模化经营，在成本控制方面更胜一筹。

2024年，巴奴的年度收入为23.07亿元，同比增长9.27%；税前利润为1.66亿元，按年增长18.18%，税前利润率为7.17%；股东应占净利润按年增长20.87%，至1.23亿元，利润率为5.33%；扣除非经常性项目之后的经调整利润为1.96亿元，按年增长36.25%，经调整利润率为8.49%。

相比之下，海底捞的2024年收入规模达到427.55亿元，是巴奴的18.5倍；税前利润率达到15.49%，是巴奴的两倍，股东应占净利润为47.08亿元，净利润率为11.01%。

呷哺呷哺的2024年收入为47.55亿元，近年来一直面临经营压力，年度股东应占亏损由上年的1.99亿元进一步扩大至4.01亿元。

在此，我们重点比较海底捞与巴奴的2024年业绩。

海底捞翻台率为4.1次/天，高于巴奴的翻台率约3.2次/天，见下表。

尽管巴奴主打高端食材，但是2024年原材料及消耗品占收入的比重却只有32.11%，海底捞为37.92%；以服务取胜的海底捞，2024年员工成本占收入比大约为33.01%，低于巴奴的33.59%。有意思的是，在海底捞和呷哺呷哺的财报中，没有找到广告和推广开支一项，但是巴奴却有这项开支，而且占比还不小，于2024年占收入的比重达到4.37%，这抵消了其原材料和消耗品成本占比较低的优势。

巴奴在其上市申请书中提到，其年度广告及推广费用占收入的比例保持在3.0%至4.5%之间。相较而言，海底捞凭借强大的品牌影响力和广泛的门店覆盖，已形成稳定的消费者认知，因此在广告和推广上的投入相对较少，更多依赖口碑传播和品牌自带的流量效应。

结语

综合而言，巴奴的成本结构与其“品质火锅+品牌攻坚”的阶段相匹配，而海底捞的成本结构则与其“规模效应+口碑驱动”的成熟模式相符。这种差异也预示着，在资本市场，投资者可能会更关注巴奴能否在持续的品牌投入后，实现规模扩张与成本优化的平衡，以及海底捞如何在维持服务优势的同时，进一步提升单店盈利能力。对于即将赴港上市的巴奴来说，其能否凭借差异化定位获得更高估值，不仅取决于当前的业绩数据，更取决于市场对其“产品主义”可持续性的信心。