【IPO前哨】普祺医药再递表：商业化更近一步，但压力依旧不减

2026年7月24日，北京普祺医药科技股份有限公司-B（以下简称“普祺医药”）再次向港交所递交申请版本。今年1月21日，普祺医药第一次向港交所递交了IPO申请书，只是未能在半年时间内实现聆讯或进一步推进上市流程。

对一家按照18A规则申报的未盈利生物科技公司而言，递表本身并不稀奇，真正决定市场态度的，从来不是“又一家Biotech来了”，而是其核心产品距离兑现还有多远、现金消耗能否被控制、以及港股愿意为怎样的临床确定性买单。

就普祺医药而言，最值得看的地方在于，它并非停留在早期概念阶段，而是已经把核心产品推进到更接近商业化的位置；但与此同时，它也仍然保留了18A项目最典型的压力：尚无产品销售收入、持续亏损、现金流长期净流出，估值叙事高度依赖后续注册审批与商业化进度。

普祺医药递表后，市场真正要重新衡量的，是它离收入拐点究竟还有多远，以及在这一拐点到来之前，资本是否愿意继续为其研发周期埋单。

一、核心管线已逼近兑现窗口，但成败系于单一产品

如果只从产品管线丰富度看，普祺医药并不缺故事。

公司成立于2016年，专注于通过局部递送靶向疗法治疗免疫炎症性疾病，核心产品PG-011（普美昔替尼）围绕特应性皮炎与过敏性鼻炎两大适应症展开。此外，公司还布局瘙痒症、自身免疫性肾病、青光眼及多款仿制药候选产品。

从招股书披露看，普美昔替尼凝胶治疗成人及12至17岁青少年轻度至中度特应性皮炎已完成IIb/III期临床试验，公司已向国家药监局提交新药上市申请，并于2026年2月获受理；鼻喷雾剂用于中度至重度季节性过敏性鼻炎的IIb/III期临床试验也已完成末次给药。换句话说，普祺医药这次递表，卖点不在“实验室想象力”，而在“后期临床项目能否尽快跨过商业化门槛”。

普祺医药最大的看点，是其核心产品PG-011的推进速度已经明显快过不少仍停留在I期、II期的18A同业。

按照招股书披露，普美昔替尼凝胶面向轻度至中度特应性皮炎的开发已进入新药上市申请阶段，而普美昔替尼鼻喷雾剂在季节性过敏性鼻炎上的关键临床也已推进到后期。这意味着，公司已经从“证明机制成立”逐步走向“等待监管与商业化验证”的阶段，项目成熟度相对更高。

从市场空间看，这套逻辑并非没有吸引力。

弗若斯特沙利文数据显示，2025年中国特应性皮炎药物市场规模为132亿元，预计2028年增至254亿元，2033年进一步增至484亿元；同期中国过敏性鼻炎药物市场规模为53亿元，预计2028年增至100亿元，2033年增至236亿元。若只看赛道，普祺医药切入的并不是一个过窄的利基市场，而是患者基数大、长期管理需求强、现有疗法仍有痛点的慢病领域。

不过，核心产品进展更靠后，既是优势，也是集中度风险的另一种表达。招股书明确写到，公司候选产品组合虽然不止一项，但现阶段最接近商业化、最能支撑短期资本市场预期的，仍然是PG-011。

对港股投资者而言，这意味着普祺医药的价值锚点相对集中：一旦核心产品注册审批、上市节奏、放量进度低于预期，市场对整家公司管线平台价值的容忍度未必会太高。18A项目常见的问题在于，后期临床带来的“确定性提升”会强化市场关注，但也会同步提高市场对结果兑现的要求，越接近商业化，试错空间反而越小。

二、研发投入不低，亏损有所收窄

普祺医药当前最核心的财务特征，不是“收入增长有多快”，而是“尚未形成产品销售收入”。由于候选药物仍未获批商业化，公司报告期内没有来自产品销售的经营收入，损益表更多体现的是研发投入、行政费用、政府补助及融资活动带来的阶段性变化。这也是18A公司的典型画像：看的是烧钱效率、现金储备和研发推进速度，而不是传统意义上的营收扩张。

从已披露数据看，普祺医药2024年年内亏损为1.78亿元，2025年收窄至1.41亿元；2026年前4个月亏损为0.78亿元，上年同期为0.49亿元。若把时间轴稍微拉长，会发现公司亏损并未线性改善：2025年全年较2024年确有收窄，但2026年前4个月亏损额反而较上年同期扩大。这说明，随着项目推进至更后期阶段，费用压力并未明显解除。

目前，研发费用仍是其财务结构中的绝对大头。2024年公司研发费用为1.46亿元，2025年为1.28亿元，2026年前4个月达到0.54亿元，高于上年同期的0.36亿元。

从现金和资产端看，压力同样存在。公司截至2024年末、2025年末及2026年4月末的现金及现金等价物分别为1.90亿元、1.91亿元和1.28亿元，2026年前4个月现金明显下降；同期经营活动所用现金净额分别为1.60亿元、0.94亿元、0.29亿元和0.09亿元。

虽然2025年经营现金流净流出较2024年收窄，显示成本结构并非完全失控，但由于尚未形成销售回款，现金流修复仍主要依赖融资而非内生造血。

更值得留意的是，公司资产净值已由2024年末的1.54亿元降至2025年末的0.37亿元，并在2026年4月末转为负719.1万元。对18A公司来说，这未必构成异常，却足以提醒市场：在商业化真正落地前，普祺医药仍是一家强研发、弱收入、对资本补给较敏感的项目型公司。

三、商业前景可期，港股会不会高看？

普祺医药递表后，港股投资者首先会看到两个较为积极的信号。

其一，公司并非空有平台概念，核心产品已经进入更靠近注册申报的阶段，后续里程碑具备可跟踪性；其二，公司在局部递送靶向疗法这一细分方向上形成了一定辨识度，研发团队也相对扎实，目前拥有63名研发人员，占全体全职雇员总数73.2%，说明资源确实向研发前端中。

但更现实的一面是，港股对18A项目的偏好，近年已经从“只要有创新药叙事就愿意给高预期”，转向“只为更清晰的兑现路径付费”。

普祺医药面对的第一道关，是审批与上市节奏能否顺利衔接。NDA受理固然是积极进展，但从受理到真正获批，再到上市后的销售爬坡，中间每一步都可能影响市场预期。

第二道关，是商业化能力能否尽快从纸面合作走向真实放量。招股书披露，公司已就部分核心产品未来营销及分销与外部药企订立独家合作协议，这有助于弥补自建销售体系的时间成本，但合作落地效果、渠道效率和放量速度仍待验证。

第三道关，则是资本开支与融资节奏的再平衡。公司2025年6月曾向北京证券交易所提交A股上市申请，但于同年10月撤回，这一过往动作也提示市场，公司在资本路径选择上并非没有反复。如今转向港股，固然有利于借助18A框架对接国际化资本，但最终能否得到理想反馈，仍取决于基本面验证，而不是单纯换了上市地点。

普祺医药这次递表，最强的筹码是核心产品距离商业化又近了一步，最难回避的短板则是尚未摆脱未盈利生物科技公司的典型约束。对市场来说，接下来真正重要的，不是它能否顺利讲出“局部递送靶向疗法”的故事，而是这套故事能否尽快转化为审批结果、产品上市与现金流拐点。