【IPO前哨】迪哲医药（688192.SH）再赴港：大额授权交易落地，成色几何

8月27日，迪哲医药（688192.SH）向港交所主板重新递交上市申请，高盛与华泰国际担任联席保荐人。这是继2026年1月23日首次递表、7月23日因满六个月失效后，公司第二次叩响港交所大门，距首次递表失效仅过去约一个月。

这家已经在A股上市数年的创新药企成色如何？此次再度闯关港股的底气又是什么？

孵化自阿斯利康，A股市值近270亿

迪哲医药原是阿斯利康（AZN.US）全球唯一的转化科学中心——亚洲创新药物和早期研发中心（“iMED Asia”），后于2017年独立，转型成一家兼备开发和商业化能力的生物制药公司。

2021年，公司成功登陆A股科创板，截至2026年8月31日收盘其A股市值约为271亿元（人民币，下同）。

迪哲医药围绕肿瘤及血液系统疾病，构建起合计7个项目的产品管线，包括对外授权的已上市产品舒沃哲®、已上市产品高瑞哲®，一款处于注册性临床阶段的候选药物比瑞替尼（DZD8586）、三款处于概念验证后阶段的资产以及一款处于早期临床阶段的资产。

舒沃哲®连续放量，验证自建商业化能力

值得一提的是，2026年7月14日，迪哲医药公告与阿斯利康签署《许可协议》，将核心产品舒沃哲®（舒沃替尼）在全球范围内的独家开发与商业化权利授予阿斯利康。交易对价包括一次性不可返还首付款6亿美元、最高4亿美元临床开发里程碑款项、最高5亿美元销售里程碑款项，外加按全球销售额阶梯式比例计提的特许权使用费，交易总额上限达15亿美元。

消息公布后，迪哲医药A股在7月14日、15日连续录得20CM涨停板，引发广泛关注。

这笔交易的象征意义远超财务数字。在独立近十年后，公司从被孵化者到反向授权者，角色转换之间，迪哲的商业化路径选择已清晰可见。

作为全球首个获批上市的EGFR exon20ins突变非小细胞肺癌口服靶向药，舒沃哲®于2023年8月在中国获批上市，2025年7月获美国FDA加速批准，填补了该靶点长期缺乏高效口服疗法的临床空白。纳入医保后，舒沃哲®销售额进入快速放量通道：2023年收入9128.9万元、2024年3.11亿元、2025年5.76亿元，其中2025年占公司总收入的71.9%。

第二款产品高瑞哲®（戈利昔替尼）于2024年6月获批，用于治疗复发/难治性外周T细胞淋巴瘤，是全球该适应症领域首个获批的高选择性JAK1抑制剂。其收入也出现放量，到2025年收入增至2.26亿元，占总收入的比重为28.1%。

舒沃哲®、高瑞哲®均纳入2024版国家医保目录，2025年1月1日起执行报销。

营收持续增长，但亏损问题待解

舒沃哲®、高瑞哲®的放量也带动公司整体收入快速增长。

招股书显示，迪哲医药的收入从2024年的3.60亿元跃升至2025年的8.01亿元，同比增长122.6%。2026年上半年营收5.23亿元，同比增长47.2%，增速虽较2025年全年有所放缓，但处于创新药医保后放量的正常节奏。

迪哲在商业化上的一个鲜明特点是坚持自建团队。公司组建了563人的全内部商业化队伍，未委托外部CSO机构，依托全国经销商网络完成合规配送。2025年销售费用率降至71.25%，虽仍处于较高水平，但较此前已有明显优化。毛利率维持在96%左右的创新药典型高位，产品定价能力稳固。

然而，持续亏损是迪哲绕不开的现实。2024年净亏损9.40亿元，2025年净亏损收窄至7.69亿元，2026年上半年亏损2.13亿元，同比减亏超40%。

亏损主因仍是研发投入高企，公司2023年至2025年期间研发开支维持在7亿元以上，2025年达8.56亿元。在这一背景下，舒沃哲®全球权益授权阿斯利康的6亿美元首付款，实质上为公司提供了覆盖未来数年研发投入的安全垫，也让港股投资者看到了清晰的现金路径。

不过，授权模式的利弊同样分明。利好在于，舒沃哲®全球绝大部分临床开发与商业化工作将由阿斯利康的全球团队主导，迪哲医药无需再投入巨额海外拓展资金，有望获取里程碑与销售分成；风险在于，公司核心产品的全球增长上限将部分取决于阿斯利康的推广力度与优先级，而迪哲医药自身的估值叙事将从舒沃哲®全球放量转向后续管线兑现，这对尚在临床阶段的其他产品提出了更高要求。

短期收入依赖两款产品，管线储备决定长期估值上限

舒沃哲®之后，迪哲医药的管线深度是市场关注的核心。公司围绕肿瘤及血液系统疾病搭建了差异化产品矩阵，除已上市的两款产品外，多条管线处于临床开发阶段。舒沃哲®正在推进多项新适应症拓展，包括术后辅助治疗、联合用药等方向；高瑞哲®也在探索其他血液肿瘤适应症。

但管线从临床到上市的路径充满不确定性。创新药研发的高失败率是行业常态，即便进入临床后期，仍可能因疗效或安全性问题折戟。迪哲目前除两款已上市产品外，虽有比瑞替尼（DZD8586）进入注册性III期临床，但暂无递交上市申请的候选药物，多数管线仍处在早中期临床阶段。

这意味着，在舒沃哲授权交割生效之后，公司收入将高度依赖高瑞哲®的销售收入，以及舒沃哲®的里程碑付款和特许权使用费；而交割完成前，舒沃哲®仍将继续为公司贡献产品销售收入。

港股市场对未盈利生物科技公司的定价逻辑近年已发生深刻变化。18A章政策实施初期，市场愿意为管线前景支付高溢价；经历过行业寒冬后，投资者更加看重商业化兑现能力、现金流可持续性和核心产品的全球竞争力。

而迪哲医药的优势在于已有两款商业化产品、营收翻倍增长、且通过授权有望获取大额现金流入；劣势在于持续亏损、核心产品舒沃哲®全球权益已签署对外授权协议、后续管线尚需验证。这组矛盾，将是迪哲医药此番港股定价的核心博弈点。