营收盈利齐破纪录，小米股价为何“涨不动”？

小米集团-W（01810.HK）公布了收入和盈利均创纪录的2025年第2季业绩，但投资者看来不大满意，小米绩后股价先低开2.29%，后稍微回升，现微升0.29%，报52.55港元，市值1.37万亿港元。

季度收入及盈利均创新高

第2季收入为1,159.56亿元（单位人民币，下同），创历史新高，同比增长30.45%，其中手机和AIoT分部收入按年增长14.75%，至946.93亿元，智能电动汽车及AI等创新业务分部收入则达到212.63亿元，按年增长233.87%。两个主营业务分部收入均创历史新高。小米第2季经调整净利润为108亿元，创历史新高，同比增长75.4%。

手机业务下降，IoT与生活消费品增长补上

尽管从整体来看，小米的手机及AIoT分部的季度收入及毛利均实现双位数增长，但是单个来看，小米的智能手机业务季度表现并不是太理想。

我们留意到，小米第2季智能手机出货量按年微增0.6%，至42.4百万台，但是平均售价（ASP）却按年下降2.75%，至1,073.2元，该公司解释是因为今年4月发布REDMI A5系列导致境外市场ASP下降。

智能手机的第2季毛利率更按年下降0.68个百分点，至11.47%，季度毛利按年下降7.60%，至52.20亿元，该公司解释主要因为境外市场竞争加剧及毛利率较低的产品收入占比增加所致。毛利率环比下降0.95个百分点，管理层在业绩发布会上指主要因为内存价格上涨，尤其DDR4价格涨幅超预期、刚果金锂出口管制等导致电池材料成本增加，加上第2季新品发售少。

但是，管理层预计随着第4季新品集中上市，手机业务毛利率会出现回升，未来会加大芯片、OS和AI技术投入。

对于下半年全球手机整体表现，管理层在业绩发布会上预期大盘几乎不增长或微增长，可忽略不计。年初各品牌对手机大盘预期乐观，年中库存基本平衡，下半年市场会更理性。小米将全年出货目标调整到1.75亿左右，较去年增长5%-6%，高于大盘增长。

IoT与生活消费品以及互联网服务的强劲增长，抵消了智能手机业务下降的影响。2025年第2季，IoT与生活消费品收入按年大增44.66%，至387.12亿元，分部毛利按年增长65.07%，至87.22亿元，毛利率按年上升了2.79个百分点，至22.53%；互联网服务分部的季度收入则按年增长10.07%，至90.98亿元，毛利按年增长5.92%，至68.56亿元，毛利率按年下降2.95个百分点，至75.36%。

管理层在业绩发布会上解释，IoT与生活消费品毛利率按年上升，主要因为内地毛利率较高的可穿戴产品及若干生活消费品的毛利率上升及收入占比增加所致。互联网服务毛利率下降则主要因为广告业务毛利率下降。

IoT业务方面，国内外市场均实现理想增长，其中国内市场得益于新零售建设，线下门店对大家电业务发展推动较大，目前大件业务主要在国内销售，这也是国内市场增速高于海外的原因；而海外市场则得益于渠道扩张，小米透露今年海外新零售将进行规模化闭环建设，上半年开设新店约200家，全年预计400-500家，明年计划再开千家以上。此外618或影响到环比毛利率比较。

汽车业务毛利率明显改善，规模效益显现

2025年第2季，其智能电动汽车及AI等创新分部季度收入为212.63亿元，其中智能电动汽车收入为206亿元，其他相关业务收入为6亿元。该分部的季度毛利率为26.43%，较上年同期上升11.05个百分点，主要因为核心零部件成本下降、单位制造成本降低、交付Xiaomi SU7 Ultra，以及其他相关业务的毛利率上升，分部经营亏损为3亿元。

第2季，小米的电动汽车交付量为8.13万辆，按年增长197.73%，均价为25.37万元，按年上升10.94%，2025年6月发布第一款SUV产品YU7系列，定位是豪华高性能SUV，起售价为25.35万元，加上SU7 Ultra交付，应是推动其单位售价上升的主要原因，同时，其交付量继续创新高，也让平台标准化、供应链集中化所带来的规模效益得到了发挥。

对比于“新势力”，第2季小鹏汽车-W（09868.HK）交付量为10.32万辆，按年增长241.58%；蔚来（09866.HK）的季度交付量为7.21万辆，按年增长25.6%；理想汽车（02015.HK）季度交付量为11.11万辆，按年增长2.30%。小米的交付量已超越蔚来，不过与理想和小鹏仍有一段距离，小鹏第2季表现出色，增长十分强劲，也因此其第2季业绩公布后股价大涨。

展望未来，小米管理层预期未来长期毛利率能否维持将取决于订单量，下半年目标是实现单季度或单月盈利，但由于2022年至2025年上半年累计投入300多亿，要彻底扭亏或仍需较长时间。

管理层在业绩发布会上强调汽车业务不参与价格战和内卷，将注重订单交付和新车型开发，做好平台化、标准化和爆品，以提升毛利率。计划2027年出海欧洲，目前处于调研筹备阶段。

资本开支与股东回馈

2025年第2季，小米来自经营活动产生的净现金流入为235.45亿元，而上个季度为45.10亿元。期内，小米的资本开支为48.69亿元，较上个季度增加了78.40%。其中有65.70%用于智能电动汽车及AI等创新业务，其余则用于手机和AIoT。

管理层在业绩发布会上透露，小米在AI方面分三层布局，包括AI大模型层、转化层和应用层，应用设备广泛，包括手机OS、汽车座舱、AI眼镜等，2025年6月，正式发布第一款小米AI眼镜，支持第一人称视角相机拍摄，可实现第三方应用视频通话和直播功能，同时也是开放式耳机。目前端侧AI发挥作用有限，选择使用端侧或云端以用户体验为优先，但随着模型效率和端侧算力提升，端侧AI将是大趋势，将会有更多设备实现AI化。

同时，管理层表示看好机器人发展机会，已投资四五年，看好工业人形机器人方向，目标是先在自有工厂实现业务闭环，再提高效率，但目前实现商业闭环难度仍较高。

和往常一样，小米不派股息，但截至2025年6月30日止上半年，该公司在联交所回购合共682.98万股B股，总代价为2.25亿港元。

结语

小米交出收入和盈利双创历史新高的“完美”成绩单，股价却反响平平，这背后折射出投资者对这份业绩及其前景或并非那么认可。

市场看到的不仅是当下的辉煌，更是未来的隐忧。其核心矛盾在于，支撑起该公司当下庞大体量与利润根基的“现金牛”业务——智能手机正显露疲态（出货量停滞、ASP与毛利率双双下滑），而承载着未来增长想象的“新引擎”——智能汽车，虽增速惊人且毛利率改善，但仍处于巨额投入期且尚未实现全面盈利。

这或促使市场重新评估小米的价值。投资者或担忧，在全球手机市场陷入“零增长”困境的背景下，小米手机业务的盈利能力能否抵御激烈的竞争和成本压力。同时，尽管汽车业务势头迅猛，但其收回庞大资本投入的道路依然漫长，且前方强敌环伺。这种“旧引擎”降速与“新引擎”尚未完全接棒的“换轨”阵痛期，或触发市场对小米能否持续保持高增长和高盈利性的审慎态度。