【丫丫港股圈】當我們在討論騰訊回購時，在討論什麼？

上週，騰訊（0700.HK）股價受到黑天鵝影響後，將每日回購3-4億港元提升至10億港元，在市場看到回購力道加大後，股價從280元一度回到300元上方。

這項舉動引起投資人的期望，如果騰訊將10億港元的回購額度日常化，將會是很大的信心加持。

但當市場的期望剛開始，近幾日的回購金額就回到5億港元，令投資人感到不解，公司手持淨現金1,900億人民幣，為何就不繼續維持10億港元的回購？

首先，騰訊每日回購3-4億港元計畫的初衷，是為了抵銷南非大股東的減持壓制。

但顯然，過去近兩年的股價走勢證明，即使回購抵銷掉大股東的減持，但還是為市場帶來上漲阻力，投資人的情緒也在壓制中受挫，加上現在港股環境不好，每日回購3-4億的效果小很多，也不能提振股價。

另一個爭議點在於，騰訊目前的股本數比2016年還要多，2022-2023年回購的股份全部註銷掉，也抵銷不了這些年股份獎勵的發行數目。段永平更直稱，這些年回購的股票其實變成了員工股。

在數據上看，2023年初時，騰訊的股本數為95.68億股，目前股數為94.83億股。

去年騰訊共花費近500億港元回購了1.52億股，但於上半年便股權激勵增發了近5,300萬股，意味著回購減少股本實際上被抵銷不少。

值得注意的是，2023年回購總額只佔騰訊年度利潤或自由現金流的三分之一不到。截止2023Q3，騰訊手上共有1596億港元現金（還有逾2400億的定期存款），而過去幾年手上的現金也都維持在1500億以上。

若當下股價真的低估了，騰訊可以考慮適當提高回購金額，以提高股東們的回報，尤其是過去一年已證明回購3億力度已經不大的情況下。

另外，港股的回購靜默期，也就是財報揭露前一個月，公司不得回購股票，而騰訊在去年年報發布提前2個月就沒有進行回購了，在騰訊暫停回購期間，是跌幅最大，也是最多外資沽空的時段。

但當然，我們假設回購金額提升後，對應南非大股東減持金額可能隨之增加。但增加回購也是提升EPS和給予市場信心的一劑強心針，即使去南非股東化的過程艱辛，但至少會比現在好過。

那麼，騰訊有沒有提升回購金額的能力呢？

對於現金流強勁的騰訊而言，提高回購金額，顯然是有能力做到的。          

例如，Wind預計騰訊2023年獲利中位數為1,500億港元，去年回購 近500億港元，若加上2022年，近兩年只回購800億元。          

現在市場期望騰訊回購金額提升到10億元，除去假日和財報揭露前的靜默期，大概全年有130-140天進行回購，全年最多需要1400億元，剛好是一年的淨利潤，約佔總股本的5%。

當然，要求騰訊拿一年的淨利出來回購，現在看來是一種奢望。

但不是沒有例子的，蘋果（AAPL.US）那麼大市值的公司，每年也能回購超過3%，還是建立在股價沒大跌的情況下，現在低估的騰訊，是可以積極一些的。

留意過去10年裡，蘋果股價漲超10倍，但蘋果回購是一路增加，賺的越多回購越多。

10年前蘋果的股數為243億股，削減至現在的153億股，股本數減少了37%，10年裡回購了近6000億美元的自家股票，僅2022年就回購了900億美元。

當然，作為股權激勵，蘋果每年都有增發，但回購的多，影響不大。

那麼，蘋果是如何做到的呢？

事實上，蘋果一直都是保持現金流中性而已，就是留夠營運的現金後，所有多出來的現金都會透過分紅和回購返還給股東。

而且，蘋果在海外有很多現金等價的資產，由於政策的原因，匯回美國會有比較重的稅，所以蘋果利用這些資產在美國發行了許多長期的債券。由於是前幾年發的債券，利息相當低，非常合算。

而在強力的回購支撐下，蘋果即使成長率較低，表現也優於其他大型科技公司。

最後，回到騰訊本身，是否能模仿蘋果的做法？

假設騰訊想這樣做，是有能力做到的，尤其是在美國即將進入降息週期，以騰訊的資質發債成本也不會太高。

回顧騰訊上次的發債成本來看，2018年1月，騰訊發行過50億的美元債，當時發行的5年期、10年期、20年期美元債利率為2.99%、3.6%、3.93 %，均高於當時同期美國公債分別為2.35%、2.65%、2.9%。

那麼，當下長期美債殖利率是4%左右，若進入降息週期之後，假設長期美債殖利率回到2.5-3%的區間，騰訊可能用3.5-4%左右的利率就能發行債券，但當然，現在發債成本就會比2018年那一次更高了。

最後，若悲觀來看，騰訊未來最低都有8%的成長速度，假設加上3%的回購股票註銷，EPS成長速度是可以超過10%的，樂觀的情況下去到更高的。

從另一個角度來看，騰訊作為恆指的重要成分股之一，亦是港股回購的中堅份子，對拉動市場氣氛有很大作用。根據資料，港股的回購金額在2022年和2023年分別達到1,048億港元和1,259億港元，而騰訊於2023年便貢獻近40%。

所以，面對難搞的南非大股東，騰訊透過加大回購的方式來提振股價，絕對是個多贏的局面。