海昌海洋公園「賣身」祥源，23億救命錢能撐多久？

資金鏈緊繃的海昌海洋公園（02255.HK），其控股股東曲乃傑家族無奈之下選擇讓出控股權，引入祥源控股集團作為戰略投資者，成功「輸血」近23億港元。

然而，資本市場對這場「聯姻」並不買賬。6月3日，海昌海洋公園(下稱「海昌」)股價低開後迅速下挫，最終收跌13.1%，抹去近半個月以來的漲幅。

折價46.4%引戰投

根據公告，海昌計劃增發51億股引入祥源控股集團(下稱「祥源」)，海昌將獲後者22.95億港元的戰略投資。

此次交易也使海昌公園易主，交易完成後，祥源將持有公司38.6%股權，成為新控股股東；曲乃傑家族旗下的澤僑控股有限公司持股比例由47.29%降至29.04%，退居第二大股東。

在官網中，海昌將此次雙方「聯姻」形容為其高質量發展的新引擎，雙方將開啓「海洋+山嶽」的深度合作，拓展山海聯動全新版圖，是雙方在戰略、資源與市場上的深度融合，產業協同將會帶來文旅生態新樣本。

但資本市場對此次交易的負面反應，與海昌的宏偉藍圖形成了鮮明對比。

此次交易每股認購價為0.45港元，較6月2日(公告當日)收市價折讓明顯，折讓幅度高達46.43%。有市場解讀認為，祥源不願按市價入股，而是選擇更低的價格，暗示海昌市場估值可能虛高，引發市場抛售。

另一方面，由於海昌增發51億新股，現有股東的持股比例被大幅攤薄，尤其是中小股東可能擔心未來收益被進一步壓縮，部分投資者可能選擇賣出股票。

然而，每股認購價相較於最近期每股綜合資產淨值又大幅溢價99.95%，這也可視為祥源對海昌未來發展的信心體現。

「聯姻」背後的無奈

豪擲近23億港元控股海昌，對祥源而言是一筆頗具戰略眼光的買賣。

祥源文旅產業陣營豐富，在全國14個省市佈局了40餘個文旅項目，控股著祥源文旅（600576.SH）及交建股份（603815.SH）這兩家A股上市公司。

「瘦死的駱駝比馬大」，海昌旗下的資產也相當優質：30餘座國内外城市的項目佈局，14萬只海洋生物保有量(2023年數據)，擁有兩家國家級5A、七家4A景區，累計接待遊客超3億人次……

因此，祥源可借此次交易擴大其文旅版圖，提高核心競爭力，以及拓展資源網絡。6月3日收盤，祥源文旅股價收漲近3%，再次逼近2017年9月以來新高。

海昌易主祥源，背後更多是出於自身困境的無奈之舉。

過去幾年，海昌逆勢激進擴張，2020年以13.3億元競得三亞不夜城項目，2021年又投資42億元建設鄭州海昌度假區。

然而，在此期間，受國内新冠疫情以及宏觀經濟承壓衝擊，海昌收入波動較大，並陷入虧損旋渦。2020年至2024年期間，公司僅2021年錄得盈利，五年時間累計虧損超29億元(單位人民幣，下同)。

激進擴張的「後遺症」開始顯現——多個大型項目同步推進，導致2024年行政費用飙升至7.19億元（同比+53.1%），財務成本也高達3.46億元。高企的運營支出，進一步加劇了公司的資金壓力。

海昌的負債狀況亦不容樂觀。根據公司年報及Wind數據，公司2024年末流動負債淨額達29.53億元，此外，年内有約4.97億元的銀行及其他借款到期未償還；而流動資產總額不到5億元。同時，公司2024年資產負債率創2013年以來新高，達82.44%。

這表明，海昌短期償債壓力極大，流動性風險高企，影響其持續經營能力。因此，引入祥源的戰投以「輸血」近23億港元，對海昌而言猶如久旱逢甘霖。

海昌在此次配股公告中也明確表示，擬將認購事項所得款項淨額用於：支持集團日常運營及補充營運資金；推動公司核心業務（包括主題公園運營、OAAS、IP）的發展；償還部分現有債務（主要包括銀行貸款、供應商應付款項及建設相關債務），以降低財務成本、改善負債結構。

總結

祥源的入主為海昌帶來了短期資金支持，但市場對「海洋+山嶽」的協同效應仍持觀望態度，海洋主題公園運營與山嶽型景區差異較大，市場擔憂祥源的整合能力。

未來，海昌能否借助祥源的資源整合能力扭轉頹勢，還需觀察其債務化解進度和輕資產轉型成效。對於這家老牌主題公園運營商而言，真正的挑戰或許才剛剛開始。