【丫丫港股圈】金价狂飙，准备IPO的梦金园怎么就成了最不赚钱的那个？

“优秀的公司赚取利润，伟大的公司赢得人心。”

 为了赢得人心，让小米硬件综合净利润率不超过5%，雷军是故意的。但对于净利率常年只有一个点的梦金园，王忠善可能就不是自愿的了。          

作为行业TOP5中唯一还没上市，1994年就已成立的梦金园，属于是起了个大早赶了个晚集。先不说在金价狂飙的时代没能受到资本市场的滋养，就连到手的利润也少得可怜，是行业中最不赚钱的一个。          

2023年的中国黄金价格没现在夸张，但同比也上涨了15%，算得上一个狂飙的年份，但这一年梦金园的毛利率勉强突破5%，净利率只有1.2%，还没挖矿的灵宝赚得多。          很难想象卖黄金首饰的居然比挖矿的赚的还少，到底是行业的内卷，友商的强势，还是梦金园自己犯下了原罪。          

一、为什么不赚钱？          

首先生产端，梦金园的原料来源就很不一样。中国的金店都要从上海黄金交易所采购原材料，中国黄金76%、老凤祥90%的采购总额都在这里交易，但梦金园的占比只有62%，剩余部分靠的是以旧换新的旧料回收。          

旧料回收的问题可大可小。在现在不是今天打战就是明天加息，不是剑拔弩张就是尔虞我诈的世界格局下，乱世黄金的价值弥足珍贵，资源也尤其紧张，旧料回收在一定程度上可以保证原料供应。          

但在黄金价格同比上涨15%的2023年，现货采购占比小于同行平均水平、拥有更大旧料业务的梦金园，成本并没有得到有效控制。收入同比增长29%，突破200亿大关的同时材料成本也上升了28%。随着收益几乎等比例增加的成本自然也没能实现盈利水平的飞跃。       

此外，黄金旧料回收的加工技术要求通常更高，而且回收的价格也没比直接从上金所采购原材料便宜多少。根据黄金实时价格行情，2024年04月30日的黄金回收价格达到537元/克。          

旧料占比大可能又会催生“我的金项链藏着别人的旧回忆”的心理暗示，在消费者层面并不受欢迎。这对品牌力本就不敌友商，黄金价格639元/克的梦金园来说，更是雪上加霜。

来源：今日金价行情（2024年4月23日）          

以高纯度黄金饰品为核心产品的梦金园更是在消费市场选择上就出现了问题。根据2021 年零售商黄金产品库存中各类金饰比重（按价值算），高纯金占比最小，仅为6%，远低于同期的古法金和硬足金。     

而又过于集中在低线城市的消费场景，更是进一步拉低了盈利天花板。            

来源：梦金园招股书          

渠道上，梦金园因过度依赖加盟商也没能解锁高增速的线上消费，电商销售收入占比仅为3.7%。但对于占营收比重超60%的加盟商的管理，企业显得尤为谨慎，不仅仅是因为这是第一大收入来源，更重要的是他们在旧料业务中扮演着重要的回收角色。 

但旧料业务是否真的有必要，或许《中国黄金年鉴》的数据已经给出了答案。   

产品端的原材料采购成本难以管控，消费端品牌影响力弱的同时又集中在发展空间小，客单价低的产品和市场，供需两端的共同影响造就如今梦金园成了最不赚钱的金店。          

二、如何破局？          

当年，让梦金园创始人王忠善引以为傲的破局秘诀是对黄金纯度的坚守。按收入计算，2022年高纯度（ 999.9%及以上 ）黄金珠宝市场规模为492亿元，梦金园在其中的份额达到 31.1%，排名第一。          

但特斯拉历史上的三次估值重塑已经告诉我们，市场不会围绕一个主题太久。在出现新消费趋势后，还把提纯问题看得太重，只会跟不上时代。          

中国珠宝首饰消费者画像随着结婚人数持续下降，已经迎来调整。黄金珠宝首饰悦己的自戴消费成了第一大消费场景，占比高达 39%，比婚庆需求高出一倍以上。   

对于这些5 年内购置黄金比例从 16%爆涨至 59%的青年人来说，悦己消费就是保证足金的同时更追求美感和设计。黄金纯度高是基本操作，在此之上的品牌、设计和创新才是出圈根本。          

稳坐国内黄金珠宝市场第一把交椅的周大福和2023年传统黄金首饰收入同比增长58%、以国家级非遗花丝工艺出圈的潮宏基，都是其中的佼佼者。      

在此消费趋势下，98%的收入来自传统黄金首饰，SKU寥寥无几的梦金园，产品创新迫在眉睫。同时，增加毛利更高的钻石、镶嵌和K金的产品比重，也有望改善惨淡的盈利现状。              

一般来说，制造业中附加值最高部分在于设计而非制造，例如芯片的英伟达和台积电。          

黄金首饰行业也一样，利润率更高的中国黄金、老凤祥和潮宏基，外包加工比例分别达到40%，50%和70%。而现在几乎所有黄金珠宝产品均为自产的梦金园也是时候追随行业，做出改变了。          

外包加工虽然有延迟交货、质量不达标的风险，但黄金市场发展至今，工艺标准化程度已经很高，花太多精力在这类附加值较低的环节，忽略附加值较高的产品设计和品牌运营，只会事倍功半。          

在首次A股申请时，备受质疑的旧料业务也无疑是本次最需要改善破局的。          

这部分业务不仅有洗钱的法律风险，而且回收环节的利润要比流通消费环节更低。门店店员还要分心照顾以旧换新的顾客，本末倒置的商业理念，即使旧料可以维稳原料供应，但也实在划不来。          

三、还有机会              

过去50年，黄金走了三轮牛市，最近这一轮从2015年便开始，黄金牛市已经走了近9年。          

每一次行情过后，竞争格局就越向头部集中。头部品牌能更好的拿到优势点位，品牌背书也让消费者买的更放心。2021 年疫情期间，行业 CR5 跃升 6.6 pcts 至 27.3%，2022 年进一步达到 28.1%。  

市场景气度拉升后，深圳水贝也迎来爆卖，似乎传达出了批发加盟的趋势。但事实上，越是金价上涨期间，批发门店因为需要铺货更多，经营成本就越大，经济效益远低于品牌加盟。          

梦金园虽然影响力不及周大福和老凤祥，但再怎么说头上挂的也是全国第五大黄金珠宝商头衔，品牌价值达到了448.75亿。具备的强渠道优势更易收获高消费者进店频次与转化率，行业只会进一步形成多寡头格局。             

眼下，梦金园的最大优势是在下沉市场拥有约2800家门店，有充足的能力抓住这个增速更快的市场机会。       

一二线城市的黄金珠宝市场渐近饱和，随着我国农村人均生活消费支出增速高于城镇，由消费力提升带动的下沉市场，潜力开始逐渐显露。已经在此布局约2800家加盟门店的梦金园，远比身价高于它的部分同行们更具竞争优势。          

四、结语          

对于一家已经在行业中摸爬滚打多年，取得一定地位的企业来说，试错成本远低于新进入者，但从几次折戟资本市场，又被重点询问业务疑点来看，梦金园被市场冷落的原因无非就是太难赚钱。          

在近期传统定价失灵，黄金、利率、美元同涨的情况下，中金做出了“黄金短期价格已透支，但降息交易未结束”的判断。也就是，如果在目前金价上涨阶段梦金园没能成功上市，那第二次机会可能集中在美联储降息阶段。             

但从港股市场情绪偏好来看，高金价+ 高消费热情+高分红的黄金公司，更受关注。截至2023年，梦金园在手现金只有1.5亿，短期借款却高达7.9亿，处于净负债状态。赚钱太难又可能无法支付股利，仍是梦金园主要的上市困境。