【IPO前哨】传音控股（688036.SH）通过港股聆讯：如何讲好AI新故事？

据港交所披露易，9月25日，在A股上市的“非洲手机之王”传音控股（688036.SH）披露聆讯后资料集，意味着公司已通过港交所主板上市聆讯，距离H股发行上市仅一步之遥。

聆讯后资料集显示，公司已委任中信证券为独家保荐人，摩根大通担任财务顾问，还有中金公司、海通、德意志银行同为财务顾问。

传音控股是一家智能终端产品和移动互联网服务提供商，以手机为核心开展设计、研发、生产、销售与品牌运营。据弗若斯特沙利文资料，按2025年收入计，公司在全球手机市场排名第八，市场份额1.7%，旗下拥有TECNO（专注中高端）、Infinix（面向年轻消费者）、itel（主打性价比）三大手机品牌，被市场称为“非洲手机之王”。

公司A股自2019年9月在科创板上市（股票代码688036），本次通过聆讯后，若H股成功挂牌，将形成“A+H”双资本平台，亦为港股消费电子板块再添一家大体量标的。

手机基本盘历经周期考验，2026年重启增长

传音控股当前正处于从功能机向智能机、从硬件向移动互联网服务、从手机向物联网产品的多元化转型期。短期业绩受存储芯片价格周期和市场竞争影响波动较大，但2026年已显现复苏迹象。

2023年至2025年，传音控股收入分别为623.0亿元（单位：人民币，下同）、687.2亿元及655.9亿元，2024年同比增长10.3%，2025年回落4.5%；2026年前四月收入232.9亿元，同比增长30.1%。

公司收入仍以手机为绝对主力：2025年手机收入584.5亿元，占总收入89.1%，其中智能手机548.2亿元、占比83.6%；移动互联网服务收入9.4亿元、占比1.4%；物联网产品及其他收入62.0亿元、占比9.5%。

地区结构上，2025年非洲市场收入247.5亿元、占比37.7%，新兴亚太市场239.0亿元、占比36.4%，两者合计逾七成，中东、拉美、中欧及东欧占比分别为9.4%、8.0%及5.4%。公司通过2900多家经销商覆盖全球100多个国家和地区，2025年前五大客户收入占比13.4%、最大客户占比3.1%，客户高度分散。

盈利端，公司毛利率由2023年的23.2%降至2024年的20.9%、2025年的18.7%，2026年前四月回升至21.9%；净利润2023年、2024年、2025年分别为55.9亿元、56.0亿元及26.1亿元，净利率由9.0%降至4.0%，2026年前四月净利润同比大增超120%至13.61亿元。

2025年业绩回落，主因存储芯片采购成本上升：公司为应对涨价放缓出货步伐，智能手机销量同比减少9.1%，功能手机销量减少23.9%；中欧及东欧市场竞争加剧亦令该地区收入减少36.1%，拉丁美洲收入减少23.7%。进入2026年，行业性提价落地，公司量价结构显著改善：2026年前四月智能手机销量2725.2万部，虽同比减少，但平均售价由上年同期每部538.8元升至705.5元，涨幅逾三成，带动收入重回双位数增长。

生产与研发端，公司采用内部生产与ODM/OEM供应商相结合模式，截至2026年9月17日在重庆、深圳、南昌、无锡、孟加拉国及埃塞俄比亚拥有六个生产基地，2025年智能手机产能利用率82.3%；截至2026年4月30日，公司在国内外获授逾3000项专利（含1400多项发明专利）。公司研发开支占收入比重由2023年的3.6%升至2026年前四月的4.6%，费用投入持续加大。

募资重注AI，第二增长曲线叙事成形

本次H股募资的募资投向，凸显公司对新增长引擎的押注。招股书显示，公司拟将募集资金主要投向AI相关技术研发及营销品牌建设两大方向。

其中，AI相关研发涵盖四大细分：(i)加强AI基础能力，包括投资AI大数据基础设施、开发针对新兴市场量身定制的AI小语言模型（涵盖本地化语言及混合语言沟通）、提升AI芯片能力以开发30亿参数小模型及AI声纹识别等设备内置AI能力；(ii)开发AI助手及AI智能体，支持多模态交互并为多语言、离线或混合连接、本地化任务等新兴市场场景提供主动式服务；(iii)升级专有的传音OS，将AI整合至操作系统各层级，实现智能资源调度、增强电源管理及个性化交互；(iv)加强AI成像能力，开发适用于新兴市场多样化光线环境的AI成像算法，并投资芯片、传感器及摄像头模组等关键成像技术。

公司亦披露拟与上海一所顶尖大学开展研究合作，涵盖视觉基础模型加速、多人在场对话中识别个别发言人等前沿课题。

第二增长曲线方面，公司移动互联网服务与物联网业务已初具规模：移动互联网服务依托传音OS通过应用预装、分发及广告变现，2025年收入9.4亿元，毛利率高达80.0%，盈利质量显著优于硬件业务；物联网产品及其他2025年收入62.0亿元、占比9.5%，毛利率由2023年的18.1%升至2026年前四个月的22.2%，涵盖笔记本电脑、平板、智能手表、TWS耳机、智能电视及厨房电器等品类，储能产品（混合逆变器、锂电池模组、便携储能系统、光伏模组）亦于2025年录得收入3.6亿元。

风险与观察

传音控股此番冲刺港股，亦有几处值得留意。

其一，存储芯片成本压力犹存：存储芯片占公司已售存货成本的比重，由2023年的20.9%升至2025年的28.0%，2026年前四个月更达48.4%；公司为锁定成本战略性增加采购，存货由2025年末的89.0亿元增至2026年7月末的177.55亿元，增幅近一倍，若后续价格回落或需求不及预期，存在存货减值与现金流占用压力。

其二，现金流承压：经营活动现金流由2023年、2024年的净流入118.5亿元、27.9亿元，降至2025年的13.5亿元，2026年前四月转为净流出58.7亿元；期末现金及现金等价物由2025年末的111.2亿元降至2026年4月末的102.3亿元。

其三，盈利波动明显：2025年净利润同比减少53.5%，公司提示过往财务表现未必指示未来，收入及净利润日后或会减少。

其四，合规与地缘风险：公司产品销往多个受美国、欧盟或联合国制裁的地区，公司称相关销售不构成一级制裁活动，但仍需关注出口管制与地缘政治变化；公司亦提示新兴市场汇率波动影响其他收益净额。

小结

对港股市场而言，传音控股是少有的“非洲手机之王”标的：手机基本盘贡献稳定现金流与高分红（2025年宣派股息26.2亿元，2026年5月及8月又分别宣派年度股息10.4亿元、中期股息9.2亿元），AI研发投入与移动互联网、物联网、储能等新业务则提供估值弹性。公司能否顺利启动招股、H股定价几何，以及AI叙事能否兑现为业绩增量，将是市场观察其港股之旅的关键变量。