楊德龍：本輪行情背後邏輯沒有改變 持有優質資產靜待機會

近期，市場在經歷前期的放量暴漲后，已進入調整期，目前又步入縮量震蕩階段。與高峰時期2萬億以上成交量相比，市場成交量已回落至1.5萬億左右，相較於最高時的3.5萬億日成交量，減少了一半左右。這種縮量調整預示著市場調整接近尾聲，進入了焦灼狀態，即所謂的“地量見低價”。儘管從全年來看，當前的成交量仍然較高，但與9月24日行情啟動以來相比，已顯著降低，這反映出投資者信心受到影響，交投意願降低。

上週五，俄羅斯發射洲際飛彈導致市場大跌，進一步影響了投資者信心。同時，川普再次入主白宮的消息也令投資人擔憂可能引發貿易摩擦。今天，川普宣稱將對中國出口至美國的商品加徵10%的額外關稅，這些因素均可能影響投資人的交易行為，導致市場成交量出現縮減。這也預示著市場可能進入佈局第二波行情的時期，因為市場趨勢一旦形成，不會迅速逆轉，除非出現重大利空。

目前影響市場的因素主要是短期的，而非長期。儘管許多人詬病A股市場是“政策市”，行情常與政策相關，這在一定程度上是有道理的。從政策角度來看，政策轉向後，各部門陸續出台了「一攬子」重磅政策以扭轉市場預期，這一過程尚未結束。

但由於資本市場的投資人對政策出台意願急切，他們希望政策能一次出台，但這並不現實，因為政策制定需要經過一定的決策流程，且需要把握節奏，不能一次性釋放所有政策。例如，央行在政策方面規劃降息降準，這是央行總裁潘功勝的表態。10月份，中長期貸款報價利率（LPR）已下調25個基點，且一年期和五年期的LPR均下降了25個基點，下降幅度相當大。

目前，政策制定者正在觀察這項政策的效果，因此11月份的LPR利率保持不變，「麻辣粉」（MLF）利率也未作調整，均因為需要觀察政策效果以決定是否需要進一步降息。

由於政策推出的節奏與市場預期有差異，以及政策力度與市場預期力度的預期差，市場成交量下降和走勢焦灼是合理的。有人認為A股市場是非理性的，但我贊同劉煜輝的觀點，他認為A股市場其實是非常理性的，因為資本的選擇是基於綜合考慮的結果，市場走勢背後一定有其邏輯。

華爾街有句名言：「市場總是正確的，錯誤的其實是你的理論。」如果無法理解市場為何如此走勢，那肯定是你的認知不足。因此，當市場處於縮量震盪階段時，投資者應多看少動，減少頻繁交易，防止虧損，同時也應把握時機，學習價值投資知識，閱讀宏觀和策略報告，研究行業和個股，為下一輪行情做好準備。

近期，美元指數經歷了一波顯著的上漲，甚至逼近歷史新高。9月18日聯準會宣佈降息后，美元指數出現了一輪明顯的下跌，一度逼近100大關。然而，在川普當選總統後，所謂的“川普交易”變得盛行，因為川普的政策主旨是以美國為中心，旨在讓美國重新變得偉大。他採取的政策有利於美國，但對貿易夥伴不利，包括對加拿大、墨西哥和中國等主要貿易夥伴加征關稅。未來不排除對歐盟、日本等盟友也加征關稅以維護美國利益。川普甚至宣稱可能將美國資本利得稅從21%降至16%，這一降幅相當大，一旦實施將有利於美股和美國製造業。

美元指數上漲的背後邏輯是川普上台後可能採取的措施對外匯市場的影響。當然，美元的強勢也導致了非美貨幣的貶值。最近人民幣的貶值主要是受到美元強勢的影響，並非因為中國經濟成長下滑。美元的強勢走高對美國的出口不利，並不完全符合美國的利益，因此美元強勢的走勢不會持續太久。預計隨著聯準會降息和「川普交易」走弱，美元可能會有所回落，從而減少對股市的影響。

同時，美元指數上漲，金價出現了持續的回落。國際金價從最高2770美元左右一度跌至2550美元左右，現在又回到2680美元左右。黃金價格的回落一方面是由於美元的強勢走勢，另一方面是因為今年以來金價大幅上漲超過30%，累積了大量的獲利盤，一旦有一些利好消息，就會出現拋售，導致黃金價格短期下跌。

然而，黃金長期走牛的邏輯並未改變，即美元信用正在減弱。隨著美國政府負債越來越多，目前已超過35兆美元，以及美元發行量增加，以美元標價的金價長期看漲。目前黃金價格仍處於第三波大牛市的過程中，只是短期出現了一定調整，長期趨勢仍然是向上的，這一點並未改變。

（作者為前海開源基金首席經濟學家、基金經理）