以岭药业：成也连花清瘟败也连花清瘟

在2022年底的疫情管控全面放开后，以岭药业凭借连花清瘟的火热，3个月内股价翻了近三倍。买药的声势浩大，几乎家家户户都在抢连花清瘟。出现了涨价、限购等各种惊人的现象。          

但是之前有多热，后来就有多凉。短暂的火热过后，以岭药业一个月内就腰斩，然后持续阴跌至今，几乎跌回启动前的位置。

没人买连花清瘟了吗？

疫情开始后，以岭药业的核心产品“连花清瘟胶囊/颗粒”被多次提及。关于连花清瘟对新冠的疗效，一直存在质疑。互联网上有过众多的辩论。          

当然大部分人都不是专业的，在疫情管控放开之前，大家基本是听从专业人士的话。其中主要因为钟南山院士认为其对新冠有疗效，连花清瘟的销售节节攀升。          

而自从新冠疫情管控全面放开后，“连花清瘟胶囊/颗粒”入选了国家卫健委中医药治疗新冠用药方案，更加直接导致了其成为被爆买的对象。          

我们可以从业绩上看出点眉目，以岭药业在疫情三年中，是典型的疫情受益股。          

2020年后，以岭药业在营业收入与归母净利润上都出现了较大程度的增幅，2020年是近年来业绩收入增长最快的一年，当年营业收入增幅达到50.76%；同期归母净利润增幅达到100.95%。此后两年还在持续增长，2021年营收规模突破100亿元，2022年突破120亿元。   

那么疫情管制放开后，进入2023年，以岭药业的表现如何呢？          

根据三季报，2023年前三季度以岭药业实现营业收入85.75亿元，较上年同期增长7.91%；实现归母净利润17.59亿元，较上年同期增长24.35%。          

看起来好像也还可以，利润还有20%以上的增长。但是拆解2023年各季度业绩来看，就不太一样了。          

以岭的季度营收在2022年四季度达到了顶峰，而进入2023年Q1-Q3以岭药业在营收端呈现持续下滑的趋势，并且营收增速也是大幅度降低。2023年第一季度营业收入为39.35亿元，同比增长44.56%；第二季度收入28.56亿，同比增长0.4%，环比下跌27.43%；第三季度收入为17.84亿元，同比降低25.04%，环比下跌37.52%。         

单季度营收连续大跌，三季度收入已经低于疫情三年任何一个季度，仅比疫情前略高。              

在利润端反应更加剧烈。2023年第一季度以岭药业归母净利润为12.03亿元，同比增长148.29%，到第二季度为4.04亿元，直接同比降低28.37%，环比下降66.44%，到第三季度归母净利润下降至1.53亿元，同比降低了58.26%，环比继续下跌62.17%。 

这样的营收利润反噬，确实有点惊人。其毛利率、净利率也持续走低，单季度毛利率跌破60%，三季度的净利率仅有8.46%，不到两位数。

存货规模大概率因为市场抢购加大的生产，在一季度创下历史新高的28.22亿元，后面两个季度则持续消化。          

应收款项在2023年则是逐季递增，并不是什么好现象。   

无论从股价还是经营情况上看，2023年的以岭药业是在还之前的债。 

以岭药业的核心业务是抗感冒药与心血管药。中成药前2大适应症为呼吸系统及心脑血管，合计市场规模超1500亿，约占中药整体40%，所选的赛道还是比较好的。          

其中根据2023年半年报，抗感冒类药物收入为 30.88亿元，占比为 45.47%。心脑血管类药物收入为 25.11亿元，占比为 36.98%。          

另外，治疗2型糖尿病的津力达、肿瘤领域的养正消积胶囊、抗衰老的八子补肾胶囊等是公司其他主营业务收入的重要组成部分。  

抗感冒类药物基本就是连花清瘟，还带一点连花清咳片。还有2款产品进入三期临床，分别为小儿连花清感（儿童感冒）、鼻窍通（过敏性鼻炎）。          

Q3没有数据拆分，不过从整体情况预计，连花清瘟的业务占比相比中报应该会再下滑一些，整体规模和市占率可能跌回了2019年到2020年之间的水平。四季度有一波流感，或许环比数值上会好一些，但是相比2022年四季度高基数，相对数据肯定是不太行。   

大概率在2024年上半年前，连花清瘟都很难再扛起增长的大旗，能稳定输出现金流已经是不错的情况。在经历了新冠后，市场是否会继续认可连花清瘟在感冒领域的作用，正好可以等待四季度的流感给出答案。毕竟连花清瘟之前确实被多次纳入治感冒、抗流感指南，并起到不错的治疗效果，只是在新冠上的效果争议较大。          

但从赚钱的角度来说，至少中间大赚了一波。后面是价值回归还是持续下坡，还要且走且看。

抗感冒类药物的另一项连花清咳片，主要用于宣肺泄热，化痰止咳，可以配合连花清瘟使用。连花清咳片于2020年5月获批，同年12月即被纳入国家医保乙类目录。咳嗽作为呼吸大病种，连花清咳片的潜力还是可观的，其2022年的销售额已经破亿。             

心血管类药物方面主要贡献来自通心络胶囊、参松养心胶囊和芪苈强心胶囊三个中药。它们在 2022 年公立医疗市场中成药心血管疾病内服用药排名中，分别排名第4名、第5名和第6名。覆盖了心脑缺血、心律失常、心衰这三个最常见的适应症。三款独家心脑血管药均已成为国家医保甲类品种，国家基本药物目录品种。2023年上半年，心脑血管药板块同比增长10%，表现较为稳定。          

从市场潜力来说， 心脑血管疾病死亡率随年龄增长而增长，人口老龄化会带来心脑血管潜在市场增长。          

据《中国人口和就业统计年鉴》统计，据《中国心血管病报告 2018》统计，65 岁以后，脑血管死亡率大大增加，呈现指数增长态势。城市和农村地区 65 岁以上男性的脑血管疾病死亡率均已突破 400/10 万。

此外，以岭还有一些潜力药物。          

比如糖尿病领域的专利新药津力达，肿瘤领域的的养正消积胶囊，神经系统领域的解郁除烦胶囊、益肾养心安神片，抗衰老领域的八子补肾胶囊，泌尿领域的夏荔芪胶囊等，都是独家药。

可以说以岭药业的基础较为扎实，还有比较强的创新能力。

截止2023年上半年，公司已累计获得专利 823 项，包括发明专利 443 项，实用新型专利 23项，外观设计专利 357 项。其中针对 13 个专利中药共申请了专利 438项，包括国内发明专利 361项，PCT 国际发明专利 28 项，外观设计 46 项；有效授权专利 269 项，其中国内发明专利 193 项，外国发明专利 49项，外观设计 27 项。       

13个专利中药，一共有 8个列入国家医保目录，5 个列入国家基本药物目录。

以岭拥有研发人员1000余人，研发费用率常年保持在 7%以上，2020 年以来获批 3 款中药创新药（连花清咳片、解郁除烦胶囊、益肾养心安神片）。15个中药新药获批上市，其中以岭药业就占3个，是同期获批数量最多的企业。在研发人员配置、研发投入、研发成果转化等方面成绩都还不错。          

以岭还有以自营为主的近万人销售队伍来销售这些专利药品，基本实现对等级医院、基层医疗机构、零售药房及医药电商的全渠道覆盖，为中药行业顶级水平。          

同时在出海方面，以岭也做了很多布局。不过规模和利润都比较小，属于未来可期未来再说的部分。之前海外地区的收入在疫情期间大幅上升是因为连花清瘟的声名远播，现在则大幅下滑。    

以岭药业的成绩还是不错的，虽然这几年连花清瘟的影响较大，但以岭药业也不是只靠连花清瘟，心血管类药物也很突出，还有多种潜力产品接力。          

对于其后续的看法，眼下较为重要的是，确认连花清瘟是否有品牌受损，但这还需要观望。          

此外，以岭的费用率较高，导致大部分时间的净利率都较低。近几年因为疫情受益，销售情况较好，连花清瘟“退热”后，费用率水平应该还是要重新上升。          

如果后续增长不足，在高成本下以岭的赚钱效益就会减弱，那么它或许是一个有潜力的医药公司，但对股东来说，回报较低，在股价上就会打一定折扣。不过目前其估值已经是10年新低。