收益率展望：法国政治不会改变进程 - 丹斯克银行

自6月中旬以来，法国的政治动荡一直主导着债券市场的走势，这可能(至少在一定程度上)是由于经济数据和央行沟通缺乏明确的方向。正如承诺的那样，欧洲央行在6月的会议上将政策利率下调了0.25个百分点，但欧洲央行也明确表示，市场不一定要将此视为一系列降息的开始。在美国，5月份疲软的通胀数据略微增加了秋季降息的可能性，但美联储(Fed)对基于少数数据点得出过多结论持谨慎态度是正确的。市场仍对利率前景感到困惑，鉴于稳健的经济增长和通胀上行风险，欧洲央行和美联储都不急于做出任何澄清。我们预计欧洲央行下一次降息将在12月，而美国的首次降息预计将在9月。

法国大选不太可能改变欧洲央行或市场利率的方向

在6月初的欧盟议会选举中，执政党(文艺复兴党)遭遇惨败，马克龙总统出人意料地要求在6月底或7月初举行议会提前选举。自那以来，随着投资者在债券市场寻求“避风港”，斯堪的纳维亚的利率大幅下降。政治上的关注主要集中在非建制派的左/右政党，在大多数民意调查中，这些政党预计将在议会中获得更大的影响力。媒体一直在担心法国的财政议程会更加扩张性，最终会退出欧盟，但我们认为这种担忧被略微夸大了。

不可否认，法国正处于不可持续的财政轨道上，该国的预算赤字在疫情前后一直违反适用的欧盟规则，而疫情现在已开始产生后果。信用评级机构标准普尔(S&P)在5月底将法国的评级从AA下调至AA-，而欧盟委员会(european Commission)在本月中旬将法国纳入了所谓的“过度债务程序”(excess Debt Procedure)，该程序要求法国收紧公共财政。其他后果可能是制裁。我们评估，如果极右翼(勒庞)或左翼(姆萨伦钦)出人意料地获得多数席位，那么被排除在欧盟/欧洲央行支持计划之外的风险将会抑制财政政策大幅扩张性的雄心。这一结论与意大利的经验一致，在意大利，乔治娅·梅洛尼(Giorgia Meloni)的“意大利兄弟党”(Brothers of Italy)和该党的政治议程是在2022年掌权后制定的。当时市场同样担心德拉吉以增长为导向的改革会倒退，以及与欧盟的预算纠纷，但到目前为止，这种担忧在很大程度上尚未得到证实。即使是对反建制政党来说，与布鲁塞尔和市场对抗的代价显然也太大了。

欧洲各国央行的行动存在巨大分歧

我们预计市场焦点将很快转回经济数据和央行信号，进入下半年。放眼欧洲央行和美联储之外，利率的走向并不明朗。瑞士央行(SNB)在6月中旬宣布了今年的第二次降息，这至少在一定程度上应该被视为遏制瑞士法郎近期强劲升值(部分原因是与法国政治有关的不确定性)的一种尝试。

在挪威，箭头指向了相反的方向，在挪威央行6月份的会议上，我们看到了第一次降息的预期时间再次推迟。挪威央行现在预计第一次降息将在2025年春季，这与之前关于2024年9月的信号形成鲜明对比，明显晚于我们和市场的预期。根据新的信号，我们将挪威第一次降息的时间从2024年9月推迟到2025年3月，这大大提高了我们对挪威克朗长期和短期利率的预测。在丹麦，长期利率预计将接近当前水平，而如果美联储像我们预期的那样，在9月、12月和2025年四次降息，我们仍然认为短期/中期美元利率有可能下降。

概述

美元
•劳动力市场达到了更好的平衡，但美联储显然仍不相信通胀压力的缓解将持续下去。我们预计，随着夏季数据的疲软，言论将转向降息。
•我们预计在9月和12月的会议上降息25个基点，并在2025年降息4 × 25个基点。市场的政策利率水平远高于我们的水平，尤其是在2025年。我们预计长期利率将接近当前水平，而短期利率将在降息后下降。

欧元
•6月，欧洲央行首次降息25个基点，但我们预计市场将不得不等到12月才能看到下一次降息。经济正在改善，高工资压力继续推动通胀，而欧洲央行还不能确定高工资压力是否正在下降。
•不排除9月份再次降息，但这已不再是我们的主要设想。我们预计，随着欧洲央行在12月降息，以及明年进一步降息3x25个基点，收益率曲线将趋陡。

丹麦克朗
•自2023年初以来，丹麦央行将货币政策与欧洲央行的利差维持在40个基点，预计目前将维持这一水平。我们预计，从2024年夏季开始，欧洲央行将与欧洲央行同步降息。
•丹麦掉期曲线仍然是倒挂的，但我们预计随着短期利率的降低，曲线会更陡峭。我们对长期利率的预测略高，而远期市场价格在未来1200万年内将呈下降趋势。

英镑
•自2022年以来，英国央行(BoE)已将政策利率大幅上调至目前的5.25%水平。自秋季以来，经济增长与欧元区同步走强，通胀仍处于高位。
•我们预计英国央行将在8月份首次降息25个基点，之后的季度降息幅度将相同。与欧元区一样，我们认为在未来1200万年内，长期利率下降的潜力有限。

瑞典克朗
•瑞典央行(Riksbank) 5月份将政策利率下调25个基点至3.75%，令市场感到意外。春季较弱的通胀和较低的通胀预期是决定降息的决定性因素，但我们预计瑞典央行将把下一次降息推迟到9月份。瑞典经济正在改善，至于欧洲其他国家，通胀上升的风险并未消失。
•我们预计，由于瑞典央行的降息幅度小于市场目前的预期，未来一年的长期利率将会更高，而短期利率将逐渐下降。

挪威克朗
•挪威经济正在改善，但核心组成部分的通货膨胀继续下降太慢。挪威央行目前暗示将在2025年3月首次降息。
•考虑到新的信号，我们已经将第一次降息的预测移至2025年3月，这从我们的2024年预测中删除了2x25的降息。这导致了更高的利率在整个曲线上，我们的剖面现在一般高于远期曲线。