SpaceX IPO進入倒計時：包機巡鑒核心基地，主權基金入局

TradingKey - 美東時間 4 月 16 日，SpaceX 的 IPO 進程進入落地階段。據知情人士透露，公司正在計劃安排包機進行巡訪，服務對象為可能的錨定投資者，行程會覆蓋全美的多個主要設施。受邀方包括主權財富基金，這類機構有可能會在發行過程中佔據較大份額。未來數周從紐約起飛的航班，在密西西比州停留，並且和 xAI 數據中心園區保持著密切的關係。

知情人士表示，時間安排如下：SpaceX 計劃在本月下旬進行分析師日活動，在 5 月下旬正式提交招股說明書，在 6 月 8 日開始進行路演，在 6 月 15 日完成定價工作。知情人士也提到，實地考察的具體內容和主要時間節點可能會出現變化。

750億美元募資，史上最大IPO輪廓浮現

SpaceX首次公開募股融資金額達到750億美元，遠超沙烏地阿美2019年290億美元的IPO紀錄。依據市場目前討論的估值區間進行定價，SpaceX上市後市值可以進入美股前列，僅次於輝達（NVDA）、蘋果（AAPL）、谷歌（GOOGL）、微軟（MSFT）和亞馬遜（AMZN）這些公司。

美銀、花旗、高盛、摩根大通和摩根士丹利五家共同進行承銷。在基石方面，沙烏地公共投資基金PIF正在商議50億美元的認購意向。馬斯克也計劃將30%的新股分配給個人投資者，而在美股IPO中散戶一般只能獲得5%到10%。

2026年2月，SpaceX透過換股的方式併購xAI。彭博引用的交易數據表明，合併對價約為1.25兆美元，SpaceX估值為1兆，xAI估值為2500億。4月份時，市場對於IPO估值的預期已經達到1.75兆美元。

財務賬本：星鏈盈利、火箭穩固、xAI燒錢

根據《The Information》獲取的未揭露數據，2025 年 SpaceX 與 xAI 合併口徑營收約為 187 億美元，星鏈貢獻 114 億美元，火箭發射約 41 億美元，xAI 約 32 億美元。然而淨虧損接近 50 億美元。

淨虧損主要歸因於 xAI。SpaceX 與 xAI 合併後，xAI 晶片採購與數據中心建設的資本支出達到 130 億美元以上，超過了火箭與衛星兩個部門的總和。SpaceX 在 2024 年的獲利約為 80 億美元，但在 2025 年出現近 50 億美元的虧損，併購 xAI 的影響確實存在。

星鏈部門處於獲利狀態。2025 年營收達到 114 億美元，較上年增長 50%，調整後 EBITDA 利潤率為 63%。PitchBook 估算該企業在當年的 EBITDA 約為 58 億美元，其利潤率也達到 54%，該獲利結構已開始向軟體訂閱模式轉型。截至去年年底，活躍用戶數量達到 900 萬以上，全年淨增長超過 460 萬，覆蓋 155 個國家和地區。在軌衛星數量從七千多顆增加到九千多顆，低軌星座規模位居全球第一。

火箭發射是其護城河。Falcon 9 是全球發射次數最多的商業火箭，SpaceX 在 2025 年完成了 170 次發射任務，其中 Falcon 9 進行了 165 次發射，星艦進行了 5 次發射，獵鷹重型未投入使用。可複用技術將單次發射成本大幅壓低，競爭對手短期內難以追趕。《The Information》報導顯示，發射服務與星鏈合計貢獻約 80 億美元的 EBITDA。

xAI 與太空數據中心決定了估值上限。馬斯克的邏輯不難理解：地面數據中心在電力與散熱方面面臨困難，而太空沒有土地成本，太陽能供應穩定，散熱條件也較佳。2026 年 1 月，SpaceX 將軌道數據中心系統的申請遞交至 FCC，並計劃在近地軌道部署算力衛星節點。根據馬斯克的判斷，在兩到三年內，太空將成為 AI 算力成本最低的部署地點。

包機巡訪的意圖為何？

主權基金是基石投資者的主要選擇，當前兆級體量普通機構難以承接，沙烏地 PIF 初步承諾投入 50 億美元，其他中東基金也在進行接觸。實地參觀星艦基地和 xAI 數據中心，比任何路演材料都有更強的說服力。

股權結構也在慢慢清晰。SpaceX 向阿拉斯加州提交的監管文件表明，到 2025 年底 Google 持有 6.11% 的股份。2 月和 xAI 合併之後，Google 的股份稀釋到大約 5%。2015 年 Google 和富達共同出資 10 億美元時，SpaceX 的估值只有 100 億美元。現在達到 5% 申報門檻的股東，只剩下馬斯克持股接近 40%、Google 這兩家。股權高度集中，意味著少數幾方的意向就能左右發行節奏，這也解釋了為何 SpaceX 願意為這批潛在基石投入包機巡訪的成本。

競爭與風險

SpaceX 在全球發射次數中所佔比例約為 52%，但競爭者同樣在努力追趕。藍色起源 New Glenn 火箭去年完成了首次飛行，一級回收工作也同步完成，今年 4 月該火箭已經轉入商業任務。亞馬遜動作非常密集，把低軌衛星項目從 Project Kuiper 改名為 Amazon Leo，於 4 月 8 日開始進行企業測試，Verizon、AT&T 和 NASA 都在首批合作名單中。亞馬遜在 4 月 14 日宣布計劃以大約 116 億美元收購衛星營運商 Globalstar，直接獲得其衛星營運業務、地面基礎設施和全球頻譜授權，並且計劃在 2028 年啟動直連設備的衛星通訊服務。

星艦 V3 的進度在技術方面屬於最大的變數。馬斯克於 4 月 4 日宣布 V3 首飛延遲 4 到 6 週，最早有可能會在 5 月中上旬進行。他在 1 月和 3 月各給出過兩次時間窗口，但都沒有兌現。V3 超重型助推器在 3 月中旬進行了 10 台發動機的靜態點火測試，因地面問題而提前收工，接下來要進行 33 台全工況點火測試。IPO 路演窗口期內星艦能否完成主要飛行節點，會直接影響市場對星艦商業化節奏的預期。

估值壓力仍然存在。根據當前流通的估值範圍進行倒推，市銷率大幅度超過了輝達在 AI 週期頂峰時的 40 到 45 倍。星鏈的實際現金流能夠支撐多少估值，星艦和太空 AI 的未來故事又溢價了多少錢，市場沒有給出一致的答案。

xAI 一年燒掉約 140 億美元。750 億美元募資全額到帳，按現在這個燒法也只夠撐五、六年。商業化進度一旦跟不上，再融資窗口會縮得很快。

定價落地前的拉鋸

包機巡訪說明 SpaceX 的 IPO 已經從籌備階段進入落地衝刺。星鏈擁有比較堅實的獲利基礎，主權基金提供的基石意向為發行端留出了緩衝空間，xAI 所引入的太空數據中心敘事把估值想像空間擴大了許多。不過目前的定價水準幾乎找不到歷史參考，星艦試飛不斷推遲，再加上 AI 板塊出現的巨額虧損，這兩點都是必須考慮的因素。SpaceX 在正式進行定價之前，其估值會繼續在宏大預期和財務現實之間進行反覆拉鋸。