มาร์เวลล์ร่วงลงกว่า 30% ใน 3 วันทำการ: เหตุใดการเข้าซื้อกิจการลูเมนตัมจึงสร้างความกังวลแก่ผู้ถือหุ้น

TradingKey - นับตั้งแต่มีข่าวการเจรจาปรากฏขึ้นช่วงนอกเวลาทำการเมื่อวันที่ 28 ตุลาคม จนถึงการประกาศอย่างเป็นทางการเกี่ยวกับการเข้าซื้อกิจการลูเมนตัม (LITE) ราคาหุ้นของมาร์เวลล์ เทคโนโลยี (MRVL) ยังคงเผชิญแรงกดดันอย่างต่อเนื่อง ณ เวลาที่รายงานข่าว บริษัทมีการซื้อขายอยู่ที่ประมาณ 180 ดอลลาร์ ซึ่งลดลงสะสมราว 28.5% จากราคาปิดเมื่อวันที่ 28 ตุลาคม

ธุรกรรมการแลกหุ้นทั้งหมดนี้ทำให้ลูเมนตัมมีมูลค่าองค์กรอ้างอิงอยู่ที่ประมาณ 1.15 แสนล้านดอลลาร์ แม้ว่าการควบรวมกิจการจะเข้ามาเติมเต็มกลุ่มผลิตภัณฑ์การเชื่อมต่อทางแสง (optical interconnect) ของมาร์เวลล์ แต่ตลาดให้ความสนใจมากกว่าว่าข้อตกลงนี้คุ้มค่าหรือไม่ โดยมาร์เวลล์จำเป็นต้องสละส่วนของผู้ถือหุ้นประมาณหนึ่งในสามของบริษัทที่ควบรวมกัน ซึ่งผลกำไรที่ได้รับจะสามารถครอบคลุมการขยายตัวของส่วนของผู้ถือหุ้น และชดเชยราคาซื้อตลอดจนความเสี่ยงในการรวมกิจการได้หรือไม่

กราฟหุ้นมาร์เวลล์ เทคโนโลยี, ที่มา: TradingView

หุ้นใหม่ของมาร์เวลล์มีสัดส่วนเข้าใกล้ 50% ของทุนเดิม ตั้งเกณฑ์สูงสำหรับการเพิ่มขึ้นของกำไรต่อหุ้น

ภายใต้ข้อตกลงดังกล่าว เมื่อธุรกรรมเสร็จสมบูรณ์ ผู้ถือหุ้นเดิมของมาร์เวลล์จะถือหุ้นประมาณ 67% ของบริษัทใหม่ที่เกิดจากการควบรวม ขณะที่ผู้ถือหุ้นของลูเมนตัมจะถือหุ้นประมาณ 33% ซึ่งหากคำนวณอย่างง่ายจากสัดส่วนนี้ มาร์เวลล์จะต้องออกหุ้นใหม่คิดเป็นประมาณ 49.3% ของจำนวนหุ้นเดิม

ซึ่งหมายความว่า เมื่อเปรียบเทียบภายใต้เงื่อนไขเดียวกันและปัจจัยอื่น ๆ คงที่ กำไรที่ได้รับจากลูเมนตัมบวกกับผลประโยชน์สุทธิจากการผนึกกำลัง จำเป็นต้องสูงถึงประมาณ 49.3% ของกำไรเดิมของมาร์เวลล์ เพื่อป้องกันไม่ให้กำไรต่อหุ้นลดลง โดยการควบรวมกิจการจะช่วยให้กำไรต่อหุ้นเติบโตได้ก็ต่อเมื่อสูงกว่าระดับดังกล่าวเท่านั้น

มาร์เวลล์คาดว่าธุรกรรมนี้จะช่วยเพิ่มกำไรต่อหุ้นปรับปรุงแล้วภายในปีแรกหลังเสร็จสมบูรณ์ โดยมีศักยภาพในการประหยัดต้นทุนจากการผนึกกำลังได้มากกว่า 1 พันล้านดอลลาร์ต่อปี ซึ่งแสดงให้เห็นว่าผู้บริหารเชื่อว่ากำไรที่เพิ่มขึ้นจะสามารถชดเชยการเพิ่มขึ้นของจำนวนหุ้นทุนได้

อย่างไรก็ตาม นักลงทุนยังคงต้องประเมินว่าผลบวกต่อกำไรนี้เพียงพอที่จะชดเชยสัดส่วนการถือหุ้นที่เสียไปหรือไม่ หากกำไรที่เพิ่มขึ้นอยู่สูงกว่าเกณฑ์การเจือจางหุ้นเพียงเล็กน้อย ขณะที่ค่าใช้จ่ายในการรวมกิจการมีจำนวนมากและความผันผวนของกำไรเพิ่มขึ้น ความน่าดึงดูดของธุรกรรมนี้ต่อผู้ถือหุ้นเดิมก็อาจยังคงมีจำกัด ซึ่งการย่อตัวลงของราคาหุ้นอาจสะท้อนถึงท่าทีระมัดระวังของตลาดต่อมูลค่าเพิ่มที่เกิดจากการแลกเปลี่ยนหุ้นในครั้งนี้

Lumentum พุ่งขึ้น 148% ในปีนี้ ขณะที่ Marvell เผชิญแรงกดดันจากการเข้าซื้อกิจการราคาสูงและการดำเนินการในระยะยาว

ประเด็นข้อโต้แย้งเกี่ยวกับราคาซื้อกิจการนั้นเชื่อมโยงกับผลการดำเนินงานที่แข็งแกร่งก่อนหน้านี้ของลูเมนตัม โดยมอร์นิ่งสตาร์ระบุเมื่อวันที่ 29 ต.ค. ว่า ก่อนที่จะมีข่าวลือเรื่องการเข้าซื้อกิจการ หุ้นของลูเมนตัมปรับตัวขึ้นไปแล้วถึง 148% ตั้งแต่ต้นปีจนถึงปัจจุบัน (YTD) โดยซื้อขายสูงกว่ามูลค่าประเมินของบริษัทประมาณ 22% แม้มอร์นิ่งสตาร์จะยอมรับในส่วนเสริมซึ่งกันและกันระหว่างเลเซอร์ของลูเมนตัมกับชิปเชื่อมต่อทางแสง (optical interconnect) ของมาร์เวลล์ แต่ก็แสดงความกังวลว่ามาร์เวลล์อาจเสนอราคาซื้อที่สูงเกินไป

มอร์นิ่งสตาร์เชื่อว่าผลกำไรที่ปรับตัวดีขึ้นของลูเมนตัมส่วนหนึ่งเป็นผลมาจากปรับขึ้นราคาสินค้าและภาวะอุปทานตึงตัว หากการกำหนดราคาซื้อกิจการอิงตามระดับกำไรที่สูงขึ้นในปัจจุบันและขยายผลไปสู่ระยะยาว ก็มีความเสี่ยงที่จะประเมินผลตอบแทนในอนาคตสูงเกินจริง

เมื่อกำลังการผลิตใหม่ช่วยบรรเทาความขาดแคลนและราคาสินค้าปรับตัวลดลง การเติบโตของกำไรอาจชะลอตัวลง แม้ว่าปริมาณการส่งมอบสินค้าของลูเมนตัมจะยังคงเติบโตต่อไปก็ตาม ณ จุดนั้น จำนวนหุ้นที่มาร์เวลล์ออกตามอัตราส่วนการแลกเปลี่ยนแบบคงที่จะไม่ลดลง แต่มูลค่ากำไรที่ได้รับจากการเข้าซื้ออาจต่ำกว่าที่คาดไว้ ซึ่งจะทำให้โอกาสในการเพิ่มขึ้นของกำไรต่อหุ้น (EPS) แคบลง

นอกจากนี้ยังมีช่วงเวลาที่ทิ้งห่างก่อนที่จะรับรู้ผลตอบแทน โดยคาดว่าข้อตกลงจะเสร็จสมบูรณ์ในช่วงครึ่งแรกของปี 2028 ซึ่งหมายความว่า "การเติบโตของกำไรในปีแรกแบบเต็มปีหลังการควบรวมเสร็จสมบูรณ์" จะสอดคล้องกับกำไรในระยะยาวมากกว่า ส่วนการผนึกกำลังเพื่อลดต้นทุน (cost synergies) ต้องค่อย ๆ รับรู้หลังจากการควบรวมกิจการ ขณะที่การลงทุนเพื่อการควบรวมในระหว่างกระบวนการก็จะใช้เงินสด นักลงทุนจะสะท้อนปัจจัยเหล่านี้ลงในมูลค่าปัจจุบัน โดยคิดลดผลตอบแทนที่ยังอยู่อีกไกลและมีความเสี่ยงในการดำเนินงาน

ราคาหุ้นที่ลดลงส่งผลให้ความน่าดึงดูดของข้อตกลงลดลงตามไปด้วย ข้อตกลงระบุว่าหุ้นลูเมนตัมแต่ละหุ้นจะแลกกับหุ้นมาร์เวลล์ 4.5 หุ้น เมื่อพิจารณาจากราคาปิดปัจจุบันของมาร์เวลล์ที่ 180 ดอลลาร์ มูลค่าสิ่งตอบแทนโดยนัยต่อหุ้นจะอยู่ที่ 810 ดอลลาร์ ซึ่งต่ำกว่ามูลค่าอ้างอิงที่ 1,132 ดอลลาร์ ณ เวลาที่ประกาศประมาณ 28.5%

สำหรับผู้ถือหุ้นของลูเมนตัม มูลค่าการแลกเปลี่ยนที่ลดลงอาจทำให้แรงจูงใจในการสนับสนุนข้อตกลงอ่อนแอลง ส่วนผู้ถือหุ้นของมาร์เวลล์ มูลค่าสิ่งตอบแทนในรูปดอลลาร์ที่ลดลงไม่ได้ลดจำนวนหุ้นที่ออกโดยอัตโนมัติ ดังนั้น ทั้งสองฝ่ายจึงต้องการความมั่นใจมากขึ้นว่าการเติบโตร่วมกันจะสูงกว่าการดำเนินงานอย่างเป็นอิสระ ข้อตกลงนี้ยังคงต้องได้รับการอนุมัติจากผู้ถือหุ้นของทั้งสองบริษัทและการอนุมัติตามกฎระเบียบ และราคาหุ้นที่ซบเซาอย่างต่อเนื่องอาจทำให้การได้รับการสนับสนุนมีความท้าทายยิ่งขึ้น

แรงกดดันจากการเข้าซื้อกิจการครั้งนี้ที่มีต่อราคาหุ้นของมาร์เวลล์มุ่งเน้นไปที่ความตึงเครียดระหว่างการแลกเปลี่ยนหุ้นจำนวนมากกับกำไรที่ยังไม่เกิดขึ้นจริง แม้การส่งเสริมกันของผลิตภัณฑ์จะให้เหตุผลสนับสนุนทางธุรกิจ แต่การสนับสนุนราคาซื้อกิจการจะยังคงต้องอาศัยบริษัทในการสร้างกำไรต่อหุ้น (EPS) และการเติบโตของกระแสเงินสดที่เพียงพอ ผ่านการขยายฐานลูกค้า การรวมผลิตภัณฑ์ และการประหยัดต้นทุน