【IPO前哨】非洲紙尿褲之王：樂舒適的低價策略失效了？

國内出生率下滑以及消費市場變得愈加謹慎，使恒安國際(01044.HK)及豪悅護理(605009.SH)等個護用品企業面臨增長挑戰。

森大集團旗下的樂舒適有限公司(下稱「樂舒適」)則跳開了深耕國内市場的經營思路，將觸手伸向了非洲、拉美及中東這些新興市場。這些市場雖也有競爭，但增長潛力明顯優於國内，這也使具有先發優勢的樂舒適搭上了發展的快車，成為非洲衛生用品領域的「傳音」。

但同時，競爭加劇、本地購買力下降等因素也影響到樂舒適高增長勢頭，公司引以為傲的低價優勢遭受挑戰。

近日，樂舒適首次向港交所遞交了招股書，擬於港交所主板掛牌上市，中金公司、中信證券及廣發證券(香港)為聯席保薦人。

非洲嬰兒紙尿褲之王

樂舒適起始於森大集團2009年開展的衛生用品國際貿易業務，從非洲加納起步，樂舒適不斷在非洲建廠，截至去年9月底在非洲佈局了8個生產廠房及44條生產線。

憑借在非洲的經驗和成功，樂舒適將觸角伸向了更多的新興市場，於2020年將業務擴展至拉丁美洲的秘魯、於2024年擴展至中亞的哈薩克斯坦，並在近期於拉丁美洲的薩爾瓦多銷售產品，如今公司銷售網絡遍及非洲、拉美和中亞30多個國家。

產品組合方面，樂舒適開發出了豐富的產品線，在嬰兒及女性衛生用品領域涵蓋嬰兒紙尿褲、嬰兒拉拉褲、衛生巾、濕巾四類產品的200多個SKU。其中，嬰兒紙尿褲SKU數量由2022年1月初的143個增長至2024年9月底的224個。

在非洲深耕多年，樂舒適成長為衛生用品部分細分領域的「非洲之王」。

以2023年銷量計算，樂舒適在非洲的嬰兒紙尿褲市場和衛生巾市場均排名第一，市場份額分别為20.0%和14.0%。非洲的嬰兒紙尿褲市場呈現出「兩超多強」格局，市佔率排名第二的是來自美國的寶潔公司，佔有率為18.9%，接近樂舒適。

不過，以收入計，樂舒適在非洲嬰兒紙尿褲及衛生巾市場均只能排到第二，其中嬰兒紙尿褲市場佔有率為17.2%。這表明，樂舒適在品牌價值方面，與寶潔等跨國巨頭存在一定的差距。 

收入放緩，低價也不奏效了？

樂舒適深耕的非洲市場，像極了20年前的中國市場，即：人口快速增長、消費需求較旺盛。

數據顯示，於2019年至2023年，非洲的新生兒數量復合年增長率為1.5%，位列全球各洲之首，20歲以下人口佔比超過50%，人口結構呈現顯著增長潛力。

這些因素，使非洲衛生用品市場增長空間明顯高於其他地區。

弗若斯特沙利文報告顯示，2019年至2023年，非洲地區的嬰兒紙尿褲、嬰兒拉拉褲及衛生巾的市場規模復合年增速高達6.7%，明顯高於同期中國、北美及歐洲分别為2.2%、1.4%及0.9%的復合年增速。預計在2023年至2028年，非洲該市場的規模亦將保持高速增長，達8%。

樂舒適成功在非洲分到一杯羹，2023年實現了快速增長。

招股書顯示，於2023年，樂舒適收入為4.11億美元，同比增加28.6%；期内利潤為6480萬美元，同比增長251.7%。然而，到了2024年，樂舒適的收入增速突然大幅放緩，當年前三季收入為3.34億美元，增幅降至7.2%；期内利潤則保持較快增長，同比增加54.1%至7228.2萬美元。

在2024年底，樂舒適IPO前進行了突擊分紅，向其股東宣派中期股息3500萬美元。

嬰兒紙尿褲是樂舒適的主要收入來源，2024年前三季佔總收入比重達75.3%。當期，嬰兒紙尿褲的收入增長乏力，為2.52億美元，同比僅增長2.4%。

財華社發現，嬰兒紙尿褲產品拖累樂舒適2024年前三季收入增長，原因在於該產品在本就低價的基礎上下調了價格，每片平均售價由上年同期的8.86美分降至8.30美分。此外，當期嬰兒拉拉褲以及濕巾產品亦下調了售價。

因此，儘管2024年前三季各大產品銷量均錄得增長，但由於整體售價的下降，導致了樂舒適總收入出現放緩。換言之，樂舒適以價換量的策略仍沒能拉動收入顯著增長。

根據對銷量及銷售額數據的計算，樂舒適嬰兒紙尿褲2023年在非洲的平均售價為0.0896美元/片，遠低於寶潔公司為0.1158美元/片的平均售價，也明顯低於其他龍頭企業的平均售價。

對於2024年前三季收入增速放緩且下調主要產品售價的原因，樂舒適並未在招股書中解釋。財華社認為，或是由於市場競爭更為激烈，同時面對新興市場增長放緩的挑戰，樂舒適為了應對市場競爭和擴大市場份額，選擇了以價換量的策略。

值得一提的是，樂舒適並不注重研發。於2023年，公司研發開支僅為34.1萬美元；截至2024年9月底，樂舒適的研發團隊僅有四名員工。

在激烈的市場競爭和消費升級背景下，樂舒適若不加大研發力度、增強產品創新力，其低價產品或會被消費者抛棄。

然而，樂舒適對擴張依然保持極高熱情，在產能及市場擴張方面野心勃勃。

公司在招股書中表示，「我們計劃在加納、坦桑尼亞、烏幹達、貝寧、科特迪瓦、秘魯、薩爾瓦多、哈薩克斯坦及墨西哥各建設一家新生產工廠。亦計劃擴建位於塞内加爾、肯尼亞及贊比亞的現有生產工廠，以及位於秘魯的未來生產工廠（第一期竣工後）。」