Goldman ระบุ ‘ยังไม่มีภาวะฟองสบู่,’ Citi คาดการณ์ S&P 8100: สองธนาคารเพื่อการลงทุนรายใหญ่ตีความภาวะตลาดหุ้นสหรัฐฯ ขาขึ้นที่ขับเคลื่อนด้วย AI อย่างไร?

TradingKey - ท่ามกลางกระแสคลื่น AI ที่ยังคงขับเคลื่อนให้หุ้นสหรัฐฯ พุ่งสูงขึ้นอย่างต่อเนื่อง การอภิปรายในตลาดเกี่ยวกับประเด็นที่ว่ามูลค่าหุ้นเข้าสู่ระดับที่ไม่ยั่งยืนแล้วหรือไม่นั้น กำลังทวีความรุนแรงมากขึ้น

ตั้งแต่ช่วงปลายเดือนมีนาคม ดัชนี S&P 500 ปรับตัวเพิ่มขึ้นสะสม 13% ซึ่งรวมถึงการพุ่งขึ้น 15% ในช่วงสองเดือนก่อนการปรับฐานเมื่อวันศุกร์ที่ผ่านมา ซึ่งเป็นระดับการปรับตัวขึ้นที่ติดอันดับสูงสุด 1% ของผลตอบแทนในอดีตนับตั้งแต่ปี 1980

การปรับตัวขึ้นครั้งนี้ได้รับแรงหนุนหลักจากหุ้นที่เกี่ยวข้องกับ AI เช่น Micron Technology และกลยุทธ์การซื้อขายตามโมเมนตัม (momentum trading) ซึ่งส่งผลให้เกิดการตั้งคำถามเป็นวงกว้างว่าการปรับตัวเพิ่มขึ้นนั้นรวดเร็วเกินไปหรือไม่

โกลด์แมน แซคส์ ( GS) ระบุในรายงานวิจัยฉบับล่าสุดว่า แม้จะมีสัญญาณของภาวะความร้อนแรงเกินไป (overheating) ปรากฏให้เห็นอยู่บ้าง แต่ตัวบ่งชี้สำคัญหลายประการแสดงให้เห็นว่าตลาดปัจจุบันยังคงอยู่ห่างไกลจากระดับที่รุนแรงเมื่อเทียบกับช่วงเวลาที่เกิดฟองสบู่ในอดีตอย่างมีนัยสำคัญ

รายงานระบุว่า "ความคลั่งไคล้ในการเก็งกำไร (speculative mania) ในตัวมันเองไม่ใช่เครื่องมือที่ระบุจังหวะเวลาได้อย่างแม่นยำ แต่มันเป็นหนึ่งในคุณลักษณะทั่วไปของช่วงจุดสูงสุดของตลาดกระทิงในอดีตที่มีมูลค่าหุ้นสูงและมีการกระจุกตัวสูง"

ขณะเดียวกัน ซิตี้กรุ๊ป ( C) ได้ปรับเพิ่มเป้าหมายราคาดัชนี S&P 500 ณ สิ้นปี 2026 ขึ้นอย่างมากสู่ระดับ 8,100 จุด โดยอ้างอิงจากซูเปอร์ไซเคิล (supercycle) ของการใช้จ่ายด้านทุนในเทคโนโลยี AI ที่ "ไม่เคยปรากฏมาก่อน"

การติดตามผ่าน 9 ตัวชี้วัดของโกลด์แมน แซคส์: ความร้อนแรงของตลาดยังไม่ถึงระดับฟองสบู่ขั้นสูงสุด

Ben Snider นักยุทธศาสตร์ของ Goldman Sachs และทีมงานได้พัฒนากรอบการติดตามในรายงานฉบับหนึ่งซึ่งครอบคลุม 4 มิติ ได้แก่ ผลตอบแทนด้านราคา กิจกรรมการซื้อขาย ความเชื่อมั่นของนักลงทุน และความคาดหวังของภาคธุรกิจ โดยประกอบด้วยตัวชี้วัดรวมทั้งสิ้น 9 รายการ

ผลการวิจัยแสดงให้เห็นว่า ค่ามัธยฐานของการจัดอันดับตัวชี้วัดเหล่านี้ในปัจจุบันอยู่ที่ระดับเปอร์เซ็นไทล์ที่ 86 เมื่อเทียบกับสถิติย้อนหลังตั้งแต่ปี 1995 ในทางตรงกันข้าม ตัวชี้วัดนี้เคยพุ่งแตะระดับเปอร์เซ็นไทล์ที่ 100 ในช่วงฟองสบู่ดอทคอม และระดับเปอร์เซ็นไทล์ที่ 95 ในช่วงที่ตลาดแตะระดับสูงสุดในปี 2021

รายงานระบุเป็นพิเศษว่าความกว้างของตลาด (market breadth) แคบลงอย่างมีนัยสำคัญ ซึ่งหมายความว่ากำไรส่วนใหญ่ถูกขับเคลื่อนโดยหุ้นจำนวนค่อนข้างน้อย อย่างไรก็ตาม Goldman Sachs เน้นย้ำว่าความกระจุกตัวของตลาดในปัจจุบันยังคงต่ำกว่าในช่วงฟองสบู่เทคโนโลยีช่วงปลายทศวรรษ 1990 ทั้งนี้ การปรับตัวขึ้นของหุ้นสหรัฐฯ เมื่อเร็วๆ นี้ส่วนใหญ่ได้รับแรงหนุนจากการคาดการณ์ผลกำไรที่ดีขึ้น ซึ่งแตกต่างจากการทะยานขึ้นจากการเก็งกำไรในอดีต

นับตั้งแต่ต้นปีนี้ การคาดการณ์กำไรต่อหุ้น (EPS) ของดัชนี S&P 500 ปรับตัวเพิ่มขึ้น 16% ซึ่งสูงกว่าการเพิ่มขึ้นของราคาดัชนีที่ 8% โดย Goldman Sachs คาดว่าการเติบโตของกำไรจะยังคงแข็งแกร่ง และพยากรณ์ว่า EPS ของ S&P 500 จะแตะระดับ 340 ดอลลาร์ในปี 2026 ซึ่งเพิ่มขึ้น 24% จากปี 2025

สำหรับกิจกรรมการซื้อขาย ตัวชี้วัดการซื้อขายเพื่อเก็งกำไรของ Goldman Sachs ปรับตัวสูงขึ้นในช่วงไม่กี่เดือนที่ผ่านมา แต่ยังคงอยู่ต่ำกว่าระดับที่พบในช่วงวิกฤตดอทคอมและการพุ่งขึ้นของตลาดในปี 2021

ตัวชี้วัดดังกล่าวติดตามการซื้อขายในบริษัทที่ขาดทุน หุ้นราคาถูก (penny stocks) และหุ้นที่มีตัวคูณมูลค่าสูงเป็นหลัก โดยกิจกรรมการซื้อขายหุ้นที่มีมูลค่าสูงซึ่งมีอัตราส่วนมูลค่าองค์กรต่อยอดขาย (EV/Sales) สูงเกิน 10 เท่า ได้เข้าใกล้ระดับสูงสุดในรอบหลายทศวรรษ ซึ่งเป็นรองเพียงช่วงฟองสบู่ดอทคอมในปี 2000 เท่านั้น

ขณะเดียวกัน ค่ามัธยฐานของการขายชอร์ต (short interest) สำหรับหุ้นที่เป็นส่วนประกอบในดัชนี S&P 500 อยู่ที่ 3.2% ของมูลค่าหลักทรัพย์ตามราคาตลาด ซึ่งเป็นระดับสูงสุดนับตั้งแต่เกิดวิกฤตการเงินปี 2008 และสูงกว่าระดับในช่วงที่ตลาดแตะระดับสูงสุดในปี 2000 และ 2021 อย่างมีนัยสำคัญ โดย Goldman Sachs เชื่อว่าสิ่งนี้บ่งชี้ว่าจุดยืนที่แท้จริงของนักลงทุนนั้นมีความระมัดระวังมากกว่าที่ตัวชี้วัดความเชื่อมั่นหลายตัวแสดงออกมา

Citi: วัฏจักรซูเปอร์ไซเคิล AI เข้าสู่ "ระยะกลาง"

มุมมองของ Citi ให้ความสำคัญกับการเปลี่ยนแปลงเชิงโครงสร้างของโมเมนตัมผลประกอบการเป็นหลัก เมื่อเข้าสู่ปี 2026 การคาดการณ์พื้นฐานของธนาคารสำหรับกำไรต่อหุ้น (EPS) ของดัชนี S&P 500 อยู่ที่ 320 ดอลลาร์ แต่ผลประกอบการจริงในไตรมาสแรกกลับสูงกว่าที่ตลาดคาดการณ์ไว้ประมาณ 13.4% ในอดีต ระดับผลงานที่โดดเด่นเช่นนี้มักพบเห็นได้ในช่วงแรกของการฟื้นตัวหลังภาวะเศรษฐกิจถดถอยเท่านั้น อย่างไรก็ตาม ในปัจจุบันยังไม่มีบริบทของภาวะเศรษฐกิจถดถอยเกิดขึ้น ดังนั้น Citi จึงปรับเพิ่มคาดการณ์กำไรตลอดทั้งปี 2026 เป็น 350 ดอลลาร์ และให้แนวโน้มเบื้องต้นสำหรับปี 2027 ไว้ที่ 400 ดอลลาร์

Citi ปฏิเสธอย่างชัดเจนที่จะจำกัดความสภาวะปัจจุบันว่าเป็น "วัฏจักรแบบดั้งเดิม" โดยโต้แย้งว่าซูเปอร์ไซเคิลของการใช้จ่ายด้านทุน (CAPEX) ที่เกิดขึ้นเพียงครั้งเดียวกำลังอยู่ใน "ระยะกลางของวัฏจักร" (mid-cycle phase) แม้ว่าโมเมนตัมการเติบโตของกำไรจะยังไม่แตะระดับสูงสุด แต่ช่วงเวลาของการเร่งตัวที่รวดเร็วที่สุดอาจผ่านพ้นไปแล้ว ในอนาคต อัตราส่วน P/E จะเผชิญกับแรงกดดัน และการปรับตัวขึ้นของดัชนีจะขึ้นอยู่กับการเติบโตของกำไรเป็นหลัก มากกว่าการขยายตัวของมูลค่าหุ้น (valuation expansion)

แม้ว่า Citi จะปรับเพิ่มเป้าหมายราคาดัชนีเป็น 8,100 จุด แต่รายงานดังกล่าวยังเต็มไปด้วยคำเตือนเกี่ยวกับ "หน้าผาด้านมูลค่า" (valuation cliff) โดย Citi ระบุอย่างชัดเจนว่า ปัจจัยขับเคลื่อนดัชนีในอนาคตคือการเติบโตของกำไร ไม่ใช่การขยายตัวของมูลค่าหุ้น

ในความเป็นจริง เป้าหมายราคาที่ 8,100 จุด บ่งชี้ถึงอัตราส่วน P/E ย้อนหลัง (trailing P/E) ที่ต่ำกว่าเดิม ขณะนี้ตลาดได้รับรู้ตรรกะการซื้อขายแบบ "ขายจอบเสียม" (selling shovels) อย่างเต็มที่ และน่าจะตอบรับความคาดหวังการเติบโตที่เกี่ยวข้องกับ AI ไปจนถึงปี 2027 แล้ว อย่างไรก็ตาม การส่งผ่านปัจจัยพื้นฐานในช่วงปี 2028 ถึง 2030 ซึ่งเป็นการเปลี่ยนผ่านจากผู้ให้บริการ AI ไปสู่ผู้ใช้ AI ในวงกว้าง รวมถึงการเปลี่ยนผ่านไปสู่ผลิตภาพที่แท้จริงนั้น ยังคงไม่มีความชัดเจน

สัญญาณเตือน

ตลาดหุ้นสหรัฐฯ ในปัจจุบันอยู่ในสภาวะที่ละเอียดอ่อน โดยในด้านหนึ่ง การปรับเพิ่มประมาณการกำไรที่ขับเคลื่อนด้วย AI และการขยายตัวของรายจ่ายลงทุน (CapEx) ช่วยสนับสนุนปัจจัยพื้นฐานของการประเมินมูลค่า ขณะที่อีกด้านหนึ่ง อัตราเงินเฟ้อที่ยืดเยื้อ ความคาดหวังต่อการเปลี่ยนทิศทางนโยบาย และสภาพคล่องที่ตึงตัวขึ้นเล็กน้อย ถือเป็นปัจจัยลบที่อาจกดดันตลาดได้

Goldman Sachs เชื่อว่าแม้เงื่อนไขทางประวัติศาสตร์ทั้งหมดที่ส่งสัญญาณถึงจุดสูงสุดของตลาดยังไม่เกิดขึ้นพร้อมกันอย่างสมบูรณ์ แต่สัญญาณเตือนบางประการกำลังทวีความรุนแรงขึ้นอย่างชัดเจน อาทิ กิจกรรมการเสนอขายหุ้น IPO ที่ค่อยๆ ฟื้นตัว อัตรากำไรของบริษัทที่เผชิญกับแรงกดดันด้านต้นทุน และตลาดการเงินที่เริ่มรับรู้ความเป็นไปได้ที่ธนาคารกลางสหรัฐฯ จะเปลี่ยนทิศทางนโยบาย

Citigroup ระบุอย่างตรงไปตรงมาว่านี่คือตลาดที่มีโอกาสผิดพลาดได้น้อยมาก โดยการที่อัตราส่วน P/E ล่วงหน้าของหุ้นกลุ่มเติบโตจะปรับตัวเข้าหาค่าเฉลี่ยย้อนหลัง 10 ปีนั้นไม่จำเป็นต้องมีการปรับลดลงมากนัก แต่เนื่องจากหุ้นเหล่านี้มีน้ำหนักมหาศาลต่อผลกำไรของดัชนี ผลกระทบจากการปรับมูลค่าดังกล่าวต่อดัชนี S&P 500 จึงจะทวีความรุนแรงมากขึ้น