SMCI จะเป็น Intel รายต่อไปหรือไม่? คุณควรซื้อ SMCI ในปี 2026 หรือไม่ หากคุณพลาดโอกาสจาก Intel?

TradingKey - ในขณะที่ Dell Technologies (DELL) ปรับตัวขึ้นเกือบ 100% ในช่วงครึ่งปีที่ผ่านมา ทว่า Super Micro Computer (SMCI) กลับเผชิญกับภาวะดิ่งลงอย่างรุนแรง แม้ว่าทั้งสองบริษัทจะได้รับอานิสงส์จากอุปสงค์เซิร์ฟเวอร์ AI ที่ขยายตัวเหมือนกันก็ตาม ความแตกต่างของราคาหุ้นที่เพิ่มขึ้นนำไปสู่คำถามพื้นฐานสำหรับผู้ที่กำลังประเมินการลงทุนในกลุ่มโครงสร้างพื้นฐาน AI ว่า หุ้น SMCI จะเป็นเหมือน Dell รายถัดไปหรือไม่ หากคุณยังไม่ได้เข้าซื้อ DELL และคุณจะต้องการซื้อหุ้น SMCI ในปี 2026 หรือไม่?

คำตอบสำหรับคำถามนี้ขึ้นอยู่กับว่า คุณเชื่อว่า SMCI เป็นบริษัทที่ดำเนินธุรกิจเติบโตอย่างรวดเร็วแต่มีเงินสดสำรองไม่เพียงพอ ขาดการควบคุมภายในที่เหมาะสม และมีการกระจุกตัวของรายได้จากลูกค้ารายใหญ่เพียงไม่กี่รายมากเกินไป หรือคุณเชื่อว่าบริษัทกำลังอยู่ในกระบวนการก้าวขึ้นเป็นหนึ่งในบริษัทรับวางระบบชั้นนำที่มีโอกาสเติบโตเพิ่มขึ้นตามลำดับห่วงโซ่แห่งคุณค่าของบริษัท

ผลประกอบการล่าสุดของ SMCI

SMCI รายงานผลประกอบการไตรมาส 3 ปีงบประมาณ 2026 เมื่อวันที่ 05/05/26 โดยมีผลลัพธ์ที่ออกมาในทิศทางผสมผสานกัน โดยรายได้อยู่ที่ 1.024 หมื่นล้านดอลลาร์ ซึ่งต่ำกว่าที่นักวิเคราะห์คาดการณ์ไว้ 17% เนื่องจากไซต์งานของลูกค้ายังไม่พร้อมรับมอบสินค้า แม้การพลาดเป้าดังกล่าวจะเป็นประเด็นสำคัญ แต่ก็ไม่ได้เป็นสัญญาณว่าอุปสงค์กำลังทรุดตัวลง ทั้งนี้ ฝ่ายบริหารเน้นย้ำว่าผลิตภัณฑ์ได้ถูกผลิตขึ้นแล้วและยอดคำสั่งซื้อค้างส่ง (backlog) ยังคงอยู่ในระดับสูงสุดเป็นประวัติการณ์ อย่างไรก็ตาม ไม่ได้มีการเปิดเผยตัวเลขที่ชัดเจนในส่วนนี้ ขณะเดียวกัน ความสามารถในการทำกำไรกลับปรับตัวเพิ่มขึ้น โดยอัตรากำไรขั้นต้นฟื้นตัวขึ้นสู่ระดับ 10.1% จาก 6.4% ในไตรมาส 2 และกำไรต่อหุ้น (EPS) ตามมาตรฐาน non-GAAP อยู่ที่ 0.84 ดอลลาร์ ซึ่งสูงกว่าที่คาดการณ์ไว้ 0.21 ดอลลาร์ การฟื้นตัวของอัตรากำไรนี้ถือเป็นเสาหลักสำคัญสำหรับมุมมองเชิงบวก แต่ตัวเลขคาดการณ์ (guidance) ได้ลดทอนบรรยากาศการเฉลิมฉลองลงบ้าง โดยมีการคาดการณ์อัตรากำไรขั้นต้นในไตรมาส 4 ไว้ที่ระดับ 8.2% ถึง 8.4% ซึ่งสะท้อนถึงแรงกดดันต่ออัตรากำไรเมื่อเทียบกับไตรมาสก่อนหน้า และย้ำเตือนว่าส่วนผสมผลิตภัณฑ์และการดำเนินงานของ SMCI ยังคงมีความผันผวนได้ในแต่ละไตรมาส

แนวโน้มการฟื้นตัว: SMCI จะสามารถแซงหน้าคู่แข่งในกลุ่มเทคโนโลยีอย่าง Dell และ Intel ได้หรือไม่?

ลำดับต่อไป ประเด็นถกเถียงเกี่ยวกับ Dell จะมุ่งเน้นไปที่การหลุดพ้นจากสภาวะยากลำบากในธุรกิจฮาร์ดแวร์ของ SMCI โดยฝ่ายบริหารของ SMCI กำลังรุกคืบโซลูชัน Data Center Building Block Solutions (DCBBS) อย่างหนัก ด้วยชุดโซลูชันแบบบูรณาการที่ครอบคลุมทั้งการประมวลผล หน่วยจัดเก็บข้อมูล เครือข่าย และซอฟต์แวร์ พร้อมด้วยเทคโนโลยีการระบายความร้อนระดับชั้นนำของอุตสาหกรรม นอกจากนี้ รายได้จากซอฟต์แวร์และบริการของ SMCI มีการเร่งตัวขึ้นอย่างมีนัยสำคัญ โดยรายได้จากซอฟต์แวร์ในไตรมาสล่าสุดทะลุระดับ 30 ล้านดอลลาร์สหรัฐ ซึ่งเพิ่มขึ้นอย่างมากจากระดับไม่ถึง 10 ล้านดอลลาร์สหรัฐเมื่อเพียงไม่กี่ไตรมาสก่อนหน้า ขณะที่ยอดจองรวมตั้งแต่ต้นปีจนถึงปัจจุบันสูงกว่า 45 ล้านดอลลาร์สหรัฐ แม้ว่าตัวเลขนี้จะยังคงน้อยมากเมื่อเทียบกับรายได้รายไตรมาสที่สูงกว่า 1 หมื่นล้านดอลลาร์สหรัฐ แต่ถือเป็นทิศทางที่ถูกต้อง เนื่องจากธุรกิจซอฟต์แวร์ บริการ การระบายความร้อนด้วยของเหลว และการบูรณาการแบบเบ็ดเสร็จ โดยทั่วไปจะมีอัตรากำไรที่สูงกว่าการผลิตเซิร์ฟเวอร์

แนวทางการดำเนินงานของ SMCI ที่ไม่ยึดติดกับแพลตฟอร์มใดแพลตฟอร์มหนึ่งยังคงมีความโดดเด่นเฉพาะตัว โดยบริษัทสามารถติดตั้งและให้บริการโซลูชัน AI ผ่านแพลตฟอร์มต่างๆ ทั้ง Nvidia (NVDA), Advanced Micro Devices (AMD), Intel (INTC) และ Arm Holdings (ARM) ได้ในระยะเวลาอันสั้น ด้วยโซลูชันระดับแร็คที่มีความหนาแน่นสูง และระบบระบายความร้อนด้วยของเหลวโดยตรงที่ฝ่ายบริหารระบุว่าสามารถลดการใช้พลังงานของศูนย์ข้อมูลลงได้อย่างมาก หาก DCBBS และผลิตภัณฑ์ที่เกี่ยวข้องสามารถสร้างรายได้ได้ตามเป้าหมายที่ฝ่ายบริหารเคยกล่าวถึงในช่วง 2 ปีข้างหน้า การรักษาอัตรากำไรขั้นต้นให้อยู่ที่ระดับ 10% หรือสูงกว่านั้น รวมถึงการเพิ่มอัตรากำไรจากการดำเนินงานให้มากขึ้นก็จะมีความเป็นจริงมากขึ้น อย่างไรก็ตาม ผู้ถือหุ้นยังต้องการความชัดเจนเพิ่มเติมในรูปของอัตรากำไรรายไตรมาสที่สม่ำเสมอ ความโปร่งใสเกี่ยวกับความคุ้มค่าเชิงเศรษฐกิจของ DCBBS และกระแสเงินสดอิสระที่เป็นบวกอย่างแท้จริง ซึ่งก่อนจะถึงจุดนั้น การเปลี่ยนผ่านดังกล่าวยังคงเป็นเพียงเป้าหมายที่คาดหวังไว้แต่ยังไม่มีผลในทางปฏิบัติ

ความเสี่ยงของ SMCI มีอะไรบ้าง?

ความเสี่ยงระยะสั้นที่ใหญ่ที่สุดคือเรื่องเงินสด โดยกระแสเงินสดจากการดำเนินงานดิ่งลงสู่ระดับติดลบประมาณ 6.6 พันล้านดอลลาร์ ขณะที่กระแสเงินสดอิสระติดลบใกล้เคียง 6.7 พันล้านดอลลาร์ ซึ่งเป็นผลมาจากการสะสมของสินค้าคงคลังที่เพิ่มขึ้นเป็นประมาณ 1.11 หมื่นล้านดอลลาร์ และลูกหนี้การค้าที่ยังคงอยู่ในระดับสูง นอกจากนี้ ระดับหนี้สุทธิยังเพิ่มขึ้นอย่างมีนัยสำคัญจากกว่า 1 พันล้านดอลลาร์ในไตรมาสก่อน เป็นประมาณ 7.5 พันล้านดอลลาร์ในไตรมาสนี้ ด้วยอัตราหมุนเวียนสินค้าคงคลังที่ลดลงและการจัดเก็บเงินที่ล่าช้าลง ส่งผลให้วงจรเงินสด (Cash Conversion Cycle) เพิ่มขึ้นจาก 54 วัน เป็น 106 วันจากไตรมาสก่อนหน้า ซึ่งเป็นไปตามที่คาดการณ์ไว้เมื่อโมเดลธุรกิจที่ต้องใช้เงินทุนสูงเร่งตัวขึ้นก่อนกิจกรรมการเตรียมพื้นที่ตามข้อผูกพัน ประกอบกับเงื่อนไขการให้สินเชื่อที่ยาวนานขึ้นตลอดห่วงโซ่อุปทาน ทั้งนี้ เมื่อทุกอย่างดำเนินไปอย่างราบรื่น ทุกส่วนของห่วงโซ่อุปทานก็จะทำงานได้อย่างมีประสิทธิภาพสูงสุดเช่นกัน แต่ห่วงโซ่อุปทานจะเกิดการติดขัดทันทีที่มีองค์ประกอบใดองค์ประกอบหนึ่งหยุดชะงักในระหว่างกระบวนการ

การกระจุกตัวของลูกค้าและผลิตภัณฑ์สร้างความเปราะบางให้แก่บริษัท โดยรายได้มากกว่า 80% มาจากระบบ AI GPU และรายได้ยังคงกระจุกตัวอยู่ในกลุ่มลูกค้าไฮเปอร์สเกล (Hyperscale) และคลาวด์เพียงไม่กี่ราย นอกจากนี้ มีลูกค้าสองรายที่มีสัดส่วนยอดขายมากกว่ารายละ 10% และลูกค้าศูนย์ข้อมูลรายใหญ่หนึ่งรายมีสัดส่วนเกือบ 30% ปัจจัยเหล่านี้ทำให้ SMCI มีความเสี่ยงต่อระยะเวลาในการติดตั้งระบบ พลวัตของการจัดสรร GPU และการเปลี่ยนแปลงลำดับความสำคัญในการใช้จ่ายของบริษัทยักษ์ใหญ่เพียงไม่กี่แห่ง

ธรรมาภิบาลเป็นอีกหนึ่งประเด็นสำคัญที่สร้างความแตกแยก โดยกระทรวงยุติธรรมสหรัฐฯ ได้ตั้งข้อหาหนึ่งในผู้ร่วมก่อตั้ง SMCI เกี่ยวกับการส่งออกเซิร์ฟเวอร์ AI ระดับไฮเอนด์ไปยังประเทศจีนอย่างผิดกฎหมายผ่านบุคคลที่สาม ซึ่งเป็นคดีที่มีการระบุชื่อผู้ร่วมก่อตั้ง SMCI ด้วยเช่นกัน แม้ SMCI จะระบุว่าตนเองไม่ใช่จำเลยหรือเป้าหมาย และยังคงรักษานโยบายการไม่ยอมรับการละเมิดกฎเกณฑ์โดยเด็ดขาด (Zero-tolerance policy) อย่างไรก็ตาม เหตุการณ์ดังกล่าวประกอบกับการลาออกของผู้สอบบัญชีในปี 2567 และการถูกปรับโดย SEC ในปี 2563 ยิ่งทำให้เกิดคำถามจากนักลงทุนเกี่ยวกับระบบการควบคุมภายในและการปฏิบัติตามกฎระเบียบ ทั้งนี้ ส่วนลดด้านธรรมาภิบาล (Governance discount) เป็นตัวเลขที่มีอยู่จริง ซึ่งสะท้อนอยู่ในค่าทวีคูณ (Multiple) และต้นทุนเงินทุนของบริษัท

ราคาหุ้น SMCI สะท้อนสถานการณ์เลวร้ายขั้นหายนะไปแล้วหรือยัง?

เมื่อเปรียบเทียบ SMCI กับหุ้นประเภทเดียวกัน พบว่าราคาหุ้นดูเหมือนจะอยู่ในระดับที่ต่ำมากเมื่อพิจารณาจากอัตราการเติบโตที่คาดหวังในอนาคต โดย SMCI มีค่า Forward PE อยู่ที่ประมาณ 13.7 เท่า ขณะที่ค่า EV/S (มูลค่าองค์กรต่อยอดขาย) อยู่ที่ประมาณ 0.7 เท่า นอกจากนี้ ตลาดยังคงคาดการณ์ว่ารายได้ของ SMCI จะเติบโตจากประมาณ 4 หมื่นล้านดอลลาร์ในปีงบประมาณ 2026 ไปเป็นมากกว่า 6 หมื่นล้านดอลลาร์ในปีงบประมาณ 2028

หากนักวิเคราะห์พิจารณาหุ้นตัวนี้ด้วยมุมมองเชิงวิเคราะห์เพียงอย่างเดียว จะพบว่ามีข้อมูลบ่งชี้ว่าค่า Forward PEG ของ SMCI ต่ำกว่า 0.5 ซึ่งมีบริษัทโครงสร้างพื้นฐาน AI เพียงไม่กี่แห่งที่มีลักษณะการเติบโตใกล้เคียงกันแต่กลับมีการซื้อขายที่ระดับมูลค่า (Valuation) ต่ำเช่นนี้

ประเด็นสำคัญของ SMCI คือตลาดไม่ได้มองข้ามการเติบโต แต่ดูเหมือนว่าตลาดกำลังให้ส่วนลด (Discount) เพื่อสะท้อนความเสี่ยงด้านสภาพคล่อง ความเสี่ยงด้านการกระจุกตัว และประเด็นด้านธรรมาภิบาลที่เกี่ยวข้องกับบริษัท หาก SMCI สามารถรักษาเสถียรภาพของกระแสเงินสด ลดวงจรการเปลี่ยนเงินสด (Cash Conversion Cycle) แสดงให้เห็นถึงความสามารถในการทำกำไรของ DCBBS ให้ชัดเจนยิ่งขึ้น และแก้ไขปัญหาค้างคาด้านการปฏิบัติตามกฎระเบียบ ก็เป็นไปได้ที่ SMCI จะได้รับการประเมินมูลค่าใหม่ (Re-rated) ในอีก 12 ถึง 24 เดือนข้างหน้า มิฉะนั้น การหดตัวของตัวคูณราคาหุ้นอย่างต่อเนื่อง (ซึ่งอาจรวมถึงการเกิด Dilution) และเงื่อนไขจากซัพพลายเออร์ที่เข้มงวดขึ้น ล้วนเป็นความเป็นไปได้ที่อาจเกิดขึ้นจริง

บทสรุป: SMCI คือตัวเลือกการลงทุนที่มีความผันผวนสูงที่เหมาะสมสำหรับปี 2026 หรือไม่?

ในกรณีนี้ ทั้ง Dell และ SMCI ต่างถูกนำมาเปรียบเทียบกัน โดย Dell มีขนาดธุรกิจที่ดีมากในทั้งสามสายผลิตภัณฑ์ ซึ่งช่วยให้บริษัทสามารถสร้างกระแสเงินสดได้อย่างสม่ำเสมอในทุกไตรมาส อีกทั้งยังมีธรรมาภิบาลที่ดีซึ่งช่วยหนุนมูลค่าหุ้นของ Dell ให้พุ่งสูงขึ้นตามยอดขายเซิร์ฟเวอร์ AI ที่เติบโตแบบก้าวกระโดด ในอดีต Dell แสดงให้เห็นว่ามีอัตรากำไรจากการดำเนินงานสูงกว่า SMCI มาก แต่เมื่อพิจารณาว่าในอดีต SMCI มีอัตราการเติบโตสูงเป็นสองเท่าของ Dell บริษัทจึงอาจตามทันได้อย่างรวดเร็วหากการนำ AI มาใช้ยังคงดำเนินต่อไปในระดับนี้หรือเพิ่มขึ้นในอัตราที่สูงกว่าเดิม

สำหรับการจัดสรรหุ้นใดๆ จะมีบางช่วงเวลาที่คุณต้องการรับความเสี่ยงในการเป็นเจ้าของหุ้น ดังนั้น หากคุณยินดีที่จะรับความเสี่ยงบ้างและมีแนวโน้มที่จะถือหุ้นเป็นระยะเวลานานพอ (3 ปีขึ้นไป) การเริ่มสะสมหุ้น SMCI ในสัดส่วนที่น้อยอาจเป็นทางเลือก จนกว่าจะได้รับการยืนยันว่าสถานการณ์ต่างๆ เริ่มกลับเข้าสู่เส้นทางที่ถูกต้อง ซึ่งอาจรวมถึงปัจจัยอย่างใดอย่างหนึ่งหรือทั้งหมดดังต่อไปนี้: อัตรากำไรขั้นต้นสูงกว่า 10% ติดต่อกันหลายไตรมาส, กระแสเงินสดจากการดำเนินงานกลับมาเป็นบวกเมื่อสินค้าคงคลังกลับสู่ระดับปกติและวงจรเงินสดลดลงอย่างมีนัยสำคัญ, DCBBS ซอฟต์แวร์ และบริการต่างๆ แสดงให้เห็นอย่างชัดเจนว่าสามารถสร้างรายได้อย่างต่อเนื่อง, มีการกระจายฐานลูกค้ามากขึ้นแทนที่จะพึ่งพาลูกค้ารายใหญ่เพียงไม่กี่ราย และความเสี่ยงด้านธรรมาภิบาลยุติลงโดยไม่ส่งผลกระทบให้ธุรกิจหดตัวอย่างรุนแรง ซึ่งก่อนที่จะถึงเวลานั้น หุ้นของบริษัทน่าจะยังคงซื้อขายในราคาต่ำไปอีกสักระยะหนึ่ง

นักลงทุนที่ต้องการลดความผันผวนในการลงทุนควรพิจารณาลงทุนใน Dell ซึ่งสะท้อนถึงอุปสงค์ของขีดความสามารถด้านเซิร์ฟเวอร์ AI ได้อย่างชัดเจนกว่าเมื่อเทียบกับการจัดการเงินสด ทั้งนี้ SMCI ยังคงมีโอกาสปรับตัวขึ้น (upside) ได้อีกมาก หากบริษัทสามารถปรับปรุงประสิทธิภาพในการดำเนินงานได้ อย่างไรก็ตาม ยังคงมีความเสี่ยงที่สำคัญที่เกี่ยวข้องกับการดำเนินกลยุทธ์และงบดุลของ SMCI

SMCI มีองค์ประกอบที่จำเป็นในการเปลี่ยนผ่านไปสู่การเป็นผู้รวมระบบ (integrator) ที่มีความยั่งยืนและมีอัตรากำไรสูงขึ้น ได้แก่ ระยะเวลาในการนำสินค้าเข้าสู่ตลาดที่รวดเร็วขึ้น ความยืดหยุ่นของแพลตฟอร์ม และการขยายตัวของบริการเสริม อย่างไรก็ตาม ผลประกอบการในไตรมาส 3 ได้พิสูจน์ให้นักลงทุนเห็นว่าเหตุใด SMCI จึงมีการซื้อขายที่ระดับ Multiple (สัดส่วนของจำนวนเงินที่นักลงทุนยินดีจ่ายสำหรับการลงทุนเมื่อเทียบกับรายได้) ต่ำกว่าคู่แข่ง ซึ่งปัจจัยดังกล่าวคือการเผาผลาญเงินสด การสะสมของสินค้าคงคลัง และคำถามด้านธรรมาภิบาลที่ยังไม่ได้รับคำตอบ หากประเด็นเหล่านี้ได้รับการแก้ไข นักลงทุนควรจะมองว่าราคาหุ้นปัจจุบันของ SMCI นั้นต่ำเกินไปอย่างไม่สมเหตุสมผล และมีความเป็นไปได้ที่จะเห็นการปรับตัวเพิ่มขึ้นของค่า Multiple ในอนาคต ในระหว่างนี้ SMCI จึงเหมาะที่สุดสำหรับนักลงทุนที่รับความเสี่ยงได้สูงและพร้อมจะเผชิญกับความผันผวนที่รุนแรงเพื่อแลกกับโอกาสในการได้รับผลตอบแทนในระยะยาวหลายปี โดยความสำเร็จในการดำเนินงานของ SMCI จะเป็นปัจจัยที่สำคัญที่สุดต่อความสำเร็จของราคาหุ้น