ทำไมนโยบายของเฟดอาจเป็นตัวกำหนดการเคลื่อนไหวครั้งใหญ่ครั้งถัดไปของตลาด？

TradingKey - ดัชนี S&P 500 ได้ผ่านการพุ่งขึ้นอย่างแข็งแกร่งต่อเนื่องหลายปีเป็นประวัติการณ์ และกำลังก้าวเข้าสู่ปี 2569 ซึ่งถือเป็นจุดหักเหสำคัญในเส้นทางของดัชนี โดยมีปัจจัยสนับสนุนหลายประการ รวมถึงสภาพแวดล้อมทางเศรษฐกิจมหภาคในภาพรวม (ไม่ใช่เพียงแค่ผลประกอบการหรือความตื่นเต้นเกี่ยวกับ AI เท่านั้น) ที่ส่งผลต่อพลวัตนี้ ดังนั้น นายเจอโรม พาวเวล ประธานธนาคารกลางสหรัฐ (เฟด) จะเป็นบุคคลสำคัญต่อทิศทางของตลาด เมื่อพิจารณาจากการเปลี่ยนผ่านความเป็นผู้นำและมุมมองเชิงรุกที่มองไปข้างหน้าของเขา

การประเมินมูลค่าตลาดสะท้อนคาดการณ์การเติบโตและมีความอ่อนไหวต่อการปรับนโยบาย

ดัชนี S&P 500 ปรับตัวขึ้นอย่างโดดเด่นในช่วง 6 ปีที่ผ่านมา โดยได้รับแรงหนุนจากปัจจัยต่าง ๆ เช่น ปัญญาประดิษฐ์ (AI) การเติบโตของกำไรที่แข็งแกร่ง และนโยบายการเงินแบบผ่อนคลาย ซึ่งช่วยขับเคลื่อนให้ตลาดเข้าสู่ภาวะกระทิงอย่างต่อเนื่อง อย่างไรก็ตาม ผลการดำเนินงานที่แข็งแกร่งดังกล่าวส่งผลให้ระดับมูลค่าหุ้น (Valuation) ปรับตัวสูงขึ้นตามไปด้วย

ปัจจุบันอัตราส่วนราคาต่อกำไร (P/E) สะท้อนถึงการเบี่ยงเบนอย่างมากจากค่าเฉลี่ยในอดีต โดยระดับมูลค่าหุ้นในปัจจุบันเป็นระดับที่เคยปรากฏเฉพาะในช่วงจุดสูงสุดของฟองสบู่ดอทคอม และในช่วงที่มีสภาพคล่องล้นตลาดอย่างไม่เคยมีมาก่อนภายหลังการแพร่ระบาดของโควิด-19 ดังนั้น แม้ว่าหากพิจารณาเป็นรายหุ้น S&P 500 จะประกอบด้วยบริษัทที่มีคุณภาพสูง แต่ในภาพรวม ดัชนี S&P 500 ได้เปลี่ยนจากกลุ่มหุ้นคุณภาพที่มีการกระจายความเสี่ยงและมีมูลค่าสูง ไปสู่ดัชนีที่ต้องพึ่งพาสภาวะเศรษฐกิจมหภาคที่เอื้ออำนวย (โดยเฉพาะนโยบายอัตราดอกเบี้ย) เพื่อรองรับระดับมูลค่าหุ้นที่เหมาะสมในปัจจุบัน

นโยบายการเงินในฐานะหลักยึดของตลาด

นายเจอโรม พาวเวลล์ ได้กลายเป็นบุคคลสำคัญที่มีบทบาทอย่างยิ่งในธนาคารกลางสหรัฐฯ (เฟด)

ในอดีต เมื่อเฟดเริ่มดำเนินแผนการผ่อนคลายนโยบายการเงินหลังจากคงอัตราดอกเบี้ยไว้ในระดับเดิมเป็นเวลานาน ผลการวิจัยชี้ให้เห็นว่าในเชิงประวัติศาสตร์ ตลาดหุ้นมักจะทำผลงานได้ดีหลังจากเปลี่ยนผ่านเข้าสู่ช่วงการปรับลดอัตราดอกเบี้ย โดยปกติแล้วดัชนี S&P 500 จะปรับตัวเพิ่มขึ้นเฉลี่ย 13% ในช่วง 12 เดือนหลังจากมีการเปลี่ยนผ่านในลักษณะดังกล่าว

อย่างไรก็ตาม ในครั้งนี้ สถานการณ์มีความซับซ้อนมากกว่าเดิมมาก

นายพาวเวลล์ระบุว่าเขาจะใช้แนวทางที่อ้างอิงข้อมูลเป็นหลักในการตัดสินใจเรื่องการจ้างงาน ดังนั้นจึงไม่ใช่เรื่องแน่นอนว่าเขาจะปรับลดอัตราดอกเบี้ยเลยหรือไม่ หากอัตราเงินเฟ้อเร่งตัวขึ้นอีกครั้งจากต้นทุนพลังงานที่สูงขึ้น ก็มีความเป็นไปได้สูงที่เขาจะคงอัตราดอกเบี้ยไว้หรืออาจจะปรับเพิ่มขึ้น

ตลาดหุ้นมีแนวโน้มจะเผชิญกับผลลัพธ์สองรูปแบบโดยขึ้นอยู่กับการตัดสินใจของนายพาวเวลล์ ดังนี้:

1) ภาวะเงินเฟ้อชะลอตัวอย่างต่อเนื่อง → นโยบายเชิงบวก → ส่งผลบวกต่อตลาดหุ้น

2) ภาวะเงินเฟ้อยังคงดำเนินต่อไป → นโยบายเชิงบวก → ผลกระทบเชิงลบต่อการประเมินมูลค่า

ดังนั้น ในปัจจุบันดัชนี S&P 500 จึงมีความสัมพันธ์โดยตรงกับสภาวะเศรษฐกิจมหภาคและปัจจัยแวดล้อม มากกว่าที่จะสัมพันธ์กับปัจจัยพื้นฐานที่แท้จริงของตัวธุรกิจเอง

ปัจจัยหนุนทางการเงิน: การเติบโตของกำไรยังคงส่งผลดีต่อมุมมองของตลาดขาขึ้น

แม้ว่าจะมีความไม่แน่นอนที่สำคัญเกิดขึ้นทั่วโลก แต่ปัจจัยพื้นฐานของผลประกอบการบริษัทจดทะเบียนในสหรัฐฯ ยังคงมีแนวโน้มที่ดี

ความคาดการณ์จาก Wall Street ประกอบด้วย:

• การเติบโตของรายได้ที่เร่งตัวขึ้นเล็กน้อย
• การเติบโตของกำไรที่มากกว่า 15% ภายในปี 2026
• การเติบโตของกำไรที่เพิ่มขึ้นในกลุ่มบริษัทที่อยู่นอกภาคเทคโนโลยีที่มีมูลค่าหลักทรัพย์ตามราคาตลาดสูง (Mega-cap)

ความคาดการณ์ข้างต้นเป็นเหตุผลสำคัญที่ทำให้แม้แต่นักลงทุนสถาบันบางกลุ่มที่มีมุมมองเชิงลบอย่างมาก แต่ราคาเป้าหมายสำหรับ S&P 500 ยังคงบ่งชี้ถึงผลตอบแทนที่เป็นบวกในช่วงเลขหลักเดียวระดับกลางถึงระดับสูง โดยการคาดการณ์ส่วนใหญ่อยู่ที่ประมาณ 10% สำหรับปีนี้

นอกจากนี้ ความผันผวนเองอาจเป็นสัญญาณเชิงบวกสำหรับผลกำไรในอนาคต โดยประวัติศาสตร์ส่วนใหญ่ของดัชนี VIX ซึ่งมักถูกเรียกว่า "ดัชนีความกลัว" พบว่าการพุ่งขึ้นอย่างรุนแรงมักเกิดขึ้นก่อนผลตอบแทนที่แข็งแกร่งในอนาคต ซึ่งบ่อยครั้งจะสูงกว่า 20% ในช่วง 12 เดือนถัดไป

สิ่งนี้บ่งชี้ว่าสภาวะความไม่มั่นคงในช่วงสั้น ๆ สามารถเกิดขึ้นได้โดยไม่ขัดขวางแนวโน้มตลาดขาขึ้นที่ยั่งยืนในระยะยาว

ความเสี่ยงที่เพิ่มสูงขึ้นจากความไม่แน่นอนทางการเมืองและด้านความเป็นผู้นำ

นอกเหนือจากสภาพแวดล้อมทางเศรษฐกิจมหภาคในวงกว้างแล้ว ในขณะนี้เรายังมีปัจจัยความไม่แน่นอนอีกประการที่ต้องนำมาคำนวณในประมาณการปี 2569 นั่นคือความเป็นไปได้ที่จะมีการเปลี่ยนแปลงผู้นำของธนาคารกลางสหรัฐ (เฟด)

วาระการดำรงตำแหน่งของนายเจอโรม พาวเวลล์ กำลังจะสิ้นสุดลง และเราได้เข้าสู่กระบวนการที่มีความเกี่ยวข้องทางการเมืองอย่างมาก ไม่ว่าจะเป็นการเปลี่ยนตัวผู้นำหรือการสานต่อตำแหน่งเดิม โดยเฉพาะอย่างยิ่ง ข้อพิพาทเกี่ยวกับการสืบทอดตำแหน่งและทิศทางของนโยบายการเงินของเฟด อาจก่อให้เกิดความไร้เสถียรภาพในช่วงเวลาที่ตลาดมีความอ่อนไหวมากที่สุดต่อการดำเนินนโยบายของเฟดในการชี้นำและสนับสนุนเศรษฐกิจ

เมื่อพิจารณาจากสถิติในอดีต ตลาดมักจะต้องการความต่อเนื่องของนโยบายการเงินและผู้นำ โดยการรับรู้ใดๆ เกี่ยวกับการแทรกแซงทางการเมืองหรือการเปลี่ยนแปลงนโยบายการเงินอย่างรวดเร็ว มีแนวโน้มที่จะส่งผลกระทบดังนี้:

• สร้างความผันผวนให้เพิ่มสูงขึ้น
• ลดทอนความเชื่อมั่นของนักลงทุน
• ส่งผลให้สินทรัพย์เสี่ยงต้องเผชิญกับการปรับฐานราคาใหม่ (repricing)

สำหรับตลาดที่ได้สะท้อนราคา (priced in) ภายใต้สถานการณ์ที่เกือบจะสมบูรณ์แบบไปแล้ว ความไม่แน่นอนที่เกี่ยวข้องกับเหตุการณ์เหล่านี้จึงถือเป็นเรื่องที่มีนัยสำคัญอย่างยิ่ง

การประเมินมูลค่าเทียบกับผลการดำเนินงานในอดีต: อันตรายที่แฝงอยู่ในข้อมูล

แม้จะยังคงมีมุมมองเชิงบวกต่อผลการดำเนินงานในอนาคต แต่ข้อมูลในอดีตบ่งชี้ถึงความจำเป็นในการระมัดระวัง

รูปแบบราคาดัชนี S&P 500 เมื่อค่า Forward Operating Multiple อยู่ในระดับสูง (มากกว่า 22 เท่าของ FTSE 100) บ่งชี้ว่าการปรับตัวขึ้นของราคาในระยะสั้นจะชะลอตัวลงเมื่อเทียบกับเส้นแนวโน้มในระยะยาว

ในความเป็นจริง ผลตอบแทนเฉลี่ยของหุ้นทั้งหมดในดัชนี S&P 500 อยู่ที่ประมาณ 7% ในช่วง 12 เดือนข้างหน้า ซึ่งน้อยกว่าผลตอบแทนเฉลี่ยในช่วงเวลาที่ยาวนานกว่าอย่างมาก (กล่าวคือ ประมาณ 10%)

เหนือสิ่งอื่นใด ช่วงเวลาที่ค่าทวีคูณการประเมินมูลค่า (valuation multiples) ต่ำลง มักจะมีความเกี่ยวข้องกับการขาดทุนของเงินทุนที่เพิ่มขึ้น ไม่ว่าแนวโน้มในภาพรวมจะเป็นขาขึ้นก็ตาม

ดังนั้น จึงมีข้อมูลสนับสนุนแนวคิดที่ว่า แม้ราคาหุ้นจะมีการปรับตัวเพิ่มขึ้น แต่จังหวะการเคลื่อนไหวนั้นมีแนวโน้มที่จะช้าลงและมีความผันผวนมากขึ้น

ประเด็นสำคัญสำหรับนักลงทุน

แนวโน้มดัชนี S&P 500 สำหรับช่วงสิ้นปี 2569 ไม่ได้มีเพียงมิติเดียว แต่ประกอบด้วยปัจจัยสำคัญ 3 ประการที่ส่งผลกระทบซึ่งกันและกัน

โดยองค์ประกอบทั้ง 3 ส่วนประกอบด้วย:

• นโยบายการเงินภายใต้การดำเนินนโยบายของเจอโรม พาวเวลล์
• การเติบโตอย่างต่อเนื่องของกำไรบริษัทจดทะเบียน
• การประเมินมูลค่าหุ้นที่อยู่ในระดับสูงเมื่อเทียบกับปัจจัยพื้นฐาน

แรงขับเคลื่อนทั้ง 3 ประการนี้จะส่งผลให้เกิดการเปลี่ยนแปลงในโครงสร้างของตลาด

ขณะนี้ตลาดหุ้นกำลังเข้าสู่สภาพแวดล้อมใหม่ ซึ่งผลตอบแทนจากหุ้นจะได้รับอิทธิพลจากการดำเนินงาน ความเสถียรของเศรษฐกิจมหภาค และความชัดเจนของนโยบาย มากกว่าการพึ่งพาสภาพคล่องเพียงอย่างเดียว

นักลงทุนจำเป็นต้องปรับตัวให้เข้ากับสภาพแวดล้อมใหม่นี้ด้วยการปรับสถานะการลงทุนดังนี้:

• คาดการณ์แนวโน้มขาขึ้นต่อไปแต่ในอัตราที่ช้าลงอย่างมาก
• เตรียมพร้อมรับมือกับความผันผวนที่เพิ่มขึ้นอันเป็นผลจากการเปลี่ยนแปลงที่เกี่ยวข้องกับนโยบาย

ติดตามสถานการณ์เงินเฟ้อและการสื่อสารของธนาคารกลางสหรัฐฯ (เฟด) อย่างใกล้ชิดในฐานะปัจจัยขับเคลื่อนหลักสำหรับการเคลื่อนไหวในทั้งตลาดหุ้นและตลาดตราสารหนี้

บทสรุป

ดัชนี S&P 500 ณ สิ้นปี 2569 เป็นตลาดที่มีความผันผวนและพึ่งพิงนโยบายมากกว่าในช่วงปลายปี 2564 อย่างมาก และจะไม่ใช่เพียงแค่ปัจจัยจากการดำเนินงานของบริษัทต่างๆ ในส่วนที่เกี่ยวข้องกับ AI ผลกำไร และ/หรือระดับโมเมนตัมของตลาดอีกต่อไป โดยผลตอบแทนที่อาจเกิดขึ้นของดัชนี S&P 500 นับจากนี้ไปจนถึงสิ้นปี 2569 จะขึ้นอยู่กับการดำเนินงานของธนาคารกลางสหรัฐฯ (เฟด) มากกว่าในช่วงปลายปี 2563 ถึงปลายปี 2564

ดังนั้น คำถามที่สำคัญที่สุดในระยะข้างหน้าจึงไม่ใช่เรื่องที่ว่าบริษัทต่างๆ จะเติบโตได้รวดเร็วเพียงใด แต่เป็นคำถามที่ว่านายเจอโรม พาวเวลล์ จะปล่อยให้ตลาดเดินหน้าต่อไปได้นานแค่ไหน