¿Volverá Microsoft a mostrar fortaleza? Los resultados podrían ser un punto de inflexión para el retorno de la inversión en IA

Por qué la reaceleración de Azure, el escalamiento de Copilot y la comoditización de modelos benefician realmente a Microsoft

El último informe de resultados de Microsoft ha puesto sobre la mesa dos controversias: ¿se debió la anterior desaceleración de Azure a un debilitamiento de la demanda o a limitaciones de capacidad? Azure puede entenderse aquí sencillamente como la plataforma de computación en la nube de Microsoft y una de las vías de monetización más directas para las inversiones de la compañía en centros de datos y computación de IA. Por otro lado, a medida que la IA genera más ingresos, ¿será Microsoft más rentable o se verá arrastrada por los costes de inferencia, depreciación y centros de datos hacia una empresa con un peor flujo de caja?

Las respuestas aún no se han revelado del todo, pero la cadena de retorno se ha vuelto mucho más clara. El gasto en capital se está convirtiendo más rápidamente en capacidad de computación vendible; los nuevos contratos empiezan a diversificarse para no depender de un único gran cliente; incluso si las empresas cambian de modelo, es probable que permanezcan dentro del marco de datos y gobernanza de Microsoft; y Copilot está intentando traducir este control de la plataforma en ingresos basados en licencias y uso. Este es el cambio más importante de este informe de resultados.

Microsoft presentó los resultados del cuarto trimestre de su año fiscal 2026 (Q4 FY2026) para el periodo finalizado el 30 de junio de 2026, lo que corresponde al segundo trimestre natural de 2026; las previsiones para el primer trimestre del año fiscal 2027 (Q1 FY2027) del próximo trimestre corresponden al tercer trimestre natural. Para facilitar la comparación con la información divulgada por la compañía, en el resto de este texto se utilizará la propia terminología de trimestres fiscales de Microsoft.

RPO corresponde a las obligaciones de desempeño restantes (remaining performance obligations), lo que puede entenderse sencillamente como ingresos contratados pero aún no reconocidos. Microsoft no solo superó las expectativas en un único producto este trimestre: el crecimiento, la amplitud de las reservas, la adopción de la IA empresarial y el flujo de caja mostraron un rendimiento mejor de lo que se temía anteriormente.

Azure se reacelera: la mirada puesta primero en la liberación de oferta

La demanda de Azure no regresó de repente este trimestre. En el Q2 del ejercicio fiscal 2026, la directora financiera, Amy Hood, ya había afirmado que si todas las GPU recién incorporadas en ese momento se hubieran asignado a Azure, la métrica de crecimiento de Azure podría haber superado el 40%. Microsoft optó por reservar parte de la capacidad de computación para Microsoft 365 Copilot, GitHub Copilot e I+D interno, lo que significa que la tasa de crecimiento de Azure también fue el resultado de la asignación de capacidad.

Hacia el cuarto trimestre, las restricciones de la oferta empezaron a atenuarse considerablemente. Microsoft añadió 31 centros de datos y aproximadamente 1 GW de capacidad en un solo trimestre, elevando el total del año completo a 88 nuevos centros de datos; el tiempo necesario para que las nuevas GPU pasaran de su recepción a estar operativas en las principales regiones se redujo casi un 50% durante el último año fiscal; y, desde principios de 2026, el rendimiento del procesamiento de la carga de trabajo de Copilot se ha cuadruplicado.

El nuevo hardware empieza a generar ingresos más rápido y el hardware existente puede gestionar más tareas. La dirección atribuyó directamente la sorpresa positiva de Azure de este trimestre a las mejoras de eficiencia en CPUs y GPUs, así como a la entrega anticipada de nueva capacidad, señalando que la capacidad liberada fue consumida rápidamente por los clientes en el mismo trimestre. Cuando la potencia de computación sigue escaseando, la eficiencia puede tanto reducir costes como generar ingresos adicionales.

Microsoft no reveló cuánto contribuyeron las mejoras de eficiencia al crecimiento, y la métrica del 43% también incluye GitHub y otros 'otros servicios en la nube', por lo que no debe interpretarse en su totalidad como computación pura de IA. Sin embargo, las previsiones de aproximadamente el 45% para el próximo trimestre, junto con la expectativa de la dirección de una aceleración continuada en la primera mitad del ejercicio fiscal 2027, indican que el crecimiento a corto plazo cuenta con un respaldo de capacidad real. La tesis alcista no requiere que Azure se dispare hasta el 50%; con unos ingresos anuales que superan los 100.000 millones de dólares, un crecimiento cercano al 40% ya es lo suficientemente sólido.

Fuente: Fiscal.ai

Las mejoras en el suministro explican por qué Azure pudo acelerar, pero aún no responden a la cuestión de la calidad del crecimiento. Mientras el mayor comprador siga siendo OpenAI, la concentración de clientes debe analizarse por separado.

Elevada concentración en OpenAI, pero la demanda de computación se está desbordando

Microsoft reveló por primera vez que los ingresos procedentes de su acuerdo comercial con OpenAI ascendieron a 24.100 millones de dólares en el ejercicio fiscal 2026, lo que incluye el reparto de ingresos y representa aproximadamente el 7,3% de los ingresos anuales totales de Microsoft. La compañía no desglosó cuánto procedía de los servicios de computación, entrenamiento e inferencia o del reparto de ingresos, por lo que no es necesario realizar conjeturas precisas sobre su composición a falta de pruebas.

Una pregunta más útil es: si OpenAI reduce sus adquisiciones, ¿existe un segundo nivel de compradores para esta capacidad de computación?

Las propias reservas de Microsoft ofrecen parte de la respuesta. Excluyendo OpenAI, las reservas comerciales siguieron creciendo un 18% y el RPO aumentó un 25%; la totalidad del incremento intertrimestral de este trimestre en el RPO (51.000 millones de dólares, +8,1% intertrimestral) provino de clientes ajenos a las empresas de modelos de frontera. OpenAI sigue siendo el cliente principal en los ingresos actuales de IA, pero ya no domina los nuevos contratos.

Las transacciones externas también indican que se ha formado un mercado visible para la computación de IA de gama alta. SpaceX firmó un acuerdo de computación con Anthropic que cubre aproximadamente 325.000 GPUs de Nvidia, a un precio de 1.250 millones de dólares al mes; Meta también está en conversaciones con Anthropic sobre un acuerdo de alquiler de computación de dos años por un valor de hasta 10.000 millones de dólares. Aunque este último aún se encuentra en fase de negociación, ambos casos ilustran colectivamente que a las empresas con capacidad de computación disponible a gran escala no les faltan solicitudes externas ni compradores potenciales.

Las protecciones contractuales de la propia Microsoft son más directas. La dirección declaró anteriormente que la mayoría de las GPU recién adquiridas ya están cubiertas durante la mayor parte de su vida útil; los contratos con algunos de los clientes más importantes cubren incluso la totalidad de la vida útil de las GPU. A medida que el software se sigue optimizando, el mismo hardware puede ofrecer una mayor eficiencia en fases posteriores, lo que presenta el potencial de mejorar los márgenes a lo largo del tiempo.

Estas pruebas no demuestran que Microsoft pueda reasignar toda la capacidad de OpenAI en cualquier momento y con los precios originales. El riesgo que asume Microsoft es cuánto tiempo llevaría la reconfiguración, si se requerirían reducciones de precios y la capacidad de cumplimiento de OpenAI, en lugar de que 'nadie asuma el control si OpenAI deja de comprar'. Prefiero ver a OpenAI como el primer supercliente ancla de la infraestructura de IA de Microsoft: reduce el riesgo de capacidad ociosa inicial para los nuevos despliegues, pero no es el único destino.

La existencia de compradores secundarios de computación solo demuestra que los activos son líquidos. Para que Microsoft capte un valor añadido más allá del arrendamiento de computación, debe lograr que los clientes mantengan sus datos, permisos y flujos de trabajo dentro de su propia plataforma.

Los modelos pueden sustituirse, pero el estado empresarial es difícil de migrar

Las empresas están adoptando arquitecturas multimodelo: hoy utilizan OpenAI y mañana podrían añadir Anthropic, modelos de código abierto o modelos propios de Microsoft. Los modelos pueden cambiarse de la noche a la mañana, pero las relaciones entre empleados, los permisos de documentos, los historiales de proyectos y las reglas de aprobación no se pueden reconstruir de un día para otro.

Estos elementos difíciles de migrar pueden denominarse colectivamente el 'estado' necesario para que las empresas ejecuten la IA. La soberanía de la IA tampoco consiste únicamente en el país en el que se almacenan los datos, sino en si las empresas pueden mantener el control sobre sus propios datos, la elección de modelos, los costes, los permisos de identidad y la continuidad del negocio.

Microsoft Foundry es la plataforma de desarrollo de agentes y aplicaciones de IA orientada a empresas de Microsoft, responsable de la selección de modelos, la integración de datos, la evaluación, el despliegue y la gobernanza. Actualmente, la plataforma ofrece más de 11.000 modelos; desde principios de 2026, el número de clientes que utilizan simultáneamente varios proveedores de modelos se ha quintuplicado. Microsoft también ha desacoplado el contexto, la memoria y los permisos operativos de cualquier modelo individual, lo que permite sustituir los modelos sin necesidad de reconstruir los sistemas empresariales.

Esto también aporta ventajas de costes. Las tareas sencillas se pueden dirigir a modelos pequeños más baratos, mientras que las tareas complejas recurren a modelos de frontera. Microsoft reveló que en una carga de trabajo de seguridad, una combinación multimodelo logró resultados comparables o mejores a aproximadamente la mitad del coste. La mercantilización de los modelos solo aumenta el valor de la capa de control de Microsoft cuando los datos, los permisos y los flujos de trabajo siguen estando gestionados por Microsoft.

Microsoft también tiene previsto integrar a 6.000 expertos de la industria y la ingeniería en proyectos de clientes. Durante el último año de pruebas, han completado más de 330 proyectos que abarcan a 164 clientes. Este equipo proporciona capacidad de despliegue en lugar de capacidad de modelo: ayuda a los clientes a integrar la IA en datos reales, requisitos de cumplimiento normativo y procesos de negocio. Si estos proyectos logran materializarse en agentes reproducibles, modelos de datos y uso de la plataforma, reforzarán la ventaja competitiva; si dependen principalmente de la entrega de mano de obra manual, se asemejarán a la consultoría de bajo margen.

Es posible que los clientes cambien de modelo, pero es poco probable que deseen reconstruir sus marcos de datos, identidad y gobernanza. Sin embargo, la fidelidad a la plataforma solo tiene valor financiero cuando se traduce en un uso real. Copilot es actualmente la vía de monetización más crítica.

Copilot empieza a convertir el control de la plataforma en ingresos de múltiples capas

Este trimestre, las licencias de pago de Microsoft 365 Copilot superaron los 30 millones, y las incorporaciones netas de licencias se duplicaron con creces en tasa intertrimestral. El número de clientes con más de 50.000 licencias creció más de siete veces interanual, y los clientes empresariales que despliegan Copilot para la mayoría de sus trabajadores de la información aumentaron casi un 75% intertrimestral; la intensidad media de uso semanal ya es cercana a la de Outlook y Teams, y el tiempo transcurrido desde el despliegue hasta alcanzar una tasa de usuarios activos mensuales del 80% se ha reducido de meses a días.

Estos datos abordan en primer lugar la preocupación de 'comprar pero no usar'. Copilot está pasando de proyectos piloto a pequeña escala a las operaciones diarias. Su ventaja de distribución se deriva de un hecho simple: Copilot no es una aplicación nueva que las empresas deban promocionar por separado; en su lugar, está integrada directamente en puntos de entrada existentes como Word, Excel, Outlook y Teams, heredando los datos, identidades y permisos ya establecidos.

Nadella puso un ejemplo durante la conferencia telefónica: entregar un PDF a Copilot para generar un panel de Power BI. Detrás de una sola solicitud, los modelos de datos entran en Fabric y OneLake, el código se guarda en GitHub y la identidad y los permisos del agente se gestionan mediante Agent 365. Agent 365 es la capa de control de Microsoft para gestionar las identidades, la seguridad y los permisos de los agentes. La importancia de este ejemplo no radica en que Microsoft tenga muchos productos, sino en que una sola tarea empresarial puede activar simultáneamente ingresos por aplicaciones, datos, desarrollo, gobernanza y computación en la nube.

En el pasado, Office se facturaba principalmente en función de cuántas personas lo utilizaban. En la era de la IA, Microsoft también puede facturar según la cantidad de trabajo que pasa por la plataforma. La compañía está expandiendo su modelo de negocio desde un esquema puro basado en licencias a uno de 'licencias más uso'; tras añadir la facturación de pago por uso, los ingresos por consumo de GitHub Copilot fueron más sólidos de lo previsto, con una mejora de los márgenes en el trimestre y un crecimiento de los ingresos de Copilot de más del 60% intertrimestral. Las ofertas premium como Copilot, E5 y E7 también han impulsado al alza los ingresos medios por usuario (ARPU) de Microsoft 365.

Esta vía aún no se refleja plenamente en los estados financieros. La tasa de crecimiento ajustada de Microsoft 365 Commercial Cloud se mantuvo en torno al 16% este trimestre, lo que indica que el crecimiento de licencias avanza por delante de los ingresos. La dirección espera que, a medida que se expandan Copilot, E7 y la facturación basada en el uso, la tasa de crecimiento aumente gradualmente a lo largo del ejercicio fiscal 2027. El techo para Copilot no reside en cuántos asistentes de chat se vendan, sino en cuánta cantidad de trabajo empresarial fluya a través de la plataforma de Microsoft, generando múltiples capas de ingresos en el camino.

Más flujos de trabajo aportan un mayor volumen de ingresos, pero también más costes de inferencia. El siguiente paso a vigilar es si los ingresos incrementales pueden superar los gastos de depreciación, energía y centros de datos.

El margen bruto aún no ha rebotado, mientras que el beneficio operativo muestra resiliencia por primera vez

El margen bruto de Microsoft Cloud fue del 65% este trimestre, todavía inferior al del mismo periodo del año anterior. Aparecieron cambios positivos en el segmento de Intelligent Cloud, donde se ubica Azure: mientras que Azure aceleró desde un crecimiento a tipo de cambio constante del 39% en el trimestre anterior hasta el 43%, el margen bruto del segmento rebotó del 56,4% al 57,1%, y su margen operativo se recuperó del 39,7% al 40,6%. Esto no demuestra que el margen independiente de Azure haya tocado fondo, pero la aceleración del crecimiento no continuó arrastrando el margen del segmento.

Los datos de resultados del año completo son aún más claros:

El aumento en el uso de Azure y la IA sin duda lastró el margen bruto, pero el ratio de gastos operativos disminuyó aún más. Los ingresos del año fiscal 2026 crecieron un 18% y el beneficio operativo aumentó un 21%. Al menos a nivel corporativo, las inversiones en IA aún no han alterado el apalancamiento operativo tradicional de Microsoft. Los ratios anteriores se calculan sobre la base de los datos de la cuenta de resultados anual de Microsoft.

También han surgido mejoras cuantificables en el lado de los costes. El rendimiento por dólar de Maia 200 aumentó un 30% y el rendimiento por vatio se incrementó un 40% cuando el modelo MAI propio de Microsoft se ejecutó en él; el uso de tokens en ciertos escenarios de GitHub Copilot disminuyó un 10%. Un token es la unidad básica de medida para que un modelo procese información. Si bien estas cifras no pueden extrapolarse a todos los negocios, demuestran que Microsoft está reduciendo el coste de completar la misma tarea a través de tres niveles: chips, modelos y software.

El gasto en capital sigue siendo un ciclo sin cerrar. Microsoft amplió la vida útil estimada de sus centros de datos y edificios de oficinas de 15 a 25 años, trasladando más arrendamientos futuros de arrendamientos financieros a arrendamientos operativos. En consecuencia, la métrica de gasto en capital para el año natural 2026 se redujo de aproximadamente 190.000 millones de dólares a 175.000 millones de dólares; la dirección declaró claramente que los planes de inversión reales no se han recortado.

Los 41.000 millones de dólares en gasto en capital de este trimestre incluyen 5.600 millones de dólares en arrendamientos financieros; calculado como el flujo de caja operativo menos las compras en efectivo de propiedades y equipos, el flujo de caja libre fue de 19.600 millones de dólares. Por lo tanto, esta métrica de flujo de caja libre no dedujo de una sola vez el coste económico total de todos los activos arrendados recién incorporados en el trimestre. El flujo de caja libre de todo el año fiscal 2026 es de aproximadamente 67.000 millones de dólares, por debajo de los 71.600 millones de dólares del año anterior.

Mi supuesto base no es un repunte inmediato del margen bruto, sino más bien que primero deje de deteriorarse, seguido de un apalancamiento de gastos que impulse el beneficio por acción (BPA). Si el margen bruto y el flujo de caja libre mejoran posteriormente, eso constituirá la segunda ronda de revisiones de beneficios.

Con un PER estimado de unas 25x, la apuesta es que el flujo de caja alcance al beneficio

Basándose en el precio de cierre de 499,86 dólares el 6 de agosto de 2026, la capitalización de mercado de Microsoft es de aproximadamente 3,72 billones de dólares; tras un sencillo ajuste al restar la deuda con intereses del efectivo y las inversiones a corto plazo al cierre del año, el valor empresarial es de aproximadamente 3,68 billones de dólares, con aproximadamente 7.427 millones de acciones en circulación.

Durante los últimos tres meses, las estimaciones de BPA de consenso para los años fiscales 2027 y 2028 se revisaron al alza desde 19,43 y 22,87 dólares a 19,67 y 23,44 dólares, respectivamente. La primera ronda de revisiones al alza de los beneficios ya se ha producido. Los múltiplos de valoración de la tabla se calculan en función del último precio de la acción, el consenso de FactSet y los datos de flujo de caja de Microsoft.

Esta no es una acción significativamente infravalorada. Desde la perspectiva de los beneficios, un PER estimado de alrededor de 25x coincide aproximadamente con un crecimiento de los beneficios de doble dígito de medio a alto; desde la perspectiva del flujo de caja, más de 55x sigue siendo caro. La brecha entre ambos es el riesgo principal que asumen actualmente los inversores: si los centros de datos y los chips en los que se invierte hoy podrán permitir que el flujo de caja alcance a los beneficios en el futuro.

Este informe de resultados aumenta esa probabilidad. Azure cuenta con un claro respaldo de la oferta, los pedidos de fuera de OpenAI se están extendiendo, Copilot está empezando a convertir una sola tarea en múltiples capas de ingresos y la eficiencia de costes también está mejorando. Las rentabilidades de referencia no requieren una mayor expansión de la valoración, sino únicamente la materialización de los beneficios; las rentabilidades excedentes dependen de que el margen bruto de la nube toque fondo y de la recuperación del flujo de caja libre.

¿Vuelve Microsoft a mostrar fortaleza?

Mi respuesta se inclina hacia el sí. Microsoft aún no ha demostrado que cada dólar invertido en IA pueda generar altos rendimientos, pero desde la potencia de cálculo comercializable, la diversificación de clientes y el control de la plataforma hasta la monetización de aplicaciones, esta cadena es mucho más completa que hace un trimestre.

Microsoft tampoco tiene por qué ganar con cada generación de modelos. Cuanto más baratos y reemplazables se vuelvan los modelos, más agentes y tareas automatizadas podrán implementar las empresas; mientras los datos, los permisos, la gobernanza y los flujos de trabajo sigan ejecutándose dentro del ecosistema de Microsoft, esta tendrá la oportunidad de monetizar más cargas de trabajo.

Para quienes ya tienen Microsoft en cartera, soy partidario de dejar correr al ganador. La base aquí no es que el precio de la acción acabe de subir, sino que la calidad detrás de las expectativas de beneficios está mejorando.

Para quienes aún no tienen Microsoft en cartera, tampoco creo que hayan perdido la oportunidad. Un PER de 25,4x para el AF2027 no ofrece un margen de seguridad absoluto, y un múltiplo de flujo de caja libre de 55,6x sirve de recordatorio de que los retornos de efectivo aún están por materializarse; sin embargo, al analizar conjuntamente la visibilidad del crecimiento de Azure, la ruta de comercialización de Copilot y las condiciones para que los márgenes toquen fondo, la relación riesgo-recompensa actual de Microsoft sigue siendo atractiva.

«Dejar correr al ganador» no se trata de perseguir ganancias que ya se han producido, sino más bien de no apresurarse a salir cuando los fundamentales de un ganador continúan fortaleciéndose solo porque acaba de demostrar su valía.

Descargo de responsabilidad: El análisis de este artículo representa únicamente un marco de investigación basado en información pública existente y no constituye ningún tipo de asesoramiento de inversión.