เฟดคงอัตราดอกเบี้ยในการประชุมเดือนกรกฎาคม ขณะที่วอลล์สตรีทตีความมุมมองของวอร์ช

TradingKey - ธนาคารกลางสหรัฐ (เฟด) มีมติคงอัตราดอกเบี้ยในการประชุมเดือนกรกฎาคม แต่ถ้อยแถลงของเควิน วอร์ช ประธานเฟด ในการแถลงข่าวได้ก่อให้เกิดข้อพิพาทมากกว่าการตัดสินใจเรื่องอัตราดอกเบี้ยเสียอีก

เมื่อวันที่ 29 กรกฎาคม ตามเวลาตะวันออก ธนาคารกลางสหรัฐ (เฟด) ประกาศคงอัตราดอกเบี้ยนโยบายไว้ที่ระดับ 3.50% ถึง 3.75% ซึ่งเป็นการคงอัตราดอกเบี้ยติดต่อกันเป็นครั้งที่ 5 โดยแถลงการณ์นโยบายมีการเปลี่ยนแปลงเพียงเล็กน้อยเมื่อเทียบกับเดือนมิถุนายน แต่ผลการลงมติแสดงให้เห็นถึงความเห็นที่แตกต่างกันมากขึ้นภายในเฟดเกี่ยวกับความเสี่ยงด้านเงินเฟ้อ

เบท แฮมแมก ประธานเฟดสาขาคลีฟแลนด์, นีล คาชคารี ประธานเฟดสาขามินนีแอโพลิส และลอรี โลแกน ประธานเฟดสาขาดัลลัส ต่างสนับสนุนให้ปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ย 25 เบสิสพอยต์ โดยมติขั้นสุดท้ายผ่านพ้นไปด้วยคะแนนเสียง 9 ต่อ 3 ซึ่งการที่มีเสียงคัดค้านถึง 3 เสียงในการประชุมเพียงครั้งเดียวนั้นเป็นเรื่องที่ไม่ปกติ และบ่งชี้ว่าเจ้าหน้าที่บางรายเชื่อว่าความเสี่ยงจากการที่เฟดยังคงรอคอยต่อไปนั้นกำลังเพิ่มสูงขึ้นเมื่อต้องเผชิญกับอัตราเงินเฟ้อที่ยังคงอยู่ในระดับสูง

อย่างไรก็ตาม สิ่งที่ได้รับความสนใจมากกว่าการตัดสินใจเรื่องอัตราดอกเบี้ยก็คือจุดยืนของวอร์ชต่ออัตราผลตอบแทนพันธบัตรที่ปรับตัวสูงขึ้น แทนที่จะพยายามบรรเทาการพุ่งขึ้นของอัตราดอกเบี้ยระยะยาว เขากลับมองว่าตลาดได้เข้ามาตึงตัวสภาวะทางการเงินในเชิงรุก ซึ่งช่วยแบ่งเบาภาระหน้าที่ส่วนหนึ่งของเฟดไปแล้ว

บทวิเคราะห์จากวอลล์สตรีทระบุว่า วอร์ชดูเหมือนจะกำลังพัฒนาแนวทางนโยบายแบบใหม่ โดยมองว่าเมื่อตลาดพันธบัตรได้ผลักดันต้นทุนการกู้ยืมให้สูงขึ้นในเชิงรุกไปแล้ว เฟดก็อาจไม่จำเป็นต้องปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบายในทันที

วอชส่งสัญญาณ อัตราดอกเบี้ยตลาดกำลังเข้ามาแทนที่การปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยของ Fed

ในช่วงไม่กี่ปีที่ผ่านมา ธนาคารกลางสหรัฐ (เฟด) ได้พึ่งพาอัตราดอกเบี้ยนโยบายในการควบคุมสภาวะทางการเงิน แต่สารที่ส่งออกจากการประชุมในครั้งนี้กลับมีความแตกต่างออกไปเล็กน้อย

วอร์ชย้ำหลายครั้งว่าการพุ่งขึ้นอย่างรวดเร็วของอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐเมื่อเร็ว ๆ นี้ ได้ส่งผลให้ต้นทุนการกู้ยืมสูงขึ้นในตัวเอง ซึ่งสร้างผลกระทบเชิงชะลอตัวต่อภาคอสังหาริมทรัพย์ สินเชื่อภาคธุรกิจ และกิจกรรมทางเศรษฐกิจโดยรวม ดังนั้น ภายใต้สถานการณ์เหล่านี้ เฟดจึงอาจไม่จำเป็นต้องปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบายต่อไปเพื่อบรรลุวัตถุประสงค์เดียวกัน

กล่าวอีกนัยหนึ่งคือ หากตลาดพันธบัตรสามารถผลักดันต้นทุนการกู้ยืมระยะยาวให้สูงขึ้นในเชิงรุกได้ เฟดก็สามารถลดความจำเป็นในการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยในเชิงรุกได้

มุมมองนี้ได้กลายเป็นประเด็นสำคัญในการหารือในวอลล์สตรีทอย่างรวดเร็ว

โกลด์แมน แซคส์ ( GS ), บาร์เคลย์ส ( BCS ) และบริษัทหลักทรัพย์ โนมูระ ต่างสังเกตเห็นถึงการเปลี่ยนแปลงนี้ โดยโกลด์แมน แซคส์ เชื่อว่า วอร์ชได้ยอมรับต่อตรรกะของ "การใช้อัตราดอกเบี้ยตลาดทดแทนการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบาย" อย่างแท้จริง

บาร์เคลย์สชี้ให้เห็นว่าแบบจำลองภายในของเฟดแสดงให้เห็นเช่นกันว่า เมื่อส่วนชดเชยความเสี่ยงจากการถือครองพันธบัตรระยะยาว (term premium) ปรับตัวสูงขึ้นอย่างต่อเนื่อง อัตราดอกเบี้ยระยะยาวที่สูงขึ้นก็สามารถสร้างผลกระทบที่ทำให้สภาวะทางการเงินตึงตัวขึ้นคล้ายกับการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ย

โนมูระเชื่อว่าวอร์ชพึงพอใจที่จะปล่อยให้ตลาดปรับอัตราดอกเบี้ยด้วยตนเองตามข้อมูลเศรษฐกิจ มากกว่าที่จะให้ธนาคารกลางคอยส่งสัญญาณชี้นำที่ชัดเจนอย่างต่อเนื่อง แนวทางนี้อาจช่วยลดการแทรกแซงโดยตรงของเฟดในการกำหนดราคาตลาด แต่ในขณะเดียวกันก็ทำให้แนวทางนโยบายในอนาคตคาดเดาได้ยากขึ้นเช่นกัน

ตลาดสะท้อนความเข้าใจผ่านการกำหนดราคาอย่างรวดเร็ว

ภายหลังการเปิดเผยผลการตัดสินใจ ตลาดพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐแสดงให้เห็นถึงทิศทางที่สวนทางกันอย่างชัดเจน โดยอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลอายุ 2 ปีปรับตัวลดลง ขณะที่อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลอายุ 10 ปีและ 30 ปีพุ่งขึ้นอย่างรวดเร็ว โดยอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลอายุ 30 ปีดีดตัวขึ้นเหนือระดับ 5.20% ชั่วคราว ซึ่งแตะระดับสูงสุดนับตั้งแต่ปี 2007

แนวโน้ม "ระยะสั้นปรับตัวลดลง ระยะยาวปรับตัวขึ้น" นี้ส่งผลให้เส้นอัตราผลตอบแทนพันธบัตร (yield curve) ปรับตัวชันขึ้นอย่างมีนัยสำคัญ ซึ่งถือเป็นหนึ่งในการปรับตัวของเส้นอัตราผลตอบแทนที่รุนแรงที่สุดภายหลังการประชุมเฟดในรอบไม่กี่ปีที่ผ่านมา

สถาบันส่วนใหญ่ประเมินวอร์ชมีท่าทีเป็นสายพิราบ ขณะวอลล์สตรีทร่วมแสดงความเห็น

แม้ว่าแถลงการณ์ผลการประชุมโดยรวมจะค่อนข้างเป็นกลาง แต่วอลล์สตรีทส่วนใหญ่เชื่อว่าถ้อยแถลงของวอร์ช (Warsh) ในการแถลงข่าวมีแนวโน้มเอนเอียงไปทางสายพิราบ (dovish) มากกว่า

เดวิด เมริเคิล นักวิเคราะห์จากโกลด์แมน แซคส์ ชี้ว่า ก่อนการประชุม ความเห็นที่แตกแยกในตลาดเกี่ยวกับประเด็นที่ว่าเฟดจะปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยหรือไม่นั้น อยู่ในระดับที่พบได้ยากในรอบเกือบ 30 ปี ทว่าการตัดสินใจขั้นสุดท้ายกลับต่ำกว่าความคาดหวังเรื่องการคุมเข้มนโยบายของนักลงทุนบางส่วนอย่างมีนัยสำคัญ

วอร์ชไม่ได้ปูทางอย่างชัดเจนสำหรับการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยในครั้งต่อไป แต่เขากลับเน้นย้ำซ้ำ ๆ ว่า อัตราดอกเบี้ยระยะยาวในตลาดที่ปรับตัวสูงขึ้นได้ส่งผลให้ภาวะทางการเงินตึงตัวขึ้นแล้ว ซึ่งอาจช่วยทดแทนการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยของเฟดได้ในระดับหนึ่ง

เมื่อถูกผู้สื่อข่าวซักถามว่าการขึ้นอัตราดอกเบี้ยเป็นวิธีหลักในการจัดการกับภาวะเงินเฟ้อที่สูงหรือไม่ วอร์ชระบุเพียงว่าการขึ้นดอกเบี้ยอาจเป็นหนึ่งในเครื่องมือเชิงนโยบาย แต่ไม่ได้ระบุถึงความสำคัญหรือเงื่อนไขในการนำมาใช้ นอกจากนี้ เขายังกล่าวอีกว่าเฟดกำลังอยู่ระหว่างการประเมินกรอบนโยบายการเงิน งบดุล และแนวทางการสื่อสารใหม่อีกครั้ง แต่ไม่ได้ระบุทิศทางที่ชัดเจนสำหรับการปรับเปลี่ยนแต่อย่างใด

ถ้อยคำที่กำกวมเช่นนี้ทำให้นักลงทุนประเมินการตอบสนองเชิงนโยบายในอนาคตของเฟดได้ยาก เนื่องจากในด้านหนึ่ง วอร์ชได้เน้นย้ำซ้ำ ๆ ถึงความมุ่งมั่นที่จะดึงอัตราเงินเฟ้อกลับสู่ระดับเป้าหมายที่ 2% แต่อีกด้านหนึ่ง เขากลับบ่งชี้ว่าตลาดพันธบัตรได้ช่วยดำเนินมาตรการคุมเข้มแทนเฟดไปแล้วบางส่วน

ยังคงไม่ชัดเจนว่าเฟดจะสร้างสมดุลระหว่างการควบคุมอัตราเงินเฟ้อกับการป้องกันไม่ให้เศรษฐกิจต้องเผชิญกับแรงกดดันได้อย่างไร

เกร็ก อิป นักเขียนคอลัมน์การเงิน มองว่า คำอธิบายของวอร์ชเกี่ยวกับอัตราผลตอบแทนพันธบัตรนั้นขัดแย้งกันเอง โดยเมื่อครั้งที่อัตราผลตอบแทนปรับตัวลดลงก่อนหน้านี้ วอร์ชมองว่าเป็นสัญญาณบ่งชี้ว่าแนวโน้มเงินเฟ้อกำลังปรับตัวดีขึ้น แต่ในขณะนี้ที่อัตราผลตอบแทนกำลังปรับตัวสูงขึ้น เขากลับเชื่อว่าต้นทุนการกู้ยืมที่สูงขึ้นจะช่วยยับยั้งอัตราเงินเฟ้อได้

หากปราศจากกรอบนโยบายที่มั่นคง ตลาดก็ยากที่จะตัดสินได้ว่าการเปลี่ยนแปลงของอัตราผลตอบแทนนั้นสะท้อนถึงปัจจัยพื้นฐานทางเศรษฐกิจที่แข็งแกร่ง หรือสะท้อนถึงความกังวลของนักลงทุนต่ออัตราเงินเฟ้อและความน่าเชื่อถือของเฟดกันแน่

ปีเตอร์ ชิฟฟ์ นักเศรษฐศาสตร์ มีมุมมองที่ค่อนข้างเป็นกังวลมากกว่า โดยเขาเชื่อว่าแม้ว่าวอร์ชจะเน้นย้ำถึงเป้าหมายเงินเฟ้อที่ 2% แต่เขากลับไม่เต็มใจที่จะแบกรับแรงกดดันจากการขึ้นอัตราดอกเบี้ยที่อาจส่งผลกระทบต่อเศรษฐกิจและตลาด ซึ่งหากเฟดล่าช้าในการดำเนินการ อัตราผลตอบแทนระยะยาวและความคาดหวังเงินเฟ้อก็อาจยังคงปรับตัวสูงขึ้นเองในที่สุด และจะส่งผลให้เกิดการคุมเข้มทางการเงินต่อเศรษฐกิจในลักษณะที่คล้ายกันหรืออาจรุนแรงกว่าเดิมด้วยซ้ำ

โกลด์แมน แซคส์ ประเมินว่า หากอัตราเงินเฟ้อพื้นฐานยังคงชะลอตัวลงอย่างต่อเนื่องในอีกไม่กี่เดือนข้างหน้า เฟดอาจคงอัตราดอกเบี้ยไว้ในระดับเดิมในช่วงที่เหลือของปี 2026

โรบิน บรูคส์ นักวิชาการอาวุโสจากสถาบันบรูคกิงส์ (Brookings Institution) เชื่อเช่นกันว่า วอร์ชไม่ได้ใช้ถ้อยแถลงที่แข็งกร้าวขึ้นเพื่อคานน้ำหนักกับการตัดสินใจไม่ขึ้นอัตราดอกเบี้ย ซึ่งส่งผลให้ภาพรวมเป็นการส่งสัญญาณเชิงผ่อนคลายนโยบายการเงิน (dovish) ที่ค่อนข้างชัดเจน

ภายหลังการประชุม ความคาดหวังของตลาดฟิวเจอร์สอัตราดอกเบี้ยเกี่ยวกับการปรับขึ้นดอกเบี้ยในเดือนกันยายนได้ลดลงจากระดับที่คาดการณ์ไว้เกือบ 100% ก่อนการประชุม ลงมาอยู่ที่ประมาณ 60% ซึ่งบ่งชี้ว่านักลงทุนเชื่อว่าความแน่นอนในการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยของเฟดในระยะอันใกล้นี้ได้ลดลงแล้ว

สถาบันต่างๆ หันมาให้ความสำคัญกับอัตราดอกเบี้ยระยะยาวและความน่าเชื่อถือของนโยบาย

การคาดการณ์การปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยในระยะสั้นที่ลดลงไม่ได้หมายความว่าตลาดจะมองแนวโน้มในระยะยาวในแง่ดีมากขึ้น โดยสถาบันการเงินหลายแห่งเริ่มเปลี่ยนความสนใจไปยังอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐระยะยาวและความน่าเชื่อถือด้านนโยบายของธนาคารกลางสหรัฐ (เฟด)

บาร์เคลย์ส (Barclays) เชื่อว่าภายใต้แนวทางนโยบายปัจจุบันของวอร์ช เกณฑ์สำหรับการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยในเดือนกันยายนได้รับการปรับสูงขึ้น แต่ความเสี่ยงที่อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลระยะยาวจะปรับตัวสูงขึ้นอย่างต่อเนื่องก็เพิ่มขึ้นเช่นกัน และตราบใดที่เฟดยังคงพึ่งพาตลาดพันธบัตรในการคุมเข้มภาวะทางการเงิน อัตราดอกเบี้ยระยะยาวก็อาจยังคงอยู่ในระดับสูงต่อไป

โนมูระ (Nomura) เตือนว่าหากอัตราเงินเฟ้อกลับมาเร่งตัวขึ้นอีกครั้งและเฟดยังคงดำเนินการอย่างล่าช้า คาดการณ์อัตราเงินเฟ้อระยะยาวก็อาจปรับตัวสูงขึ้นอีก ขณะเดียวกัน แบงก์ ออฟ อเมริกา (Bank of America) ก็เชื่อว่าเมื่อใดก็ตามที่ตลาดเริ่มตั้งคำถามถึงความมุ่งมั่นของเฟดในการบรรลุเป้าหมายเงินเฟ้อที่ระดับ 2% ธนาคารกลางก็อาจถูกบีบให้ต้องดำเนินมาตรการคุมเข้มที่เข้มงวดมากขึ้นในอนาคต

มุมมองของเอ็ด ยาร์เดนี (Ed Yardeni) ประธานบริษัท ยาร์เดนี รีเสิร์ช (Yardeni Research) นั้นมีความตรงไปตรงมามากกว่า โดยเขาเชื่อว่าเฟดอาจจำเป็นต้องปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบายระยะสั้นเพื่อตรึงคาดการณ์อัตราเงินเฟ้อ ซึ่งจะช่วยบรรเทาแรงกดดันด้านขาขึ้นต่ออัตราดอกเบี้ยระยะยาว แต่หากถ้อยแถลงเชิงนโยบายมีท่าทีที่เข้มงวด (hawkish) แต่ขาดการดำเนินการที่เป็นรูปธรรม ก็อาจส่งผลเสียต่อความน่าเชื่อถือของเฟดแทน ซึ่งจะกดดันให้นักลงทุนต้องการส่วนชดเชยความเสี่ยงและคาดการณ์อัตราเงินเฟ้อระยะยาวที่สูงขึ้น

ดังนั้น แม้ว่าการหลีกเลี่ยงการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยในปัจจุบันของวอร์ชจะช่วยลดแรงกดดันเชิงนโยบายในระยะสั้น แต่ก็อาจเพิ่มความเสี่ยงที่อัตราดอกเบี้ยระยะยาวจะปรับตัวสูงขึ้น และนำไปสู่การปรับเปลี่ยนนโยบายในอนาคตได้