ไมโครซอฟท์ทำสถิติมูลค่าตลาดลดลงมากที่สุดเป็นอันดับสองในประวัติศาสตร์สหรัฐฯ; การร่วงลงระหว่างวัน 12% ถือเป็นการตอบสนองที่เกินกว่าเหตุหรือไม่?

TradingKey - เมื่อวันที่ 28 มกราคม ตามเวลาตะวันออก Microsoft (MSFT) ได้เปิดเผยรายงานผลประกอบการไตรมาส 2 ปีงบประมาณ 2026 โดยทั้งรายได้และกำไรต่างก็สูงกว่าที่ Wall Street คาดการณ์ไว้ อย่างไรก็ตาม ตลาดกลับไม่ประทับใจ และราคาหุ้นร่วงลงมากกว่า 12% ระหว่างวันในวันพฤหัสบดี ส่งผลให้มูลค่าตลาดระเหยหายไปประมาณ 4.3 แสนล้านดอลลาร์ในช่วงหนึ่ง ซึ่งคิดเป็นมูลค่าที่เทียบเท่ากับขนาดของบริษัท Alibaba ทั้งบริษัท (BABA) .

ในวันพฤหัสบดี หุ้น Microsoft ปิดลบไปในที่สุด 9.99% นับเป็นการลดลงเมื่อปิดตลาดที่รุนแรงที่สุดนับตั้งแต่เดือนมีนาคม 2020 มูลค่าตลาดลดลงประมาณ 3.57 แสนล้านดอลลาร์ โดยมีมูลค่าตามราคาตลาดเมื่อปิดตลาดลดลงเหลือ 3.22 ล้านล้านดอลลาร์

ตามข้อมูลจาก Dow Jones Market Data มูลค่าตลาดที่สูญเสียไปในการดิ่งลงครั้งนี้ถือเป็นการระเหยหายไปภายในวันเดียวที่ใหญ่ที่สุดเป็นอันดับสองในประวัติศาสตร์ตลาดหุ้นสหรัฐฯ โดยเป็นรองเพียงของ Nvidia (NVDA) ที่สูญเสียไป 5.93 แสนล้านดอลลาร์ในเดือนมกราคม 2025 ซึ่งได้รับแรงกดดันจากความกังวลเกี่ยวกับ DeepSeek

แม้ผลประกอบการไตรมาส 2 จะดีกว่าคาด แต่ทำไมตลาดถึงยังไม่พอใจ? "สัญญาณอันตราย" (red flags) แบบไหนที่อาจทำให้บริษัทขนาดใหญ่อย่าง Microsoft ร่วงลงเกือบ 10% ภายในคืนเดียว?

การเติบโตของ Azure ที่ชะลอตัวสวนทางกับงบรายจ่ายเพื่อการลงทุน (CapEx) ที่พุ่งสูงเสียดฟ้า

นักวิเคราะห์เชื่อว่าความผันผวนของความเชื่อมั่นในตลาดมีสาเหตุหลักมาจากช่องว่างระหว่างงบรายจ่ายเพื่อการลงทุนที่พุ่งสูงขึ้น และผลการดำเนินงานที่ต่ำกว่าเป้าหมายในการเติบโตของ Azure

รายงานผลประกอบการระบุว่างบรายจ่ายเพื่อการลงทุนในไตรมาส 2 ของ Microsoft เพิ่มขึ้น 66% เมื่อเทียบรายปี สู่ระดับสูงสุดเป็นประวัติการณ์ที่ 3.75 หมื่นล้านดอลลาร์ ซึ่งสูงกว่าที่คาดการณ์ไว้ 9% ในทางตรงกันข้าม การเติบโตของรายได้จาก Azure และบริการคลาวด์อื่น ๆ กลับชะลอตัวลง 1 จุดเปอร์เซ็นต์เมื่อเทียบกับไตรมาสก่อนหน้า แม้ว่ารายได้จากคลาวด์จะเติบโตได้ถึง 39% เมื่อเทียบรายปี (38% ในสกุลเงินคงที่) แต่การชะลอตัวดังกล่าวเป็นเรื่องที่ตลาดไม่อาจยอมรับได้อย่างชัดเจนเมื่อพิจารณาจากงบรายจ่ายเพื่อการลงทุนที่สูงกว่าคาด หากมีการทุ่มเม็ดเงินจำนวนมหาศาลลงในโครงสร้างพื้นฐาน AI โดยที่ยังไม่สามารถแปลงเป็นรายได้ในธุรกิจหลักได้ กลยุทธ์ที่แท้จริงของ Microsoft คืออะไรกันแน่?

บทวิเคราะห์บางส่วนชี้ให้เห็นว่าการชะลอตัวของการเติบโตใน Azure เกิดจากการที่ Microsoft ให้ความสำคัญกับการจัดสรรทรัพยากรการประมวลผลสำหรับโครงการวิจัยและพัฒนาภายใน เช่น Copilot และพันธมิตรหลักอย่าง OpenAI มากกว่าที่จะขายให้กับลูกค้าองค์กรภายนอกบน Azure รายงานระบุว่าหาก Microsoft ไม่โยกกำลังการผลิตในลักษณะนี้ในช่วงสองไตรมาสที่ผ่านมา การเติบโตของรายได้ของ Azure จะพุ่งเกิน 40% ไปแล้ว แม้ว่ารายได้จาก Azure ภายนอกอาจได้รับผลกระทบในระยะสั้น แต่ Goldman Sachs เชื่อว่ากลยุทธ์การจัดสรรนี้จะให้ผลตอบแทนที่ดีกว่าในระยะกลาง

อย่างไรก็ตาม ตลาดมีความกังวลมากกว่าแค่การเติบโตในไตรมาส 2 โดย Microsoft ได้คาดการณ์แนวโน้มการเติบโตของรายได้ Azure ในไตรมาสหน้าไว้ที่ 37%-38% ซึ่งบ่งชี้ถึงการชะลอตัวอย่างต่อเนื่องในธุรกิจคลาวด์ ผู้บริหารของ Microsoft ระบุว่าสาเหตุหลักมาจากข้อจำกัดด้านกำลังการผลิตที่ Azure กำลังเผชิญอยู่ในขณะนี้ ขณะที่ Goldman Sachs (GS) เน้นย้ำว่านักลงทุนไม่ควรมองว่าเรื่องนี้เป็นเพียงภาพสะท้อนของอุปสงค์เท่านั้น

แม้อุปสงค์จะยังคงแข็งแกร่ง แต่ข้อจำกัดด้านกำลังการผลิตก็ยังคงไม่ใช่สัญญาณที่ดี Amy Hood ซีเอฟโอของ Microsoft ระบุว่าอุปสงค์ของลูกค้ายังคงล้นความสามารถในการจัดหา ด้าน Satya Nadella ซีอีโอตั้งข้อสังเกตว่า เนื่องจากซัพพลายที่มีอยู่นั้นขาดแคลนอย่างหนักในขณะที่อุปสงค์มีมหาศาล Microsoft จึงต้องทุ่มงบลงทุนอย่าง "หนักหน่วง" โดยได้เพิ่มกำลังการประมวลผลรวมเกือบ 1 กิกะวัตต์ในไตรมาสที่สองของปีงบประมาณนี้เพียงไตรมาสเดียว สำหรับการเพิ่มกำลังการผลิตในอนาคต Nadella คาดว่ากำลังการผลิต AI ทั้งหมดจะเติบโตขึ้นมากกว่า 80% ในอีกสองปีข้างหน้า แม้ว่าข้อจำกัดด้านกำลังการผลิตจะยังคงมีอยู่ไปจนถึงปี 2026

สิ่งนี้สร้างวงจรเลวร้าย: ยิ่งขาดแคลนกำลังการผลิตมากเท่าไหร่ ก็ยิ่งต้องใช้เงินลงทุนมากขึ้นเท่านั้น ในขณะเดียวกันก็จำเป็นต้องจัดสรรกำลังการผลิตจาก Azure ไปยังธุรกิจอื่น ซึ่งยิ่งทำให้แนวโน้มการเติบโตของรายได้ Azure แย่ลงไปอีก เนื่องจาก Azure เป็นธุรกิจหลักของ Microsoft และเป็นเหตุผลที่ตลาดให้มูลค่าในฐานะบริษัทคลาวด์ที่มีตัวคูณราคาสูง การที่ความคาดหวังแย่ลงจะนำไปสู่การปรับลดมูลค่าอย่างมีนัยสำคัญ ทำให้การดีดตัวกลับของราคาหุ้น Microsoft ทำได้ยากยิ่งขึ้น

นอกจากนี้ เมื่อการทำกำไรล่าช้ากว่าความเร็วในการใช้จ่าย Microsoft ไม่เพียงแต่จะต้องเพิ่มค่าใช้จ่ายและสูญเสียกระแสเงินสดเท่านั้น แต่ยังต้องยอมรับอัตรากำไรขั้นต้นที่ลดลงด้วย โดยในช่วงห้าไตรมาสที่ผ่านมา อัตรากำไรขั้นต้นลดลงจาก 72% เหลือ 67% นอกจากนี้ Microsoft ยังได้ปรับลดคาดการณ์อัตรากำไรขั้นต้นโดยรวมในไตรมาสหน้าลงจาก 67% เหลือ 65% โดยอ้างถึงความต้องการส่งมอบงานที่เร่งด่วนมากขึ้นสำหรับลูกค้ารายใหญ่ เช่น OpenAI ซึ่งทำให้จำเป็นต้องให้ความสำคัญกับการติดตั้งทรัพยากรการประมวลผลที่มีต้นทุนสูงกว่าก่อนการทำกำไรในทันที แม้ว่าการลงทุนเชิงกลยุทธ์เพื่อแย่งชิงส่วนแบ่งการตลาดจะเป็นเรื่องที่เข้าใจได้ แต่ตลาดยังคงกังวลว่ารูปแบบนี้จะดำเนินไปได้นานแค่ไหนและความยั่งยืนในท้ายที่สุดจะเป็นอย่างไร

เพิ่มเติมคือ การพึ่งพา OpenAI มากเกินไปสำหรับรายได้ในอนาคตของ Microsoft ยังจุดชนวนความกังวลในตลาด Manish Kabria หัวหน้าฝ่ายกลยุทธ์หุ้นสหรัฐของ Société Générale ระบุว่าตลาดกำลังเฝ้าจับตาดูความเสี่ยงจากภาระผูกพันของ Microsoft ที่มีต่อ OpenAI อย่างใกล้ชิด โดยรายงานไตรมาส 2 แสดงให้เห็นว่า 45% ของสัญญาบริการคลาวด์ในอนาคตมูลค่า 6.25 แสนล้านดอลลาร์ของ Microsoft มาจาก OpenAI

มีรายงานว่า OpenAI อยู่ในระหว่างการเจรจาเพื่อระดมทุนเกือบ 4 หมื่นล้านดอลลาร์ โดยมีนักลงทุนที่มีศักยภาพรวมถึง Nvidia, Microsoft และ Amazon (AMZN) . สิ่งนี้เทียบเท่ากับการที่ Microsoft มอบเงินทุนให้ OpenAI เพื่อนำไปซื้อบริการคลาวด์ของตนเอง อย่างไรก็ตาม การระดมทุนแบบหมุนเวียนลักษณะนี้จะสามารถขับเคลื่อนการเติบโตจากภายนอกได้จริงหรือไม่ยังคงเป็นประเด็นที่ตลาดกังวล

มุมมองเชิงบวก: ความยืดหยุ่นของ Azure และเส้นทางสู่การฟื้นตัวของกำลังการผลิต

แม้ว่าการร่วงลงของหุ้น Microsoft จะไม่ใช่เรื่องที่ไร้เหตุผล แต่นักวิเคราะห์บางคนเชื่อว่าปฏิกิริยาดังกล่าวรุนแรงเกินไป เมื่อพิจารณาถึงการเติบโตของ Azure ซึ่งเป็นจุดสนใจหลักของตลาด อัตราการเติบโตยังคงแข็งแกร่งแม้จะลดลงเมื่อเทียบกับไตรมาสก่อน ตามการคาดการณ์ของนักวิเคราะห์ การเติบโตของ Google Cloud อาจเร่งตัวขึ้นเป็นประมาณ 35% ในช่วงเวลาเดียวกัน ขณะที่การเติบโตของ AWS ของ Amazon คาดว่าจะอยู่ที่ประมาณ 21% ซึ่งหมายความว่าการเติบโตของ Azure นั้นเหนือกว่าอย่างเห็นได้ชัด Gil Luria นักวิเคราะห์จาก DA Davidson อธิบายว่านักลงทุนไม่พอใจเนื่องจากพวกเขาคาดหวังว่า Azure จะเร่งตัวขึ้นอย่างต่อเนื่องและเอาชนะคู่แข่งได้

Brad Zelnick นักวิเคราะห์จาก Deutsche Bank ระบุว่าการเติบโตของ Azure ยังคงสูงกว่าค่าเฉลี่ยของตลาดมาก และแรงส่งนี้น่าจะดำเนินต่อไปในไตรมาสต่อ ๆ ไป แม้จะเป็นการเติบโตจากฐานที่สูงขึ้นก็ตาม นักวิเคราะห์จาก Citi (C) นักวิเคราะห์ Tyler Radke เชื่อว่าหลังจากการชะลอตัวที่เกิดจากปัจจัยภายใน การเติบโตของ Azure อาจกลับมาเร่งตัวขึ้นได้

นอกจากนี้ ผลการดำเนินงานของ Azure ยังถูกจำกัดด้วยกำลังการผลิตของ Microsoft และนักวิเคราะห์ Keith Weiss จาก Morgan Stanley (MS) และทีมงานได้ชี้ให้เห็นว่า ความเร็วของการขยายกำลังการผลิตอาจจะมีความสม่ำเสมอมากกว่าที่นักลงทุนคาดคิด โดยดาต้าเซ็นเตอร์ AI แห่งใหม่ที่ชื่อ Fairwater คาดว่าจะเริ่มดำเนินการได้ในช่วงต้นปีนี้โดยไม่มีความล่าช้าที่มีนัยสำคัญ โครงการนี้คาดว่าจะสามารถเพิ่มกำลังการผลิตได้ประมาณ 500 เมกะวัตต์ภายในกลางฤดูร้อน และมีแนวโน้มที่จะแตะระดับ 1 กิกะวัตต์ภายในสิ้นปีนี้

ชิป MAIA 200 ที่ Microsoft เปิดตัวเมื่อวันที่ 26 มกราคม เป็นอีกหนึ่งสัญญาณเชิงบวก โดยผลการทดสอบประสิทธิภาพแสดงให้เห็นว่ามีประสิทธิภาพเหนือกว่าชิปภายในของคู่แข่ง ซึ่งอาจกลายเป็นปัจจัยสำคัญในการสร้างความแตกต่างด้านอัตรากำไรขั้นต้นและอัตราส่วนราคาต่อประสิทธิภาพในอนาคต

ปัจจุบัน วานิชธนกิจใน Wall Street ส่วนใหญ่ยังมีมุมมองที่เป็นบวกต่อแนวโน้มของ Microsoft โดยจากการจัดอันดับล่าสุด Deutsche Bank, Goldman Sachs และ UBS (UBS) และ Citi ต่างก็ได้ออกคำแนะนำ "ซื้อ" (Buy) ขณะที่ Barclays (BCS) และ Morgan Stanley ได้ออกคำแนะนำ "เพิ่มน้ำหนักการลงทุน" (Overweight) โดย Morgan Stanley ระบุว่าที่ระดับราคา 21 เท่าของกำไรต่อหุ้นในปีงบประมาณ 2027 มูลค่าปัจจุบันยังถือว่าประเมินแนวโน้มของ Microsoft ต่ำเกินไป