ผลประกอบการของ Broadcom ไม่ได้ปราศจากความเสี่ยง. ตลาดมองเห็นเพียงอุปสงค์ด้าน AI แต่เพิกเฉยต่อความขัดแย้งเชิงโครงสร้างที่ซับซ้อนหลายชั้น

TradingKey - หลังตลาดปิดทำการในวันที่ 3 มิ.ย. นี้ Broadcom ( AVGO.US) จะเปิดเผยผลประกอบการไตรมาส 2 ประจำปีงบประมาณ 2026 โดยผลสำรวจความเห็นของนักวิเคราะห์ในวอลล์สตรีทคาดการณ์ว่า รายได้จะอยู่ที่ประมาณ 2.2 หมื่นล้านดอลลาร์ เพิ่มขึ้น 47% เมื่อเทียบรายปี ขณะที่รายได้จากกลุ่มเซมิคอนดักเตอร์ AI คาดว่าจะอยู่ที่ 1.07 หมื่นล้านดอลลาร์ พุ่งขึ้น 140% เมื่อเทียบรายปี

ทั้งนี้ บรรดาบริษัทจัดการการลงทุนต่างพากันปรับเพิ่มราคาเป้าหมาย สำหรับรายละเอียดเพิ่มเติม โปรดอ่าน: "พรีวิวผลประกอบการไตรมาส 2 ของ Broadcom: คำเตือนความผันผวนของมูลค่าตลาด 1 แสนล้านดอลลาร์..." .

เนื่องจากมุมมองของตลาดเกี่ยวกับแนวโน้มด้าน AI ของ Broadcom เริ่มเห็นพ้องตรงกันในระดับสูง นักลงทุนจึงควรให้ความสำคัญกับรายละเอียดใดๆ ที่อาจส่งผลให้เกิดการปรับตัวลดลงอย่างมีนัยสำคัญ

การประมวลผลเชิงอนุมาน (Inference) ถือเป็น "ถิ่นเดิม" ที่แท้จริงของ Broadcom

ตลาดทุนมักยึดโยงเรื่องราวของชิป AI เข้ากับระบบนิเวศการฝึกฝน (training) ของ NVIDIA อย่างไรก็ตาม กำลังเกิดการเปลี่ยนแปลงที่ถูกมองข้าม เนื่องจากรายได้ของดาต้าเซ็นเตอร์ AI มากกว่า 70% ได้ขยับจากส่วนของการฝึกฝนไปสู่การประมวลผลเชิงอนุมานแล้ว

ในสถานการณ์การประมวลผลเชิงอนุมาน ชิป ASIC สามารถลดต้นทุนการเป็นเจ้าของทั้งหมด (TCO) ได้ 30% ถึง 40% เมื่อเทียบกับ GPU อเนกประสงค์ ขณะเดียวกันยังช่วยลดการใช้พลังงานลงอย่างมาก

เจนเซ่น หวง ย้ำหลายครั้งระหว่างการแถลงผลประกอบการของ NVIDIA ครั้งล่าสุดว่า "การประมวลผลเชิงอนุมานกำลังกลายเป็นภาระงานหลัก" นอกจากนี้ คำสั่งซื้อชิปแบบกำหนดเองของ Broadcom สำหรับ TPU v7/v8 ของ Google, Meta, Anthropic และ OpenAI ได้ถูกจองล่วงหน้าไปจนถึงปี 2028 โดยมียอดคำสั่งซื้อค้างส่ง (backlog) ในส่วนของเซมิคอนดักเตอร์ AI ทะลุระดับ 7.3 หมื่นล้านดอลลาร์ และลูกค้าบางรายได้จองกำลังการผลิตสำหรับช่วงหลังปี 2028 ไว้แล้ว

ประเด็นสำคัญของรายงานผลประกอบการในครั้งนี้คือการประเมินเชิงคุณภาพของผู้บริหารต่อการเติบโตของอุปสงค์ในการประมวลผลเชิงอนุมาน ซึ่งจะเป็นตัวกำหนดว่าโครงเรื่องการประเมินมูลค่าของ Broadcom กำลังเกิดการเปลี่ยนแปลงเชิงพื้นฐานหรือไม่

การปรับสมดุลเชิงโครงสร้างของอัตรากำไรขั้นต้นกำลังเร่งตัวขึ้น

อีกด้านหนึ่งของรายได้ที่พุ่งสูงขึ้นคือการลดลงเชิงโครงสร้างของอัตรากำไรขั้นต้น โดยในไตรมาสแรก อัตรากำไรขั้นต้นจากการดำเนินงานจริง (ไม่รวมการตัดจำหน่ายจากการเข้าซื้อกิจการ) อยู่ที่ 75.8% ซึ่งบ่งชี้ว่าอัตรากำไรขั้นต้นเมื่อเทียบแบบไตรมาสต่อไตรมาสได้เข้าสู่ภาวะคอขวดแล้ว

ตลาดคาดการณ์ว่าอัตรากำไรขั้นต้นของเซมิคอนดักเตอร์อาจปรับตัวลดลงอีกจาก 65% สู่ช่วง 60%–62% โดยมีสาเหตุโดยตรงจากการเพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็วของสัดส่วนธุรกิจ ASIC ซึ่งลักษณะการรับจ้างผลิตและอำนาจการต่อรองของลูกค้าในกลุ่มชิปสั่งทำพิเศษส่งผลให้มีอัตรากำไรต่ำกว่ากลุ่มผลิตภัณฑ์ที่เป็นกรรมสิทธิ์ของ Broadcom โดยธรรมชาติ เช่น ชิปสวิตชิ่งระดับไฮเอนด์รุ่น Tomahawk

Broadcom กำลังใช้ประโยชน์จากธุรกิจ ASIC เพื่อคว้าการเติบโตส่วนเพิ่มในตลาดพลังการประมวลผล AI ขณะเดียวกันก็ยังคงรักษาเกราะป้องกันทางธุรกิจที่มีอัตรากำไรสูงในกลุ่มชิป Ethernet switching โดยมีธุรกิจซอฟต์แวร์ VMware (อัตรากำไรขั้นต้น 93%) ช่วยเสริมในฐานะตัวกันชนกำไร

อย่างไรก็ตาม ในระหว่างการเปลี่ยนผ่านโครงสร้างรายได้นี้ ภาวะคอขวดของอัตรากำไรขั้นต้นได้กลายเป็นเป้าหมายหลักสำหรับการโจมตีของฝั่งหมีในช่วงการรายงานผลประกอบการแต่ละครั้ง และเนื่องจากการรายงานผลประกอบการรอบนี้จะประกาศพร้อมกับประมาณการกำไร ท่าทีของผู้บริหารต่อประมาณการอัตรากำไรขั้นต้นตลอดทั้งปีจะเป็นตัวกำหนดทิศทางต่อไปของตลาดโดยตรง หากพวกเขาเน้นย้ำเพียงยอดสั่งซื้อ AI ที่พุ่งสูงขึ้นแต่ยังคงหลีกเลี่ยงหรือสงวนท่าทีเกี่ยวกับอัตรากำไรขั้นต้น ตรรกะการประเมินมูลค่าหุ้นที่สูงจะเผชิญกับการตรวจสอบอย่างเข้มงวดจากกลุ่มทุนระยะสั้น

ภาวะที่กลืนไม่เข้าคายไม่ออกของ VMware ในจีน

VMware ทำหน้าที่เป็น "ตัวกันกระแทก" กำไรภายในกลไกการเติบโตของ Broadcom โดยปัจจุบันธุรกิจซอฟต์แวร์สร้างรายได้รายไตรมาสประมาณ 6.8 พันล้านดอลลาร์ และมีอัตรากำไรขั้นต้นสูงถึง 93% ถึง 94%

ในเดือนมกราคม 2569 จีนได้กำหนดให้องค์กรภายในประเทศทยอยยุติการใช้งานผู้จำหน่ายซอฟต์แวร์ด้านความปลอดภัยทางไซเบอร์ของสหรัฐฯ มากกว่าสิบราย ซึ่งรวมถึง VMware ของ Broadcom ด้วย

แพลตฟอร์ม server virtualization ของ VMware มีการใช้งานอย่างแพร่หลายในจีน แม้ว่านโยบายต่างๆ จะมีการบังคับใช้แบบค่อยเป็นค่อยไปแทนที่จะมีผลในทันที แต่ผลกระทบสะสมกำลังสร้างแรงกดดันเชิงโครงสร้างอย่างช้าๆ ต่อธุรกิจซอฟต์แวร์

ปัจจัยดังกล่าวกำลังกัดกร่อนศักยภาพการเติบโตส่วนเพิ่มของธุรกิจซอฟต์แวร์ ส่งผลให้ Broadcom สูญเสียส่วนหนึ่งของเกราะป้องกันเชิงโครงสร้างจากกลุ่มธุรกิจซอฟต์แวร์ ขณะที่ยังคงรักษาสมดุลของอัตรากำไรโดยรวมไว้ได้

ในรายงานผลประกอบการฉบับนี้ คุณภาพการเติบโตและโครงสร้างรายได้ตามภูมิภาคของธุรกิจซอฟต์แวร์ถือเป็นตัวชี้วัดสำคัญสำหรับตลาดในการประเมินความยืดหยุ่นของ VMware ขณะที่กระบวนการเข้าแทนที่โดยผู้จำหน่ายด้านความปลอดภัยทางไซเบอร์ของจีนกำลังเร่งตัวขึ้น และช่องว่างเชิงโครงสร้างนี้จะเป็นเรื่องยากที่จะเติมเต็มได้ในระยะสั้น

สรุป

กระแสเงินสดจากการดำเนินงานและกระแสเงินสดอิสระของบริษัทมีการเติบโตอย่างรวดเร็ว โดยกระแสเงินสดอิสระในปีงบประมาณ 2568 แตะระดับ 2.69 หมื่นล้านดอลลาร์ เพิ่มขึ้น 39% เมื่อเทียบเป็นรายปี ซึ่งช่วยสนับสนุนโครงการซื้อหุ้นคืนมูลค่า 1 หมื่นล้านดอลลาร์และการจ่ายเงินปันผลที่เพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่อง อย่างไรก็ตาม เมื่อพิจารณาจากมูลค่าปัจจุบันที่ Forward P/E ประมาณ 58 เท่า ระดับราคานี้ได้รวมสมมติฐานที่ต้องการความสมบูรณ์แบบ (priced-for-perfection) ว่าธุรกิจ AI จะสามารถรักษาอัตราการเติบโตเฉลี่ยต่อปี (CAGR) ได้สูงกว่า 40% ในช่วงหลายปีข้างหน้า ซึ่งหากการเติบโตของอุปสงค์ส่วนเพิ่มชะลอตัวลง ขอบเขตการลดลงของมูลค่า (valuation compression) จะรุนแรงกว่าการปรับตัวของปัจจัยพื้นฐานเพียงอย่างเดียวอย่างมาก

ประเด็นสำคัญที่นักลงทุนต้องติดตามคือ การปรับเปลี่ยนกรอบการประเมินมูลค่าของ Broadcom ตามแนวโน้มเชิงโครงสร้างที่การประมวลผลแบบอนุมาน (inference) เข้ามาแทนที่การฝึกฝนโมเดล (training) ตลอดจนขีดจำกัดการยอมรับความเสี่ยงและเครื่องมือป้องกันความเสี่ยงของฝ่ายบริหาร ในภาวะที่ส่วนแบ่งการตลาด ASIC ที่เพิ่มขึ้นยังคงกดดันอัตรากำไรขั้นต้น และความสามารถของธุรกิจซอฟต์แวร์ในการรักษาคุณภาพการเติบโตท่ามกลางความเสี่ยงด้านนโยบายในระดับภูมิภาค